美股走到了哪一步？

本文转自微信公号“美股研究社”

美股又一次历史新高了!全球贸易利好消息及强劲非农数据提振，美股大幅收涨，道指涨逾300点，携手纳指创历史收盘新高;本周标普累涨1.47%已连续四周连涨，创2月25日以来最长连涨周期，道指累涨1.44%，纳指累涨1.74%。

不过从交易量上来看，又是一个明显的缩量交易日。道指成交量报2.72亿股(上一交易日全日为2.738亿股)，纳指成交量报18.61亿股(上一交易日全日为20.412亿股)，标普500指数成交量报19.68亿股(上一交易日全日为22.167亿股)。现在的成交量是越来越萎靡，向上的动能在逐渐变小，回调的风险在逐渐增大。

从三大股指的技术形态来看，现在基本全部突破了重要阻力位，看不出要涨到什么时候，也看不清楚什么时候才会回调。最近我对大盘走势的判断有点失常，很多时候并不准确，不过这算是正常现象，本身预测就是非常困难的一件事。现在专业的机构，他们背后有几千人的团队，如今都不知道美股接下来的走势，更何况我们，所以还是继续顺势做财报。

周五的大涨主要是四方面原因：其一、美国非农报告显示，10月非农季调就业人口增加12.8万人，远超预期的8.9万人。其二、磋商取得新进展。其三、多家巨头公司财报盈利数据超预期，尤其是苹果强势到吊炸天。其四、美联储年内第三次下调联邦基金利率，宽松已成定局。

自11月3日起，北美地区进入冬令时，美国东部地区与北京的时差增加至13小时，美国金融市场交易时间将较夏令时延后一小时，即将变为周一至周五22：30到次日凌晨5：00。11月4日为进入冬令时后美股的首个交易日。美国的夏令时为每年3月的第二个星期日至11月的第一个星期日，冬令时为每年11月的第一个星期日至次年3月的第二个星期日。也因此，美股投资者一年需“倒两次时差”，下一次倒时差是在2020年3月9日。

美股这一波上涨与贸易形势好转、美联储降息和强劲的就业数据有很大关系，但在这些利好消化之后，随着美股估值越来越高、回购速度及回购金额放缓、全球经济的不确定性加大、美国制造业数据不及预期等因素影响，美股走高的风险越来越大。下周看点颇多，澳洲联储、英国央行等将召开议息会议，多位美联储官员将亮相对经济前景和货币政策发表讲话，美股财报季继续进行，迪士尼、Uber等将发布业绩。

上周五，双方就妥善解决各自核心关切进行了认真、建设性的讨论，并取得原则共识。双方讨论了下一步磋商安排。双方同意妥善解决各自核心关切，确认部分文本的技术性磋商基本完成。

阿里巴巴（BABA.US）的走势其实说明了相当的问题，三季度财报并不差，至少我没看到什么明显的瑕疵，营收增速继续保持在40%以上，阿里仍然是中美七大巨头当中增速最快的，但周五却高开低走走出了一根放量阴线，从一度涨3%到收跌0.12%，这说明现阶段投资者对磋商还是相当谨慎的。真要能谈成，去年就谈成了，现在双方都在拖，11月15日的那次，估计和过去的结果一个样，不痛痒没有什么实质性的进展。

分析认为，12月份美联储议息会议再次降息25个基点的概率仅为22.8%，按兵不动的概率为76.3%。降息通道虽然打开，但美联储货币政策前路不明。可以这么理解，基于美国经济数据的基本良好，美联储降息立场发生变化，但是美国经济依然存在不确定性，包括世界银行(WBG)、国际货币基金组织(IMF)也对全球经济前景不表乐观，调低全球经济增长预期。因此，美联储货币政策还存在极大变数。

美国第三季度经济数据不错，如美联储强调的劳动力市场强劲，经济活动温和增长，家庭支出强劲，失业率处于低位。因而美联储的政策声明也开始发生温和变化。美联储主席鲍威尔强调，“我们相信货币政策是处于良好位置，美联储继续预计经济以温和的速度扩张。当前货币政策的立场可能仍然是合适的，如果前景发生实质改变我们将继续作出回应。”

这也符合鲍威尔一贯立场——虽然连续三次降息，但美联储货币政策前景却有从鸽转鹰的趋势。他还认为目前全球增长和贸易的疲软构成持续风险，倾向于进入观望阶段，如果前景发生实质改变美联储将继续作出回应。对于回购市场流动性问题，鲍威尔重申购买国债纯粹是技术性措施，不应当把这视作是量化宽松(QE)。

