空头仓位逾三成、股价波动剧烈，巴菲特为何还买入这只零售股？

本文来自“英为财情”，作者莫宁。

股神巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦 (BRK.A.US)披露了最新的持仓报告之后，将一家高端家具零售加剧商拉进了公众的视野。

监管文件显示，伯克希尔新建了Restoration Hardware母公司RH (RH.US)的仓位，买入了120万股，价值2.2亿美元，成为RH的第四大股东。

这个仓位规模在伯克希尔的整个投资组合中无疑很小，但之所以引起关注，是因为这是一只波动性高，而且非常具有争议性的股票，与伯克希尔向来青睐的可口可乐、美国银行这些耳熟能详的股票大相径庭。

被空头盯上的RH

首先，RH多年来吸引了大量的空头。从2015年10月份开始，RH开启了长达14个月的大跌，股价从100美元以上暴跌至不到30美元。为了应对空头的涌入，RH在2017年回购了公司近一半的股份，令空头损失数亿美元。

但即便是这样，截至今年10月31日，RH的空头仓位也达到了581万，占据流通股票的36.11%。为什么空头都在这只股票上扎堆？

成立于1979年Restoration Hardware以出售高端古典风格的家具、装帧精美又厚又重的产品目录而知名。2008年曾被两家私募股权公司所私有化，四年后以每股24美元的价格重新上市。从2013年开始，Restoration Hardware的估值开始受到质疑。

当时，该零售商进行了激进的业务扩张，引入新的产品类别，在房地产市场不景气的背景下仍然大举兴建门店，提升产品目录的邮寄数量和质量，这些举动使得其季度销售额一直以两位数的速度增长。但激进的计划也使得资本支出飙升，截至2013年2月当年全年亏损1280万美元。而且，即便在公司内部人士大量抛售股票的情况下，它当时的市盈率也达到了2014年预期收益的37倍。

这样的高估值本来就意味着更小的容错空间。2015年公司的一个错误决定，给了空头可乘之机。

RH在该年6月份宣布将推出一条新的现代风格产品线，RH Modern，面向千禧一代和城市居民。然而，因为物流问题导致产品交付严重延迟，加上产品线本身的SKU数量减少、利润率受挤压等问题，使得当年股价暴跌。

时任首席执行官加里·弗里德曼（Gary Friedman）决定反击。他先是利用公司的资产负债表回购了10亿美元的公司股票，并开始对公司运营进行全面重组，包括重新设计整个物流网络，改变送货上门和退货操作，发力推广会员制。到2017年12月底，RH股票恢复到了105美元的历史高位。

电商时代，反其道而行之

自此，RH开启了波动上涨的过程，也因此被认为是转型重组的成功案例。它最妙的一步棋，是在电商为王的时代，走了一条复古的路线。它继续向客户邮寄厚重的产品目录，打出“生活方式”牌，以“画廊”的名义在大都市的闹市区开设新店，店里展示的不仅是家具装饰，还有咖啡馆、酒吧，一下子变成了网红艺术馆。

此外，和好市多(COST.US)一样，RH现在95%的业务都是由会员驱动的。RH的会员资本是每年100美元，享有全价商品25%折扣等优惠。

在9月份公布的二季度财报中，RH收入增长了10%至7.07亿美元；调整后每股收益3.20美元，均超过分析师的普遍预期。同时还将2019财年的收入指引从此前的26.58亿美元至26.74亿美元上调至26.80亿美元至26.94亿美元。这已经是该公司今年第三次提高全年指引目标。

但一旦被空头盯上，RH便很难摆脱他们。今年以来，RH股价出现了剧烈的波动。从3月到6月，因为财报显示销售不达预期，股票价值一度损失了40%。

RH在2017年因为回购股票而积累的高额债务也为人所诟病。在2014年，RH的债务/EBITDA比率不到1倍，现在已经达到了4.41倍。除此之外，RH能否继续抵御住房地产市场的低迷以及关税问题而实现持续增长也仍然是未知之数。

不过，无论如何，伯克希尔已经因为在三季度建仓RH而大赚了一笔——5月份，RH的市盈率创下了新低，此后股价飙升了一倍，并在上周刚刚刷新了历史高位。