历经344天涨2.2倍，丘钛科技（01478）能跑多远？

今年股价涨了2.24倍，狂甩大盘（恒生指数涨了2.4%），跑赢苹果概念指数达156.6个百分点，丘钛科技（01478）为何可以这么狂？

行情来源：智通财经

智通财经APP了解到，丘钛科技近日公布了11月的产品销售数据，摄像头模组销售4200.7万件，同比增长66%，其中1000万像素及以上摄像头模组产品的销售2589.6万件，同比增长141.5%，而指纹识别模组销售1206.7万件，同比增长21%，其中屏下指纹识别模块销售529.7万件，同比增长66.7%。

以单月看，今年该公司摄像头模组保持高双位数增长水平，但指纹识别模组波动比较大，且在大部分月份是下滑的。1-11 月，摄像头及指纹识别模组销售合计4.606亿件，同比增长38.78%，其中摄像头模组累计销售数量约3.68亿颗，同比增长达58.7%，指纹识别模组累计销售数量约9226万颗，同比下降7.5%。

摄像头模组整体月销量持续高增长，业绩表现优秀以及加上苹果华为概念等因素，信息及概念驱动丘钛科技股价持续上涨。不过由于今年涨幅过猛，根据相关软件，该公司PB值已经达到5.4倍，而所属的电子消费品行业也仅为1倍，对比来看，该公司的估值高出行业达4.4倍。

那么，丘钛科技还能介入吗？

收入大变动

丘钛科技于2007年由何宁宁创立，2008年开始规模量产手机摄像头模组，2014年登陆港交所后，开始业务扩张策略，并于2015年布局了指纹识别模组业务。该公司产品路线比较清晰，发展到现在，主要业务及产品有两块，分别为摄像头模组及指纹识别模组。

从往年看，该公司的两类产品整体保持不错的增长水平，2017/2018及2019年首11月，分别录得增长27.6%、46.7%以及38.8%，近三年，摄像头模组及指纹识别模组销量复合增长率分别为126.6%和21.97%。

丘钛的指纹模组发展历史较短，但销量增速很快，四年时间，销量已经破亿件，但不容忽视的是，由于基数变大了，加之市场竞争激烈，该产品出现了增长瓶颈。该公司调整产品路线，2018年时开发了第二代光学式屏下指纹识别模组，今年3月份开始单独披露销量细节，从数据看，该产品增长较为强劲，但整体仍受到非屏下指纹识别模组下滑拖累。

数据来源：公开披露的数据处理

该公司除了调整指纹识别模组产品结构外，在摄像头模组这块也在加大高端投入力度，1000万像素以上的摄像头模组持续高增长，今年首11月合共销量约1.966亿件，同比增长95.1%，占比摄像头总销量达53.4%。

投资者可能注意到，该公司销量持续性增长，但收入波动却非常大，可以用“过山车”来形容，2017年收入增长达126.2%，2018年放缓至2.47%，今年上半年又实现增长57.82%，波动的主要原因为销售单价的不稳定性。

从摄像头模组看，虽然走高端路线，但单价从2017年开始持续下滑，今年上半年单价为21.46元/件，较2017年下跌了37.3%，而指纹识别模组2016年就开始下滑，但或由于调整了产品结构，今年上半年单价大幅度回升。在整体价位上，上半年的单价为22.88元/件，较2017年下滑27%。

数据来源：公开披露的数据处理

目前，丘钛的收入还是以摄像头模组为主，上半年摄像头模组贡献78%，指纹模组贡献为22%，从最近两年看，指纹识别模组经过2017年的放量后，出现了下滑的趋势。从细分收入看，高端的摄像头模组贡献较高，2018年，≥1,300萬像素及≥13 mega pixels的模组贡献57.8%，较2016年提升23.7个百分点。

丘钛可能正面临着两个困扰：第一个困扰是摄像头模组虽然走高端路线，但单价依然持续下滑，若销量不能持续保持增长，将对收入产生显著性影响，第二个困扰是指纹识别模组价格虽然上来了，但销量却下跌了，在竞争压力下，非屏指纹识别模组下滑幅度较大，存在对收入增长显著性影响。