特朗普被弹劾事件还在发酵，Miller Tabak首席市场策略师Matthew Maley在周四的一份报告中表示：“美联储已经把球牢牢地放在了特朗普的球场上。他们年内已经三度降息了……他们已经开始了量化宽松计划。特朗普还能要求什么?”Maley称：“如果美股在2020年大选之前的12个月里出现任何大幅下跌，特朗普都不能责怪美联储。是的，如果(美股)出现调整，他会试图责怪他们(美联储)，但这不会再奏效了。美联储在过去十个月里完全改变了立场。”

前几天我提到了一个观点，那就是这一波美股创新高，主要靠的是苹果（AAPL.US）和芯片股。苹果新品发布会之后，股价就开启了一波爆拉，直接原因就是iPhone 11销量超预期，三季度财报出来之后，进一步确认了这个趋势。手机销量不错，自然传导出芯片需求，带动内存价格上涨，smh突破130美元的历史新高就是受这个消息影响。

巴菲特的伯克希尔（BRK_A.US）周末财报发了财报，2019年第三季度净利润为165.2亿美元，同比下滑10.87%，市场预期为88.84亿美元，去年同期为185.4亿美元。第三季度净利润超出市场预期76.36亿美元，直接原因正是因为苹果。我查了下数据，财报没披露之前，公开数据显示巴菲特持仓苹果股票的价值为500亿美元左右，财报出来之后，至9月30日，巴菲特对苹果公司的投资总额为570亿美元。

这多出来的70亿美元正好是伯克希尔超出市场预期的，看清楚没有，三季度原本巴菲特和机构对伯克希尔的预期其实是比较悲观的，毕竟利润同比下滑50%的预期，没有人会觉得这是个好消息，他们也没有预料到苹果会在三季度涨这么多，如果预料到原本的预期就不会降这么多了，但最后因为苹果的一飞冲天，直接让伯克希尔远超市场预期。

苹果这一波创新高的过程中，连巴菲特和那么多机构都没预料到，也没人预料到苹果到底是如何完成复苏的。所以我们没预料到，这再正常不过了。对于接下来的大盘走势，苹果不崩，美股这一波就很难回调，所以分析接下来的大盘走势，分析苹果股价还有没有上涨空间，这就成为一个极其重要的事情。

周末看到巴克莱的一篇文章，说的是iPhone 11不断降价，苹果失去了产品的定价权，这也是我乃至大部分机构过去对苹果的看法，但我现在觉得这个观点很可能从头错到了尾。

过去我们对苹果估值，主要是通过ASP这个指标，也就是iPhone的平均售价，结合机构公布的大致销量数据，基本就能对苹果的营收进行一个预判，毕竟苹果营收和利润的70%以上都是来自iPhone。

但这个估值体系，过去几个季度伴随着iPhone销量下滑和服务、可穿戴设备的增长，已经某种程度上出现了崩塌，尤其是今年二季度开始，iPhone收入占比明显出现下滑，三季度进一步下滑至52%。如果再以iPhone的ASP对苹果进行估值，那明显是要出现大问题的，因为iPhone收入占比低于50%，将会是大势所趋。

我觉得现在对苹果有必要要引入一个全新的指标，那就是需要把iPhone和AirPods看成是一个整体，计算这个整体的ASP。这里我没有加上软件服务和Watch的收入，这是因为软件服务是建立在硬件销量的基础上，没有硬件销量一切都是无根之源。过去两个季度，苹果之所以每次都能超市场预期，可穿戴设备是最大的功臣，尤其是AirPods卖疯了。

AirPods表面上看只是一个耳机，但它却是iPhone的重要延伸，也逐渐正在成为iPhone不可忽视的一个配件，这和Watch还是有一定差别的，中间的差别大家揣摩。这也是为什么我没有把Watch和AirPods算在一起，因为这Watch早都存在了，可以在市场取得不错的表现，其实和iPhone的销量没有太大关联，但AirPods却很明显是不一样的。

我们简单分析一下。Counterpoint Research的数据显示，TWS耳机今年全年出货量有望超1亿台，Airpod以超70%的市占率碾压了其他品牌。随着AirPods将持续超预期出货，明年销量有望超过1.2亿台。iPhone一年的销量也就是1.8亿左右，Airpods一年卖1.2亿部，iPhone和AirPods卖出的数量为3：2，这个数字随着iPhone销量增放缓，可穿戴设备爆发式增长，未来将会更加接近1：1。也就是说，未来每卖出一部iPhone，就会卖出一个AirPods。

