中信证券：全球经济下行预期修复，流动性宽松实际利率处在低位，2020年铜价有支撑

本文来自微信公众号“中信证券研究”。原文标题《流动性驱动短行情，长逻辑看消费边际改善》。

贸易摩擦阶段性缓和，全球经济下行预期修复，流动性宽松持续；三季度开始铜下游终端包括地产、家电及汽车订单大幅回暖，产业链库存均处在偏低位置，一旦消费刺激带动产业链主动补库，将明显驱动铜价上行，四季度铜净多头持仓大增，智利抗议活动引发供应的担忧也将对铜价形成支撑。维持行业“强大于市”评级。核心推荐江西铜业，推荐关注五矿资源(01208)、紫金矿业。

贸易摩擦缓解经济下行预期修复，铜终端需求改善。

贸易摩擦阶段性缓解，全球经济下行预期大幅修复。国内PMI季度性转好，新订单指数创2013年以来新高，10月发电集团煤耗量同比增长19.28%，显示工业生产逐步回暖。2019年Q3地产竣工面积同比实现正增长，结束了连续9个季度的下降，房屋交付量环比改善预计将带动建筑和地产后周期的家电汽车回暖，拉动原料端用铜需求的改善。电网投资降幅逐步收窄，招标数据环比提升，铜终端消费显示积极信号。

压制因素减弱，流动性宽松和库存低位有望催化铜价上涨。

美国联邦储备局在10月30日的联邦公开市场会议决定再次调低利率，11月5日，中国央行将一年期MLF利率下调5个基点，明确打开了国内的降息空间，全球流动性宽松持续。目前保税区库存和交易所库存均处在偏低的位置，冶炼企业的库存天数也从底部出现了反弹态势，一旦消费驱动产业链出现补库，预计将明显驱动铜价上行。

智利抵抗活动干扰加剧铜的供应担忧。

2019H1全球铜矿产量基本持平，主要受铜矿产能周期处于低迷状态，存量矿山老龄化影响。根据Wood Mackenzie数据，考虑到干扰率影响，预计2019年全球铜矿实际产量下滑0.4%。目前TC/RC已经下跌至59.0/5.9，接近中小冶炼厂成本线，压制铜冶炼新增产能释放。近日智利抗议活动逐步升级，必和必拓(BHP.US)、英美资源等智利矿企表示并未对矿山生产造成显著影响，但是物流方面，包括中北部多个用于铜矿出口的重要港口出现工人罢工，导致铜矿出口受到影响，后续或对供应产生扰动。

风险因素：

中美贸易摩擦加剧，下游消费不及预期，产能超预期释放。

投资策略：

全球经济下行预期修复，流动性宽松实际利率处在低位支撑铜价，进入四季度铜非商业净多持仓大增，铜价短期将冲击6150美元/吨，我们判断2020年电解铜价格均价6300美元/吨，铜行业利润空间修复，并且有望受益于板块估值抬升。考虑到自产铜规模和成本因素，推荐江西铜业，建议关注五矿资源(01208)、紫金矿业。

(编辑：李国坚)