从盈透证券（IBKR.US）股价涨超200%，看互联网券商发展缩影

自外汇管理局宣布取消QFII/RQFII（合格境外投资者）投资额度限制的那一刻，资本市场无不掀起热议，诸如QDII（境内资金投资海外）解禁等。

热议归热议，不可否认的是，随着经济圈的融合，国人对资产配置的多元化需求明显在提高，如国内的期货、债券，以及境外资产配置。说到境外资产配置，智通财经APP发现，绝大多数投资者均会选择直接参与美股股票或债券投资。

也正因如此，互联网券商便成了资金“出入”的最佳载体。而说到互联网券商，最近因新增账户数量下跌，导致股价受挫的老牌券商盈透证券（IBKR.US）显然是行业绕不开的模仿对象。

程序化交易的推动者

盈透证券作为互联网券商的定位已经深入民心，不过其创始人Peterffy在创业初期并非做证券经纪业务，而是做市商业务。

1977年，Peterffy离开加拿大丰业银贵金属交易部门，投入创业红海。用自己的积蓄，在美国股票交易所买下一个交易席位，随后成立一家叫Timber Hill的公司，正式涉足做市商业务。

和别的做市商不同，Peterffy没有用传统的方式开展做市商业务，而是用自己的程序员头脑，开发了一套系统，帮助他以更好的价格成交订单。

Timber Hill至今都是盈透集团重要的组成部分，他们主营业务虽然是做市商，不过和美国各大交易所都有千丝万缕的关系，Peterffy将手提式计算机引入芝加哥期权交易所就是一个很好的例子。

Timber Hill是第一家使用手提式计算机的公司，但是当时并不是每家交易所都允许会员单位使用手提式计算机。1987年，芝加哥期权交易所打算停止标普500的期权交易，因为吸引不到交易者，导致流动性不足。Peterffy认为如果允许会员单位使用手提式计算机，将可以吸引更多交易者，提高该品种的流动性。

Peterffy跑去说服了交易所，果然采用Peterffy的方案后，标普500的期权流动性提高了。由此，芝加哥期权交易所的标普500期权交易延续了下来，在交易所使用手提式计算机也成了共识。

随后，互联网技术在90年代爆炸式发展，Peterffy看到了将互联网技术运用在证券经纪业务上的机会。于是，在1993年成立了盈透证券。至此，盈透证券帝国雏形初现。

从折扣经纪商到互联网券商

发展至今，盈透证券的电子经纪和做市商业务越来越成熟。

智通财经APP查看到其2018年的财报，电子经纪业务占了净收入96.8%，做市商业务则仅仅占3.2%。但是如果把时间往前推十年，当时的收入结构刚好相反。

（来源：根据盈透证券各年财报整理）

盈透证券在2007年5月上市，当时的主要收入来源是做市商业务。从上图可以看到，2009年，盈透的做市商收入暴跌50%，除了次贷危机的影响，还因为更多的程序化交易商出现。而且新出现的程序化交易商不仅仅是做市商，还有很多使用程序化交易的对冲基金。做市商的定位本来就是给市场提供流动性，使用程序化交易的对冲基金提高了市场的流动性，某程度上抢了做市商的生意。

十多年来，计算机技术持续发展，程序化交易持续深化，激烈的竞争极大削弱了盈透做市商的业务。不过，互联网普及化的趋势成了盈透电子经纪业务的催化剂，特别是自2013年以来，其电子经纪业务稳定增长。

当时的电子经纪业务，在公众的认知中还和互联网没关系，一度被叫做“折扣经纪商”。客户对互联网证券交易的便捷性还不接受，信任感也没有建立起来，从盈透的电子经纪业务增速较大的波动也可以看出这点。加上做市商业务竞争激烈，股价在2013年以前一直在底部趴着。

随后，客户逐渐对盈透建立了认同感，盈透的客户快速增长。2007年盈透的客户账户只有9.5万个，内含客户权益资产88亿美元。到2019年二季度，盈透的客户账户增长至64.5万个，内含客户权益资产1531亿美元。

对于互联网券商来说，为了吸引更多客户，并不是每一笔交易都会产生收费，也常常有互联网券商以0佣金吸引客户开户，所以每天会产生收入的订单（DARTs）成了衡量互联网券商业绩的重要指标。盈透的DARTs从2007年的30.7万单增长至2019年二季度的82.8万单。

虽然盈透的客户和交易量都在增加，不过单笔佣金在减少。2007年平均每笔佣金是4.27美元，2019年二季度减少至3.68美元。互联网券商本来佣金就很低了，现在还再减少了13.8%，所以佣金对盈透的电子经纪业务收入的推动较为有限，起主要作用的是利息收入。

（来源：根据盈透证券各年财报整理）

对于互联网券商来说，单笔佣金非常低，前期依靠低佣金吸引客户，快速增长的客户体量带动收入增长。等客户基数增长到一定程度之后，开始为客户加杠杆，产生利息收入。可见，互联网券商天然有更愿意为客户加杠杆的属性。

盈透的利息收入在2017年开始超过佣金收入，2018年随着美联储加息，盈透的利息收入猛增67%。

网络效应驱动股价

根据智通财经APP了解，盈透证券2006年的净利润是7.34亿美元，2018年净利润是1.69亿美元。十多年来，净利润减少超过70%，不过股价从上市开始算起来，上涨超过200%。上涨主要发生在两个时期，2013~2015年和2017~2018年。第一个时期是市场对盈透的认知从折扣经纪商转型为互联网券商，第二个时期是盈透的网络效应不断加强，将客户从佣金较高的券商中吸引过来。

盈透证券的官网每个月都会公布新增账户数量，智通财经APP根据官网整理了盈透2008年到2019年二季度新增账户数据，如下：

（来源：根据盈透证券官网数据整理）

从上图可以看出，盈透的新增账户数量在2013年到2015年上了一个台阶，2017年开始快速增长，2018年新增账户放缓。有意思的是，如果将上图与盈透股价走势图对比，可以发现股价基本上是跟着以上数据走的。

但是从投资的角度来看，盈透现在的股价和新增账户数据高度相关，当该数据下跌时，股价也随之下跌。2018年1月份新增账户1.38万户，仅仅到当年年底，该数据下跌至5600户，下跌59%，股价也随之下跌40%。投资者没办法预测该数据的变化，这种不确定性，给投资带来风险。

当然，盈透的新增账户数量攀升，其在某种程度上也与国内的“代理”有关，比如雪盈证券、老虎证券的底层账户便都是盈透。

综上所述，互联网券商作为证券行业的一个新兴细分行业已经发展了十余年，竞争格局逐渐定型，头部行业参与者也得到了长足的发展。不过，对比全球金融市场体量和互联网券商客户的权益资产，例如美国股票市场体量为25万亿美元左右，盈透客户账户的权益资产为1531亿元，可以说使用互联网券商的客户还仅仅是零头，互联网券商的发展还远未到头。