苹果现在不断给iPhone降价，以便提升iPhone的销量，最终带来的直接效果就是AirPods更加快速的增长。iPhone虽然是在降价，但AirPods的价格却一直在涨。这个时候把iPhone和AirPods看成是一个整体，假设每个新用户买iPhone的同时，都会买一个配套的AirPods，这加起来的ASP才是真正可以用来给苹果估值的。

看明白上面这个逻辑没?iPhone 11系列今年降价了500元左右，表面上看ASP降价了500元，这是市场之前不太看好苹果的原因，因为iPhone量价齐跌，但如果你把AirPod算上，那苹果的ASP反而增加了700元。AirPods从无到有，其实也就是一年时间，但已经成为苹果硬件生态不可忽略的一部分。最近AirPods升级到pro版本，价格进一步提升了700元，苹果为了促销双十一，iPhone 11再次降价500元，其实整体的ASP反而又提升了200元。

换句话来说，在一定的价格区间范围内，苹果给手机降价的越快，iPhone销量就会增长越快，进一步带动AirPods的增长，最终的结果是苹果的新ASP爆发式增长，换句话来说，这其实是一个量价齐升的逻辑。过去的苹果，依靠内存的大小来动态调节ASP，例如256G比128G的，往往要贵不少，但现在通过内存调整ASP不现实了，毕竟消费者不可能去买512G的iPhone，因为256G完全足够了。苹果就想出了通过AirPods调整ASP的绝招，这个逻辑也完全说通了。

当然这个逻辑并非一直可以说得通，因为iPhone全球用户是10亿左右，AirPods大概会转化其中的50%，极限值差不多是5亿左右，现在AirPods的整体用户数量接近1亿，也就是AirPods的消费群体还有4亿的增量，差不多未来2~3年内，量价齐升的估值逻辑都是行得通。

上面这一堆分析，我想应该就是苹果股价可以创新高的底层逻辑了。

去年苹果1.1万亿美元的时候，ASP我记得是6500元，现在苹果1.14万美元的时候，ASP是5600+1500=7100元，双十一再次降价之后，销量大概率会和去年四季度持平，也就是说苹果市值1.2万亿美元，才是当前最为合理的估值。当然如果你算上服务、软件收入的增长，可能还能给苹果一个更高的估值，但软件服务收入都是靠硬件，我们给苹果估值的时候，可以暂时不考虑这个因素。

说了这么多，其实就是想清楚一件事，表面上看，美股这段时间的大涨主要是因为美联储降息、贸易战利好，但真正深入进去看的时候，saas、防御股、中概股、消费股、成长股都是萎靡不振，并没有因为这些利好出现反弹，被低估的医药股和银行股倒是表现不错，但板块有涨有跌，基本可以说对冲掉了，真正带动大盘暴涨的还是苹果和芯片股，苹果和smh双双刷出了不可想象的历史新高，其实就是最直接的证据。

如果和去年历史新高的时候对比，你会发现，除了芯片板块和苹果，其他板块基本处在一个没涨没跌的状态。当然这中间要加上微软的贡献，但微软最近一直在横盘阶段，过去三个月对大盘的贡献完全可以忽略不计。芯片股靠苹果拉动，也就是说，苹果不垮掉，大盘短期内就不会回调。

我过去犯了一个很严重的错误，那就是一直用iPhone的ASP来分析苹果这家公司，总觉得iPhone不断降价，销量比去年也在下滑，这家公司明显被高估了，但当把AirPods和iPhone看成是一个整体的时候，却发现这是一个iPhone不断降价，销量逐渐恢复增长，ASP不断提升的故事，从不同角度看问题，那会看到两个完全不同的答案。

巴菲特和机构都没有预料到苹果能涨这么多，我们看错了苹果那也是再正常不过的一件事。但如果按照现在这个逻辑，苹果距离1.2万亿美元的合理估值还有5%左右的上涨空间，苹果再涨5%，按照上周苹果和大盘涨幅的比例来看，大盘估计还能再涨2.5%左右。没有涨到这个位置，也许空大盘是一个不理性的行为。

当然，上面的这一切分析是建立在，特朗普弹劾事件没有发酵的基础上，如果出现黑天鹅，那么一切就又要推到重来。