招银国际：工商银行(01398)资产质量稳健，但Q4净息差或将进一步收窄

工商银行(01398)公布2019年前三季度业绩，净利润同比增长5.0%至2517亿元人民币，占我们/市场一致预期全年净利润预测的80.5%/81.6%。三季度拨备前利润同比增长7.5%，主要由非息收入（同比增长12.5%）及成本收入比（同比下降0.6个百分点）贡献，而净息差则环比下滑。工行加大了减值拨备力度（同比增长15.2%），当季净利润同比增速小幅提升至5.8%（上半年增速为4.7%）。2019年前三季度年化ROE同比收缩0.7个百分点至14.4%。

业绩正面因素：1）前三季度非息收入同比增速提升至13.2%，其中支付、结算、信用卡及代销业务手续费收入均录得双位数增幅。2）资产质量持续改善，不良贷款率环比下降4个基点至1.44%，不良生成率向好，拨备覆盖率环比提升6.1个百分点至198.1%。管理层解释，宏观经济下行情况下，该行资产质量依然保持向好态势，主要是由于资产结构的不断优化。3）贷款投向继续向零售端倾斜，零售贷款环比增长3.2%，增速高于公司贷款增速的1.9%。4）资本充足水平持续增强，在发行了700亿元人民币优先股及800亿元人民币永续债后，工行三季度末的核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率环比分别提升19/97/90个基点，至12.93%/14.16%/16.65%。

业绩负面因素：1）三季度存款环比增速放缓至1.0%（二季度为2.4%），不过，管理层指出，在资管新规实施过程中，大型银行在吸收存款方面依然具有优势 。2）三季度净息差环比收窄6个基点至2.21%，主要由于存款竞争激烈导致负债成本上升，而LPR实施对贷款利率端的影响目前较为有限。管理层认为四季度净息差有进一步收窄的压力，但收窄幅度将可能放缓。截至三季度末，工行超过50%的新发放贷款及20%的存量贷款已基于LPR进行定价。

维持“买入”评级，上调目标价至7.5港元。工商银行目前的估值为0.72倍2019年预测市帐率，与其五年历史平均值相若。我们维持预测不变，并将估值基础转换至2020年。我们的新目标价7.5港元是基于2020年预测每股帐面值7.6元人民币及0.89倍目标市帐率。

财务资料

资料来源：公司及招银国际证券有限公司预测