AH股溢价指数创18个月新高：A股流泪H股偷笑

今年以来，A股大幅跑赢港股，恒生AH股溢价指数不断攀升。期间，恒生AH股溢价指数曾出现7个月的持续上涨，并于8月14日站上135.88点，创逾18个月新高。截至10月15日，恒生AH股溢价指数报131.72点，较年初累计上涨了11.19%。

恒生AH股溢价指数报131.72点，意味着目前A股整体比H股贵31.72%。理论上，恒生AH股溢价指数追踪的AH股，是按照同股、同时、同价的原则分别发行。实际上，AH股存在明显的价差。学术界普遍认为，这主要是两个市场的投资者结构不同造成的。

事实上，无论是从 2007年恒生AH股溢价指数发行开始进行计算，或是从2014 年11月沪港通开通开始进行计算，还是从2016年12月深港通开通开始计算，AH 溢价指数都不存在显著的向上和向下的趋势。这意味着，H股在长期内并没有表现出对A股的估值回归现象。

不过，目前的恒生AH股溢价指数已经处于过高的溢价水平，实际意味着港股的收益风险比更高，虽然难以就此说明港股迎来趋势性上涨机会，但至少意味着从相对收益的角度看，较之A股，配置港股更划算些。从历史数据来看，通过AH之间仍是有利可图，即低折价公司具备Alpha，高折价公司更多看Beta。

AH股溢价指数持续走高

恒生AH股溢价指数是追踪在内地和香港两地同时上市的股票(内地称A股，香港称H股)的价格差异。

据智通财经APP了解，恒生AH股溢价指数根据纳入指数计算的成份股的A股及H股的流通市值，计算出A股相对H股的加权平均溢价(或折让)。指数越高，代表A股相对H股越贵(溢价越高)，反之，指数越低，代表A股相对H股越便宜。

数据显示，今年以来，恒生AH股溢价指数持续攀升，曾出现7个月的持续上涨，并于8月14日站上135.88点，创逾18个月新高。截至10月15日，恒生AH股溢价指数报131.72点，仍保持相对高位，较年初累计上涨了11.19%。

恒生AH股溢价指数拉大的背后，是A股整体跑赢港股。据智通财经APP统计，年初以来，港股方面，恒生指数累计涨幅2.55%，国企指数累计涨幅3.71%;A股方面，上证指出累计涨幅19.93%，深证成指出累计涨幅为33.59%，创业板指数累计涨幅32.82%。显然，因为沪深股指大幅跑赢恒指，“A+H”股的A股也普遍跑赢H股，所以恒生AH股溢价指数逐渐走高，以至于目前A股整体比H股贵31.72%。

需要注意的是，按照恒生AH股溢价指数的编制规则，其编制时是使用成分股的流通市值大小进行加权计算。因此，使用恒生AH股溢价指数度对A股和H股进行价格比较，会存在失真的情况。比如，如果A股全市场股票相对香港市场都贵，但是只有几个大盘股的溢价比较小，那么恒生AH股溢价指数则不会反映出巨大的A股溢价。所以，有市场分析人士指出，实际的AH股价差甚至比该指数显示的更大。相对A股，部分H股比看起来可能还要“便宜”。

事实上，恒生AH股溢价指数追踪的114只上市交易的“A+H”股中，无倒挂现象，溢价率超过恒生AH股溢价指数的个股有91只，占比约80%;溢价率超过100%的个股有37只，占比约32%;溢价率超过200%的有16只，占比约14%;溢价率超过300%的有7只，占比约6%。

洛阳玻璃溢价率最高，达601.03%，遥遥领先其他股。浙江世宝和中信建投溢价率排名第二和第三，分别为513.58%和353.07%。

AH价差难以消灭

理论上，恒生AH股溢价指数追踪的AH股，是按照同股、同时、同价的原则分别发行。实际上，AH股存在明显的价差。学术界普遍认为，这主要是两个市场的投资者结构不同造成的。

“H股”在香港联合交易所发行，而在整个港股市场交易中，据香港交易所数据显示，截至2018年底，机构投资者仍是港股市场中最主要的参与者，占比达54.84%;个人投资者依旧是港股中的少数派，占比仅16%。“A股”是在内地的证券交易所发行，而A股市场交易中，则以投资者为主，中证登数据显示，截至2018年底，A股投资者数量共14582.73万个，其中个人账户数达到了14549.66万人，占比超过了99.77%。

