海通证券：看好贵金属投资机会

本文来自微信公众号“海通有色”，作者是海通有色团队。本文观点不代表智通财经观点。

1商品价格——供给端

矿产开发的两大特征：

1）全球矿脉分布有其规律，且成矿年代久远。（详见2018年2月报告《亲历5大洲，从矿的源头说起》）

2）我们认为：矿山的大型建设导致矿山开发时间长久。案例举例：澳洲的矿产。

2商品价格——需求端

我们认为，不同大宗商品的工业需求有其复杂的内在逻辑关系：黑色VS有色VS石化VS农产品VS贵金属。

基本金属价格（典型例子是铜价）和全球资本开支周期拟合度高。此外，朱格拉周期和美国货币政策周期相关性强。（参见2019年1月报告《不同周期阶段的商品价格表现规律》）

实用工具：我们认为债券期限结构可解释很多问题。

期限结构问题：我们认为铝价有望受到当前的contango结构支撑。

库存问题：基本金属：除了镍以外，当前LME库存均低于历史平均库存。我们认为低库存水平对金属价格偏正面。

细节品种供需再细化：：

1）供给侧改革：我们认为属于供给端变化

2）新能源汽车产业链：我们认为属于需求端变化

3股票价格——“一波三折”

举例：复盘钴的行情，如何估值？

4贵金属：FED如果进入降息通道，利多贵金属

我们统计了2000年网络泡沫破灭后和2007年次贷危机后的降息周期中，黄金、美元和白银的表现。从降息开始后的两年，美元大概率走弱，而贵金属价格则明显走强。

黄金：头寸结构对价格的指引意义强

从相关性上来看，黄金价格和总持仓量、非商业多头头寸、非商业净多头头寸、商业多头头寸、商业空头头寸均显示正相关，且尤其以总持仓量、非商业多头头寸和商业空头头寸相关性最强。我们认为，持仓量和多头数据显示投资热度；同时，商业参与者（生产商和现货商）的套保需求导致其交易属性偏向空头思维。因此，我们认为，当金价越高，商业空头头寸往往越多，这也可以解释商业净多头头寸和金价显示较为明显负相关的原因。

白银：头寸结构对价格的指导意义一般

总体看，白银价格和持仓头寸的结构没有特别明显相关性。相对而言，总持仓和商业多头头寸与白银价格的正相关性较明显。

5贵金属：2018年A/H股黄金公司产量等基本面梳理

我们选择以下几个维度比较A/H股上市的黄金公司：产储量方面，截至2018年底，紫金矿业以1728吨的资源储量位居上市公司第一，而山东黄金以2018年39.3吨的矿产金产量位居上市公司首位，紫金矿业紧随其后。同时矿产金产量超过20吨的公司还有中金黄金和招金矿业；矿产金产量/市值来看，港股上市的招金矿业、灵宝黄金单位市值对应矿产金产量较大，A股方面最高的是中金黄金，其次是山东黄金和紫金矿业。

6新能源/新材料

我们认为，新能源产业链属于国家产业发展大趋势；因此需要紧密跟踪未来锂、钴行业产业拐点。

我们认为，新材料的研发周期不亚于矿产开发周期；同时，产业的远景空间判断重要。

7稀缺资源：战略意义明确

8主要观点

我们看好贵金属投资机会；

我们看好新能源/新材料的投资机会；

我们看好低估值（矿业企业视PB/材料企业视PE）个股投资机会。

9风险提示

1）供给端：新矿山投产，加工类新产线投产是供给端的风险因子。

2）需求端：经济低迷导致需求疲弱是需求端的风险因子。