中国平安(02318)2019中报：寿险业务以价换量，预计全年集团ROE达26%创历史新高

寿险业务以价换量，坚定高质量发展。1H19平安寿险NBV-FYP同比下滑8.6%，NBV同比增长4.7%，得益于NBV Margin同比提升5.7个pct.至44.7%，其中代理人渠道长期保障型产品Margin较上年同期提升2.3个pct.至97.3%，处于行业绝对领先水平。寿险及健康险业务营运利润同比增长36.1%至484.33亿元（税前增速为14.1%），其中剩余边际摊销同比增速为21.2%，占期初剩余边际的比例为4.6%（1H18为4.8%），所得税同比减少47.2%。期末剩余边际同比提升22.2%至8673.90亿元。代理人队伍质态继续提升，1H19末公司个险渠道代理人规模为128.6万人（1Q19末为131.1 万人），较上年末减少9.3%，主要系公司加强增员入口的管控、严格执行考核清退机制，同时加快推进增员、培训、客户开拓等环节的科技应用，推动代理人人均NBV同比增长8.5%，NBV Margin58.9%，同比提升9.9个pct.，展望下半年推升队伍质态提升，加快产品+布局是核心。

财险实际所得税率大幅下降至6.36%，手续费支出同比下降26.2%。1H19平安产险实现营运利润100.39亿元，同比增长69.5%，非年化营运ROE达12.4%。综合成本率96.6%（同比+0.8pct.），其中费用率为37.4%（同比-1pct.）、赔付率59.2%（同比+1.8pct.）。受益于所得税新规的影响，1H19平安财险实际所得税率仅为6.36%（1H18为41.0%），若考虑扣非影响后实际税率仅为21.0%，在报行合一的严监管下行业手续费率明显下降，预计全年ROE可达24.5%。

保险资金股票&权益类基金投资占比同比提升1.1个pct.至11.0%，期末险资投资组合规模达2.96万亿元，较年初增长5.8%。1H19年化净投资收益率4.5%，年化总投资收益率5.5%（1H18分别为4.2%和4.0%）。1H19投资回报偏差为158.02亿元，拉动集团期初EV增长1.58个pct.。

投资建议：维持“买入”评级，公司作为优质金融龙头标的与优质核心资产，业绩持续稳定且超预期。中期每股股息0.75元，对应中期营运利润支付率约为18.2%。结合中报和所得税新规影响，我们调整盈利预测，预计19-21年EPS为8.19、8.62和10.10元。当前股价对应2019年年末pev约为1.29X，维持买入评级。

风险提示：保障类产品销量不及预期，长端利率快速下行，资本市场大幅波动。