该公司的客户集中度非常高，2018年前五大客户（按销量依次为Vivo、华为、Oppo、小米以及以诺）收入贡献高达84.3%（2017年前五大客户收入贡献78%），其中华为是该公司2017年取得合作，2018年就成为第二大客户。客户集中度高，面临着较大经营性风险，不过若关系稳定，收入还是有保障的，但增长比较被动。

按照该公司摄像头模组年底5000万目标月产能计算，摄像头模组的产能利用率已超过了八成，该公司要想持续放大销量，一是要从被动变成主动，寻找更多的客户，二是新建及收购投资，按目前的产能利用率看，整体销量存在一定的增长瓶颈。

且从行业上看，根据相关机构统计，预计2018年手机市场指纹模组出货量达到12亿颗，同比仅增长8%，而2017年增长速度为48.7%，行业增速放缓明显。

盈利大变动

丘钛不仅收入增速波动大，盈利能力波动也较大。2015-2019.H1，该公司股东净利增速分别为-47.83%、87.02%、128.7%、-96.7%及452.6%，波动非常大，在毛率及净率指标上，毛利率分别为10.9%、8.5%、11.1%、4.3%及8.2%，股东净利率分别为4.63%、3.83%、5.5%、0.18%及3.58%。

按照往年，该公司的摄像头模组的毛率要比指纹识别模组高，但今年两类产品均有较大幅度提升，其中指纹识别模组毛率提升主要为单价提升较为明显，而摄像头模组主要为高端产品结构比较明显，从而提升毛率。上半年，指纹识别模组单件毛利2.99元，比摄像头模组高出1.35元。

数据来源：公开披露的数据处理

在费用上，整体来说比较稳定，没有重大影响项目。上半年，该公司的三项费用（销售、行政及财务）率为1.41%，研发费用率为2.75%，较2017年分别上升0.18个百分点及下降0.65个百分点。该公司整体费用率变动不大，影响盈利的主要为指纹识别模组单价及摄像头模组产品结构。

如上文所言，丘钛的收入面对的风险，盈利水平照样也需要面对。同时，一方面指纹识别模组竞争大，在销量衰退下，价格上升空间并不大，若价格竞争激烈，价格或将向下，另一方面，摄像头产品结构带来毛利提升，但单价仍存在下滑风险，这些潜在风险可能导致该公司盈利能力持续不稳定性。

估值过高了

值得注意的是，投资者可能从丘钛10月31日的公告中看到，有三个关联公司值得关注，分别为河源西可科技、黄石西普电子以及河源友华电子，这三家的实控人均为何宁宁，而何宁宁也为丘钛的实控人。

根据公告，三个关联交易中，丘钛扮演的角色，一个为卖方，两个为买方，而作为买方，此次公告将河源友华及黄石西普电子未来三年的年交易额度分别提升至1.7亿元和1.8亿元，分别提升88.9%和100%。之后在11月11日做了补充公告，将两家公司2019年交易额度修改为1.3亿元，后两年不变。

数据来源：丘钛2019年上半年财报

从历史交易上看，2018年河源友华的交易额为7612.6万元，占比过去额度84.6%，黄石西普的交易额为2474.9万元，占比过去额度仅为27.5%。此次，该公司大幅度提升了交易额度，理由均是生产需求需要，可能透露两点，一是该公司产品确实需求旺盛，需要更多的原材料，二是为该公司更多的关联交易做铺垫。

智通财经APP了解到，丘钛的毛率比行业要低，且变动大。比如在同行中，欧菲光毛率虽有下滑，但保持稳定在11%左右，舜宇光学（02382）稳定在18%左右，联创电子稳定在13%左右，而丘钛毛率走势如过山车。

数据来源：公开披露的数据处理

当然，我们无法从毛利率变动中寻找到更多的关联交易信息，但从数据上看，从投资的角度来说，丘钛的吸引力就大打折扣了。另外，回到估值上，鉴于丘钛的经营情况，目前PB值达到5.4倍，的确高于行业水平。