“个人投资者对于风险的敏感程度远不如机构投资者，所以要达到同样的收益，需要的补偿更低。这就逐渐拉高了A股的价格。”业内人士表示。

此外，AH股的价差会吸投资者进行套利，理论上，AH股的价差会被套利所消灭。实际上，自恒生AH股溢价指数发行至今，指数长期高于100点。

行为金融学上有过对此的解释，叫做“有限套利”。有限套利，说的是“套利消除价差”是建立在一个资金完全自由流动，完全无摩擦的假想世界的。

现实中，A股和港股的资金并不能完全自由流动。比如外汇管制，要把人民币转换成港币，才能交易H股股票。因此，投资者仅凭AH溢价，以简单粗暴的折溢价策略进行投资，容易失真。

事实上，H股也没有向A股靠拢的趋势。

计量经济学指出，一个时间序列数据如果不存在“单位根”，便可以说明该数据是“稳定”的，意味着数据没有一个显著的向上或者向下的趋势存在。

通过对 AH 溢价指数进行了计量经济学中的ADF检验，可以发现无论是从 2007年恒生AH股溢价指数发行开始进行计算，或是从2014 年11月沪港通开通开始进行计算，还是从2016年12月深港通开通开始计算，AH 溢价指数均是一个“稳定”的时间序列，不存在显著的向上和向下的趋势。这意味着，H股在长期内并没有表现出对A股的估值回归现象。

AH股仍有利可图：低折价股看Alpha ，高折价股看Beta

不过，沪、深港股通的出现，也让两地资金的流动性加强。从历史数据来看，AH股仍是有利可图，即低折价公司具备Alpha，高折价公司更多看看Beta。

数据显示，今年以来，恒生AH股溢价指数持续攀升，于8月14日站上135.88点创逾18个月新高后，出现回落。截至10月15日，恒生AH股溢价指数报131.72点，处于历史高位。

据智通财经APP了解，过高的溢价水平，实际意味着港股的收益风险比更高，虽然难以就此说明港股迎来趋势性上涨机会，但至少意味着从相对收益的角度看，较之A股，配置港股更划算些。分析认为，鉴于此，从配置的角度看，投资者当下可以考虑在中国权益资产配置上适度向港股倾斜。

这也就意味着未来很有可能会出现两种情况，即要么A股的跌幅大于港股，要么港股的涨幅大于A股。无论哪种情况出现，都意味着从配置的角度看，似乎港股的配置价值更大一些。

但以简单粗暴的折溢价策略进行投资，容易失真。广发证券分别以低折价和高折价公司为样本：2006年以来，AH溢价中枢最低的10家H股公司作为低折价公司;选取年末市值大于50亿港元、AH溢价率最高10个公司构建高折价H股板块，成份权重按市值加权，成份每年换一次。

通过数据的演变，据广发证券指出，低折价H股反而跑赢大盘，体现出一定Alpha属性。事实上，除2015年外，折价率偏低的H股公司均获得超额收益。该类公司倍受追捧，可能和其更好的公司质地有关 (如中国平安、海螺水泥等)——尽管此类公司相对A股的估值优势有限，但基本面瑕疵较少，同时受到南下资金和外资的认可，更容易跑出超额收益。

同时，高折价H股未跑赢大盘，仅在AH溢价回落期间阶段性跑赢恒指更多体现为Beta属性。有别于“便宜才是硬道理”的认识，2015年以来AH溢价最高的公司组合并不能跑赢，尤其考虑到AH溢价最高的标的很多市值偏小、流动性偏差;行业分布方面，AH溢价最高的公司多集中在制造、周期、券商等领域，并不属于外资偏好的板块。不过，在“H优于A”的阶段，AH溢价率回落，高折价的H股还是能够取得超额收益，具有一定Beta属性。

此外，高折价的H股金融股是个例外，既有Alpha，也有Beta。相比其他高折价标的，港股金融股相对A股的折价率体现出更强的“均值回归”特征，同时外资并不排斥，更容易获得超额收益，还有南下资金更偏好且重仓，均以银行、保险为代表。