光大证券：职业培训双龙头业绩大增，在线教育收入快速增长，关注五条配置主线

本文来自微信公众号“EBSCNEDU研究”。

主要内容

截止到2019年8月30日，A股、港股、美股教育行业公司2019年半年报已披露完毕。我们根据主营业务的不同，将54家教育行业公司划分为四大细分子行业，主要包括：（1）教育信息化、（2）线下培训、（3）在线教育和（4）学校。根据半年报信息披露完全的54家教育行业公司2019H1总体实现营业收入570.48亿元，同比增长30.69%；净利润64.32亿元，同比增长35.32%。

教育行业上市公司样本详解。（1）A股包含26家上市公司，我们对22家公司的教育业务收入进行拆分（除中公教育、鸿合科技、东方时尚、全通教育），对昂立教育、开元股份、百洋股份、美吉姆、天喻信息、中国高科等6家公司的净利润进行拆分。我们在样本池中加入了2019年上市的鸿合科技。（2）港股包含15家上市公司，我们对网龙的教育业务收入进行了拆分，在样本池中加入了2019年上市的卓越教育集团和中国东方教育，新东方在线使用的是3QFY19-4QFY19的数据。（3）美股包含13家上市公司，我们在样本池中加入了2019年上市的跟谁学，剔除了未公布最新数据的无忧英语和达内科技，为了与中国财年日期相对应，我们调整了6家美股公司的数据选取。

四大领域2019H1总结。收入角度，（1）教育信息化：收入85.23亿元，YoY+12.40%（同下）；净利润13.73亿元，+61.51%。（2）线下培训：收入361.14亿元，+32.03%；净利润24.94亿元，+15.34%。（3）在线：收入33.96亿元，+64.97%；净利润-2.88亿元，去年同期为-6.93亿元。（4）学校：收入90.15亿元，+35.45%；净利润28.54亿元，+17.24%。成长性角度，（1）营收增速方面，在线教育（+64.97%）增速最高，领先于学校（+35.45%）、线下培训（+32.03%）和教育信息化（+12.40%）。（2）净利润增速方面，教育信息化（+61.51%）增速最快，领先于学校（+17.24%）、线下培训（+15.34%）和在线教育。

收入和净利润前十名。（1）营收前十名：新东方（EDU.US）（111亿元）、好未来（TAL.US）（97亿元）、中公教育（36亿元）、视源股份（24亿元）、鸿合科技（20.2亿元）、精锐教育（ONE.US）（20.2亿元）、中国东方教育（18.2亿元）、紫光学大（16.7亿元）、朴新教育（NEW.US）（12.5亿元）、博实乐（BEDU.US）（12.0亿元）。（2）净利润前十名：新东方（9.5亿元）、好未来（6.2亿元）、视源股份（5.7亿元）、中公教育（4.9亿元）、网龙（00777）（3.8亿元）、宇华教育（06169）（3.6亿元）、中教控股（00839）（3.4亿元）、中国东方教育（3.1亿元）、枫叶教育（01317）（2.8亿元）、科大讯飞（2.5亿元）。

教育行业投资建议：五条主线配置，核心推荐中公教育、中国东方教育（00667）、新东方在线（01797）、视源股份、开元股份。（1）成人职业教育培训：核心推荐龙头公司中公教育和中国东方教育、开元股份；（2）教育信息化：核心推荐中小学信息化龙头公司视源股份；建议关注鸿合科技、新开普、科大讯飞、佳发教育、拓维信息、立思辰、三盛教育、三爱富等公司。（3）高校：考虑到该板块流动性较低，建议对低估值的高教标的均可配置，重点关注：宇华教育、希望教育（01765）等。（4）早教和素质教育培训：建议关注美吉姆、盛通股份。（5）在线教育：核心推荐新东方在线。

风险提示：教育政策变化、市场竞争加剧等。

1、教育行业2019H1业绩分析

截止到2019年8月30日，教育行业公司2019年半年报已披露完毕。我们根据主营业务的不同，将54家教育行业公司划分为4大子行业，分别包括（1）教育信息化；（2）线下培训；（3）在线教育和（4）学校。

2019H1整体营收和净利润快速增长。根据半年报信息披露完全的54家教育行业公司，教育行业2019H1总体营业收入570.48亿元，同比增长30.69%；总体净利润64.32亿元，同比增长35.32%。

样本详解。（1）A股包含26家上市公司，我们对22家公司的教育业务收入进行拆分（除中公教育、鸿合科技、东方时尚、全通教育），对昂立教育、开元股份、百洋股份、美吉姆、天喻信息、中国高科等6家公司的净利润进行拆分。我们在样本池中加入了2019年上市的鸿合科技。（2）港股包含15家上市公司，我们对网龙的教育业务收入进行了拆分，在样本池中加入了2019年上市的卓越教育集团和中国东方教育，新东方在线使用的是3QFY19-4QFY19的数据。（3）美股包含13家上市公司，我们在样本池中加入了2019年上市的跟谁学，剔除了未公布最新数据的无忧英语和达内科技，为了与中国财年日期相对应，我们调整了6家美股公司的数据选取，其中正保远程教育、博实乐、精锐教育使用2QFY19-3QFY19的数据，新东方使用3QFY19-4QFY19的数据，好未来、四季教育使用4QFY18-1QFY19的数据。

