美股下跌已箭在弦上这30只港股有望对冲美股下跌风险

作者：国信证券 2019-09-05 12:47:01

我们梳理了港股潜力股票池30余只，港股的估值之低有较强的吸引力。

本文来自微信公众号“学恒的海外观察”，作者：王学恒。文中观点不代表智通财经观点。

报告摘要

01美股下跌箭在弦上

在新一轮上涨之前，总会反复出现一个轮回：旧的不去，新的不来。美股可以认为是全球股市最强的碉堡，没有美股的下跌，全球权益类市场的春天也难言开始。随着GDP、通胀、PMI、盈利、债券市场不断的释放利空，美股依然在2800-2900高位震荡，多方表现了顽强的抵抗力。然而，美股内在周期在9-10月份进入到了“宿命的下跌”时点，我们不改判断，认为目前的美国股市已经于7月26日开始，走在了今年下跌的途中，并且9月、10月到了相对危险的时间窗，这可能会短期拉低全球股票市场的风险偏好。按照我们股息率测低点的计算，标普将于2500点-2600点止跌，然后再开启新一轮的上涨周期。

02恒指如期反弹，未来区间震荡，对冲美股下跌风险

9月4日恒指大反弹。我们认为香港局面正朝着好的方向发展。为夯实25000一带的底部增加了重要的砝码。考虑到美股的下行可能引发风险偏好的下摆，因此我们判断未来1-2个月港股将在25000一带至年线27500做区间振荡。

03投资建议

我们梳理了潜力股票池30余只。标的选择上主要是考虑以下三点：1、它们在行业中的地位稳固，基本面良好；2、由于经济周期收缩的原因，它们去年、今年的表现较差，估值具有明显的优势；3、它们在历史经济周期扩张期的表现良好，大部分股票在扩张期涨幅大于100%。

就9月而言，我们一方面认为，港股的估值之低有较强的吸引力；另一方面，美股的潜在下跌也需要综合考虑。推荐建设银行(00939)、腾讯控股(00700)、金蝶国际(00268)、招金矿业(02899)、宇华教育(06169)、石药集团(01093)、玖龙纸业(02689)。

04风险提示

中美经贸摩擦升温，房地产政策的不确定性，美股下跌引发的风险偏好的下行。

报告正文

01美股：下跌已经箭在弦上

国债衰退信号越发明显

继10年/3个月美债收益率倒挂了5个月之后，在8月，更为敏感的信号10年/2年美债收益率终于也出现了倒挂。我们在港股8月月报中论述了两个期限利差与经济衰退的关系，一般意义上认为，10年/2年美债收益率倒挂被认为是更加确定性的衰退信号，而出现信号之后的22个月（平均数22.8个月，中位数22.1个月），美国股市将陷入衰退。

本轮10年/2年美债收益率倒挂时间为2019年8月26日，加22个月为2021年6月，我们将这个时间视为一个风险时间。意思是：美股在今年下半年（9-10月左右）开启回调，年内见低点（标普2500-2600点）然后继续上涨，但在2021年6月前后，将会是一个比较大级别的风险时间。

今年以来，美国国债走势相当强劲，反应在收益率中，8月28日已经下跌至1.47%。

这是去年年底、今年初都不敢想象的数字。说明全球避险资金对于收益率的预期已经降到了冰点水平（考虑到全年有约为17万亿美元配置在负收益率债券中）。而美股还在高位徘徊，这体现了华尔街的“有恃无恐”，“恃”就是押宝美联储，认为美联储救市是必然的结果。尽管我们认为9月份大概率还是会降息25BP，但我们同时认为，这次降息已经反映在股价中了，因此，降息之后，迎接的依然是下跌，当然，若是不降息，则迎来的将是暴跌。

经济下行压力陡增

我们将回顾几个方面：

第一是GDP。2季度的经济增速，实际GDP已经下跌至Q2的2.28。机构对于2020年的预测已经下调至2以下。

第二是ECRI领先指标。由于GDP是股票市场的滞后指标。我们观察ECRI领先指标（颗粒度：周），目前处在明显的下降趋势中，按照当下速度，再有3-4周，就将接近去年的低点水平。2018年，标普500与ECRI均是在12月底见到低点，而去年年初，ECRI高点在2月，标普500高点在9月。因此，综合来看，ECRI是领先至少是同步指标。从这个指标的作用力来看，指标加速下行而标普指数还在试图抵抗，这形成了背离，最终指数将会形成快速的下跌。

