美联储“水龙头”拧不住，为风险资产创造沃土

本文来自“万得资讯”。

随着美联储为应对9月货币市场波动开始扩大资产负债表，风险资产价格不断攀升。美股不断创新高，高收益债券市场也比以往任何时候都昂贵。

垃圾债需求提升

随着美国股市达到新高，垃圾债收益率与可比美国国债收益率差距不断收缩，将市场推升至更高估值水平。ICE BoFAML Indices数据显示，高收益债券市场总收益比同类美国国债高近4.3个百分点。截至11月20日，两种收益率间的差距缩小了1.1 个百分点，反映出投资者对垃圾债（高收益债券）的需求不断扩大。

Lehmann Livian Fridson Advisor首席投资官马丁 弗里德森（Marty Fridson）表示，这意味着市场非常昂贵。而这一切的根源都来自美联储。

自9月货币市场出现波动以来，美联储正在购买债券以增加其储备金。尽管美联储官员一再强调，此举并非放松货币政策以刺激经济，但弗里德曼的模型显示，如果美联储的扩表政策未达到宽松效果，则高收益率债券将比可比国债收益率高出7.5个百分点。该“公允价值”利差与市场当前4.3个百分点之间的差距，达到有史以来最高水平。

弗里德曼的模型还显示，即使美联储实行宽松政策，高收益债券与国债收益率利差理论上也应仅有6个百分点。这表明高收益债目前被高估的程度已创两年半新高。

此外，全球央行的宽松政策也推动了高收益率债券需求走强。欧央行正在重启其债券购买计划，以刺激该地区经济。鉴于全球超过12万亿美元债券收益率为负，这会将全球投资者推向美国债市。即使没有美联储扩大资产购买的推动因素，欧央行的宽松政策也将支持美债收益率整体走低。

弗里德曼警告称，投资者应意识到底层质量资产潜在的违约可能性，而这几乎不可避免会发生。对于那些仅将2019年高收益债券价格走势解读成风险偏好提升的投资者来说，危机正在浮现。

美联储扩表推升风险资产价格

9月以来，美联储进行了十年以来首次隔夜回购操作，吸收了价值532亿美元的证券，随后，美联储开展一些列公开市场操作，不断扩大回购规模。11月14日，纽约联储表示将在11月25日和12月进行两次回购操作，每期为期42天。

与此同时，美联储的资产负债表规模也不断扩大，从8月21日当周低点3.81万亿美元上升到11月13日当周的4.1万亿美元，仅两个半月就扩大将近3000亿美元。即使回购协议都是短期的，也会影响资产负债表水平。分析师预期，如果美联储在某一时段多个回购协议重叠，则美联储资产负债表很容易超过其历史最高水平。

而美联储资产负债表规模扩大，将影响狭义货币供应量，进而提升风险资产价格。资产管理公司Navellier & Associates投资策略师伊万• 马尔切夫（Ivan Martchev）表示，美联储扩表就像在印钱，但仅限于金融机构，确实会影响货币基础（超额准备金和流通中的货币）。它基本上会导致资产价格上涨，而不会引起不受控制的广义货币供应量增长，这就是为什么它至今尚未导致恶性通货膨胀的原因。

马尔切夫进一步分析称，在先前的经济低迷时期，美联储降息以刺激房贷，帮助经济摆脱衰退。但在2008年以后，美联储不仅降低了利率，还提高储备金规模，影响了美国国债、抵押证券、公司债以及股票等资产价格。可以说，不是在改善的经济影响了金融资产的价格，而是金融资产价格提高导致经济改善。

不过，在经济增速持续放缓的背景下，高收益债券等风险资产价格推升，将为后市带来风险。穆迪在最近一份报告中指出，对收益的渴望“为资本结构和信贷质量的空前下降铺平了道路”。对企业债务会以某种方式引发经济衰退的担忧似乎过分夸张，但当全球经济出现逆转时，这可能会加剧痛苦，许多没有仔细检查其债券契约的投资者将遭受冲击。

此外，当经济出现问题，市场情绪变化时，前期需求旺盛的高收益债或引发流动性危机。这些高收益债不能迅速卖出，当大批投资者要求当日赎回资金时，部分基金可能将陷入困境。

（编辑：林喵）