新股解读|3年内成为“A+H”股 康德莱的“实与虚”

当爱康医疗(01789)、春立医疗(01858)在港股一波接一波地创新高后，医疗器械俨然成为医疗投资者们不可忽视的板块。

同样，在A股上市还未满3年，从事已用穿刺器械的研发、生产和销售的康德莱也将棋子落在了港股的棋盘上。智通财经APP获悉，近日，康德莱旗下，做介入类业务板块与穿刺医疗器械的子公司康德莱医疗器械已通过港交所聆讯，离上市敲钟仅一步之遥。

事实上，在过聆讯前2个月，CFDA公布了关于扩大医疗器械注册人制度试点的通知，该政策被视为“一场加速医疗器械产业成长的颠覆性变革”。前脚刚出政策利好，后脚康德莱便分拆子公司上市，“吃红利”的心思显露无疑。只是对于一家医疗器械企业而言，想吃“红利”要有相应的公司硬实力，否则也难得到投资者的认可。

给细分龙头插上“避雷针”

与生物医药公司不同，投资者对医疗器械股的投资，相对于故事更看重实际。优秀的经营和财务指标才是驱动投资者投下“赞同票”的关键。不过，康德莱医疗器械想得到投资者的赞同并不容易。

康德莱医疗器械是一家专注于介入类医疗器械的研发、生产及销售的公司，其主要产品为心内介入、骨科介入和外周介入相关系列产品，包括球囊扩张压力泵、导管鞘套装、造影导丝、动脉压迫止血带、Y型连接器套装、压力延长管、三通旋塞及造影导管。

按2018年国内制造商的相关产品销售收益计，公司在中国心内介入器械市场排名第二，而在中国PCI支援器械市场排名第一，俨然是该细分行业的龙头企业。

智通财经APP观察到，在康德莱医械成立1年后，公司便推出了其首项产品。2007年6月，球囊扩张压力泵获得产品注册证，该产品在日后也成为了其销量最大的品类。6个月后，Y型连接器套装问世。2010年，康德莱医械销售突破1000万元。此后，介入类医疗器械一直都是该公司核心的收入来源。

数据显示，报告期内，公司从心内介入医疗器械产生的总收益分别为76.5%、79.7%及87.1%，截至今年4月底，该比例提高至91.1%。由此不难看出，公司在生产销售方面品类过于单一，对该产品市场高度依赖。对此，公司在风险提示中也表示，一旦因其他因素使得该产品不能制造或销售，将会对康德莱医械业务及财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

对于介入类医疗器械而言，影响其利润的主要因素在于产品单价和原材料成本。

虽然康德莱医疗器械对心血管器械的收入越来越倚重，但公司这些医疗器材产品的价格相对来说比较亲民。招股书显示，公司大部分产品单价都在500元以下，更多的是集中在100-300元这个区间。而且为了保证产品在市场的竞争力，产品未来的提价空间较为有限。

在此情况下，原材料成本成为制约公司净利润增长的核心因素。

目前，公司原材料成本压力处在较快上升的状态。2016年公司原材料成本仅2338.8万元，2018年，该成本便增至4603.0万元，复合增长率高达40.29%。

据智通财经APP观察，即使公司面临原材料成本上升的风险，但其仍在加大原材料方面的采购，增加公司库存。

从公司的存货情况来看，在2016年之后，公司便开始维持一个较高的存货货值，2018年公司存货已相对2016年实现翻番，截至今年4月，公司存货货值则达到近三年来最高的4105.2万元。

若客户加大采购，增加存货无可厚非，不过实际并非如此。对于存货货值增长，公司的解释是主要是由于客户的需求导致公司存货量的增加。但数据显示，报告期内，康德莱医械的存货周转天数分别为112天、139天及148天。这也就说明，近三年间，公司产品出现了相对滞销的状态。

这或许是公司对客户需求做出的预期判断，但过多的存货积压对康德莱医疗器械而言并不是什么好事。公司采用的是成本与可变现净值孰低法对存货进行计价，这也就意味着如果存货可变现净值在公司出售之前下跌，公司的存货可能需要减值。因此，维持不断升高的存货水平可能让公司面临重大的减值风险。

从康德莱医疗器械的经营和财务状况来看，公司当前的状况并不算十分良好，这或许在一定程度影响投资者对其估值的判断。不过从行业角度来看，医疗器械行业的发展前景还是值得肯定。

从行业角度看公司未来前景

心血管疾病逐年上升，药物和器械需求增加。心血管疾病是世界第一大死亡因素，在我国死亡人数逐年上升。相关药物长期应用于高风险人群，效果良好。但由于生活节奏变化，长期预防控制困难，目前急性冠状综合征比例上升，病死率持续下降。

对于部分重症患者，手术和医疗器械仍是唯一选择。国内冠状动脉介入治疗和冠状动脉旁路手术数量不断增长。在此背景下，心血管医疗器械市场的前景值得期待。

由于人口老龄化、冠心病患者数量增加以及合格医疗机构的可获得性不断提升等因素，中国PCI手术数量由2014年的50万宗增至2018年的90万宗，按复合年增长率16.3%急速上升。预期有关数量将会进一步呈指数增长，并于2023年达180万宗，复合年增长率为14.0%。

在我国医疗器械领域中，血管支架是目前国产化率不断提升，研发成果频出的重要领域。随着相关病例的不断上升，手术总数和器械市场不断扩张。血管支架总需求高，同时进口替代过程已基本完成，业内公司技术普遍提升。

近几年来，国家食药监总局先后出台了一系列的法规文件，加大了血管支架领域公司和产品的审批力度。同时，随着国产心脏支架市场占比不断上升和招标价格受限下降，心脏支架的价格距本世纪初已下降一半以上。

产品单价下滑，也就意味着利润空间受到压缩、市场竞争逐渐放大。因此，要想保持行业相对优势地位，公司仍需保持较大的销售与研发投入。

康德莱医疗器械近三年在分销和研发方面投入逐年加大，并且研发费用的支出一直大于分销费用，避免了“重营销轻研发”的局面，对公司长远发展有一定积极意义。不过，持续增长的“三费投入”，在带动公司高速扩张的同时，其本身同样也是一把“双刃剑”。

2016-2018年，公司三费费率已由15.6%上升至19.5%，连锁效应下，公司净利率近三年逐年走低，由31.9%降至28.7%。

所以总的来看，公司在把握市场动向以及重研发的战略规划上，符合目前国内心血管医疗器械市场发展的大方向，但公司在平衡发展和财务状况上仍有很大的操作空间。因此在上市之后，投资者对康德莱医疗器械的投资判断或将更多地放在其财务状况的改善方面。