第三是通胀。PCE目前看，下降速度有所收敛，这主要源自服务行业的托底以及来自去年降税带来的收入提升。但从TIPS快速下跌的走势来看，未来依旧不乐观。

第四是消费。7月的数据并不差。这可能算是多个指标中的唯一亮点了。也是美股历经多次全球经济收缩周期中相对顽强的基础。消费是股市的同步指标，因此并不具有领先性特征。从消费的走势来看，也是我们预测美股下跌后还可以继续新高的理由。

从红皮书商业零售销售同比数据来看，当下同比数据尚处在历史高位，因此，我们认为消费数据的托底，也是美股1）不至于下跌太多；2）下跌之后还可以继续新高的基础。消费的前导指标是时薪。我们在从前的多次月报中，经常会提及时薪目前处在短期的回调中（高点为2019年3月，时薪领先股市0-9个月），但处在中期的高位。由于，时薪也领先消费0-9个月，因此，时薪高位对应的消费支出还是可以保持不错的水平。这说明2018年的降税，还是起到了明显的个人收入/支出的拉动作用。

第五是PMI与PPI。我们平时比较少的提及这两个数字。主要是因为PMI是股市的同步指标，PPI是偏滞后指标。PMI创了两年的新低（制造业与非制造业），制造业PPI于6月下滑至负值，也创了两年以来新低。虽说PMI是同步指标，但制造业与非制造业的PMI于2018年8-9月见高点，今年一直呈现振荡下跌的走势，并于8月首度下降至荣枯线以下，但标普500于今年还创了新高，可见，这里对货币政策的预期已经连续数月体现在股价里，甚至透支。

最后是企业盈利。FactSet的数据显示，去年12月，分析师预计标准普尔500指数今年的盈利增速将在7.6%左右，而现在这个数字仅为2.3%。

黄金、国债：春江水暖鸭先知

黄金加速上涨（同比创2年新高），债券收益率加速下跌（同比创2年新低）。同比数据为趋势类指标。与技术分析中的MACD类似。价格新高/新低，同比也新高新低，代表趋势完好无损。

因此，我们不认为这里的标普500能够在2800-2900高位横盘太久。待到美股触底反弹之时，黄金与美债的走势速度将下降。或者说，两个资产价格的降速，才是牛市的前提条件。

又见美股低点序列时间

我们对标普500的月度同比序列进行滤波检验，自1990年以来，其呈现一个43-44个月的周期特征，这是基钦周期在美股的作用所使然。

指数同比上一个低点在2016年2月，则2019年的9月-10月，美股进入到了危险的“低点时间窗”。由于我们多次强调，美股的风险级别并非金融危机级的，因此，我们认为同比序列大抵上与价格序列同月见低点。

由此，我们不改8月的判断，目前的美国股市已经走在了今年下跌的途中，并且9月、10月到了相对危险的时间窗，这可能会短期拉低全球股票市场的风险偏好。按照我们股息率测低点的计算，标普将于2500点-2600点止跌，然后再开启新一轮的上涨周期。

02港股：指数或随美股震荡，但结构悄然变化

风格悄然转换

去年的稳健防御类标的池“恒生香港35指数”大幅优于“恒生中国企业指数”。但在香港本地事件的影响下，7-9月，它们已经连续三个月跑输中国企业指数。

请注意，恒生香港35类似大陆的消费/公用事业龙头，它们以商业模式稳健，现金流强劲著称。在市场的防御阶段，它们走势优于中国企业指数，但在市场的上升阶段，它们的弹性差，走势大幅跑输大盘，更跑输中国企业。因此，无论是香港游行这个催化剂也好，还是到了基钦周期的底部区域，高位的防御股票最终一跌，我们认为，这是个市场见底的重要特征，一个崭新的上升阶段正在向我们招手。

以市净率来看，当下恒生中国企业与恒生香港35，10年的分位值14%、10%，市盈率来看，恒生中国企业与恒生香港35，10年分位值为35%、51%。两者都在20%分位以下，对应都是布局的好价格。