1. 教育信息化：收入85.23亿元，+12.40%；净利润13.73亿元，+61.51%。

2. 线下培训：收入361.14亿元，+32.03%；净利润24.94亿元，+15.34%。

3. 在线教育：收入33.96亿元，+64.97%；净利润-2.88亿元，去年同期为-6.93亿元。

4. 学校：收入90.15亿元，+35.45%；净利润28.54亿元，+17.24%。

从营收增速来看，在线教育（+64.97%）营收增速最高，领先于学校（+35.45%）、线下培训（+32.03%）和教育信息化（+12.40%）。

从净利润增速来看，教育信息化（+61.51%）净利润增速最快，领先于学校（+17.24%）、线下培训（+15.34%）和在线教育。

从各板块的总收入占比来看，线下培训占比最大（63.30%），学校（15.80%）、教育信息化（14.94%）、在线教育（5.95%）位列第二、三和四名。

2、细分行业公司2019H1业绩分析

2.1、线下培训：新东方、好未来和中公教育为行业三大龙头

我们以信息披露完全的10家A股、2家港股、7家美股，总计19家线下培训机构为样本。10家A股（仅包含公司的教育分项业务）分别是昂立教育、开元股份、东方时尚、中国高科、中公教育、美吉姆、勤上股份、百洋股份、紫光学大、文化长城；2家港股分别收中国东方教育、卓越教育集团；7家美股分别是好未来、新东方、瑞思学科英语、ATA公司、四季教育、精锐教育、朴新教育。

2019H1线下培训板块披露半年报的19家公司整体收入和利润大部分实现快速增长。2019H1实现总体营业收入361.14亿元人民币，同比增长32.03%。盈利方面，2019H1实现总体净利润24.94亿元人民币，同比增长15.34%。

2.2、学校：收入稳步提升，学生人数、生均收费稳定增长

我们以信息披露完全的6家A股、11家港股、2家美股，总计19家学历教育公司为样本。6家A股（仅包含公司的教育分项业务）分别是世纪鼎利、洪涛股份、国脉科技、凯文教育、威创股份、博通股份；11家港股为枫叶教育、成实外教育、宇华教育、睿见教育、民生教育、新高教集团、中国新华教育、中国网络信息科技、天立教育、中国科培、中教控股；2家美股为海亮教育、博实乐。

2019H1收入和净利润增长显著，盈利能力保持稳定。2019H1线下学校总体实现营业收入90.15亿元，同比增长35.45%。盈利方面，2019H1总体净利润28.54亿，同比增长17.24%。在校生人数同比增加显著、生均收费稳定增长、三项费用率控制成果有效，是上市公司收入和净利润增加的主要原因。

2.3、教育信息化：业绩分化显著，龙头优势巩固

我们以信息披露完全的10家A股、1家港股总计11家教育信息化公司为样本。10家A股（仅包含公司的教育分项业务）分别是科大讯飞、三盛教育、新开普、方直科技、全通教育、天喻信息、视源股份、鸿合科技、立思辰、拓维信息；1家港股为网龙（教育业务）。

2019H1教育信息化板块整体收入呈显著增长态势。2019H1总体实现营业收入85.23亿元，同比增长12.40%。

板块内公司盈利能力分化明显，龙头企业营收和净利润持续增长。（1）A股：教育业务营收前三名分别为视源股份（002841.SZ，24.38亿元，+17.15%）、鸿合科技（002955.SZ，20.25亿元，+11.67%）、科大讯飞（002230.SZ，10.40亿元，+45.57%）。净利润前三名分别为视源股份（002841.SZ，5.68亿元，+43.31%）、科大讯飞（002230.SZ，2.50亿元，+85.01%）、鸿合科技（002955.SZ，1.13亿元，+6.38%）（2）港股：教育信息化公司中营收和净利润第一位为网龙（0777.HK），2019H1收入10.49亿元，同比下降24.20%；净利润3.75亿元，同比增长111.25%。

2.4、在线教育：新东方在线为行业龙头，跟谁学营收和净利润增长迅速

们以信息披露完全的4家美股和1家港股在线教育公司为样本。4家美股为正保远程教育、跟谁学、尚德机构、流利说，1家港股为新东方在线。

2019H1在线教育行业整体收入显著增长。2019H1，C端在线教育行业总体实现营业收入33.96亿元，同比增长64.97%。盈利方面，2019H1总体实现净利润-2.88亿元，去年同期为-6.93亿元。

3、教育行业评级分析和投资策略

3.1、估值分析

估值梳理。截至2019年8月30日，各个市场的估值情况如下：

1、A股教育：重点公司2018/2019年PE为92X/41X；

2、港股教育：重点公司2018/2019年PE为25X/19X；

3、美股教育：重点公司FY2018/FY2019年PE为38X/56X。

3.2、投资建议：五条主线布局行业优质企业

教育行业投资建议：五条主线配置，核心推荐中公教育、中国东方教育、新东方在线、视源股份、开元股份。（1）成人职业教育培训：核心推荐龙头公司中公教育和中国东方教育、开元股份；（2）教育信息化：核心推荐中小学信息化龙头公司视源股份；建议关注鸿合科技、新开普、科大讯飞、佳发教育、拓维信息、立思辰、三盛教育、三爱富等公司。（3）高校：考虑到该板块流动性较低，建议对低估值的高教标的均可配置，重点关注：宇华教育、希望教育等。满员稳定、学费随着CPI增长的成熟高校（完税后）的合理估值在15-20xPE之间。考虑港股高校的内生增长空间及外延并购的可能性，我们预计短期高教标的均有望恢复至19年20xPE。（4）早教和素质教育培训：建议关注美吉姆、盛通股份。（5）在线教育：核心推荐新东方在线。

4、风险因素

行业风险：（1）政府教育政策的变化带来负面影响。（2）极端事件风险。（3）市场竞争加剧的风险。（4）宏观经济波动风险。

公司风险：（1）知识产权受到侵害的风险。（2）核心技术及人员流失的风险。（3）新产品研发和推广风险。（4）收入季节性波动风险。（5）盈利能力无法持续增长风险。