宝新金融：港股券商业估值处于低位 全年业绩增长具较高确定性

本文来源于宝新金融研报，作者：谭美琪

行业Beta属性高，盈利受市况波动影响大

2019年前三季度，在贸易问题的大背景下，港股市场呈现明显的阶段性波动。截至九月底，恒生指数收报26,092点，较年初升约0.95%，港股日均成交额约910亿港元，较2018年同期的约1,150亿港元下跌约21%。2019年上半年，所有证券交易商及证券保证金融资人的净盈利总额为138亿元，较之前六个月下降20.3%，原因是行业的非证券交易佣金收入(包括管理费用、投资顾问费用、资产管理费用、包销费用及企业融资的收入)下降，同时营运成本增加。从过往收入及净利变化来看，行业的Beta属性高，盈利易受股市波动影响而变得不稳定。

券商竞争大，汰弱留强难免

近10年以来，行业出现汰弱留强的情况，按联交所参与者分类的三个组别(A组—按市场成交额计十四大公司;B组—按市场成交额计第十五至第六十五大公司;及C组—市场其他股票经纪)作分析，代表小型券商的C组市占率由10年前的12.6%跌至现时的8.7%。这代表着香港市场排名前2%的券商(A组)占据了50%以上的市场份额，而排名前10%的券商(AB组)占据了大约80%-90%的市场份额。

轻资产及重资产业务同样重要

重资产业务和轻资产业务的分别在于前者依靠资产负债表的扩张获取利润，业务包括股票质押、做市、自营等;后者则依靠券商牌照来实现利润，包括经纪业务、投行业务及资产管理业务。随着在港券商数目增加，轻资产业务竞争愈战竞烈，行业正在经历重资产化的过程。

但鉴于各业务环环紧扣，轻资产及重资产业务其实同样重要。事实上，各券商的优势及发展方向都不尽相同。此报告将专注分析港资以及在港中资券商之营运情况。

券商有转型的必要

行业竞争长期激烈，券商转型的关键在于，1)避免经营模式同质化;2)同时注重轻资产及重资产业务;3)财富管理业务的革新;4)透过集资扩展业务;5)加强机构业务的发展;6)积极参与债券市场;7)拥抱新经济带来的机遇;以及8)增加国际化布局。展望未来，特色化及差异化已成为证券公司转型的必经之路。

行业估值及投资策略

当前板块估值在0.6倍PB左右，处于历史低位，鉴于今年券商中期收入及盈利表现理想，全年业绩增长具备较高确定性，低估值让板块具备安全边际，故现时有一定配置价值。个股方面，建议关注头部券商，海通国际(00665：业务布局全面、抗压性强)，以及国泰君安国际(01788：积极开拓东南亚市场)。

风险提示

1)行业作为高Beta属性板块，股价表现会较受市场波动影响，因此中美关系、宏观经济等都会为行业估值修复带来不确定性;2)宏观环境转变(包括息率变化)会对信用业务的利润空间及信用风险和质量带来影响，同时亦会对自营业务(尤其高收益债券)的投资回报产生影响;3)行业竞争加剧，或导致利润空间受压。