中金：永达汽车(03669)迎来股价催化剂，估值亟待修复

本文来自微信公众号“金车研究”。

公司近况

永达（03669）股价迎来两大催化剂：1）永达董事会主席张德安先生于12月10日增持50万股。2）近期宝马正式宣布1Q20经销商的补贴政策，将对宝马全系国产及进口车辆（除X5和X7）进行补贴，按照经销商排名享受单车5,088-6,888元不等的补贴。

评论

持续受益于宝马量利增长。量方面，宝马今年前11月在华销量累计增长13.6%，市占率持续上升。利方面，除了厂家补贴增厚毛利率之外，自身毛利率也在持续恢复，新品提振效果大。新3系11月批发销量已过万，终端10-11%的折扣率与老3系>20%的折扣率相比改善较大。另外两大主力车型5系与X3折扣率均稳定在10-13%左右，同时经销商4Q将享受到厂家对该两款车2个点的额外补贴，我们预计4Q宝马毛利率预计能够看到明显环比改善，1Q20又能享受平均约2个点左右的宝马补贴，改善或将持续。

新车毛利率处于向上恢复通道，后续波动可控。除了宝马新车毛利率有望持续提升外，我们预计保时捷依旧保持高位，新车毛利占比持续提升；捷豹路虎改善明显，3Q已经达到2%左右毛利率水平。我们认为公司目前整体新车毛利率水平将保持向上复苏的趋势中，在公司库存管理优化、品牌结构改善、及厂家补贴支持的背景下，后续产品周期及市场因素带来的新车毛利率波动或将得以控制。

后市场与网络扩张提供确定性较高增长动力。公司售后与佣金业务今年上半年保持15%以上增长，我们预计全年仍能保持双位数增长。公司从13年以来保持每年接近或超过20家门店的扩张速度。今年10月公司又宣布收购3家4S店（保时捷、奔驰和雷克萨斯）以及一家特斯拉授权维修中心，我们预计将为公司带来确定性较高的增量。

估值建议

今日永达放量大涨之后，股价对应7.1x/6.3x 2019e/2020e P/E，仍处于历史估值中枢以下。我们认为目前永达盈利仍有稳健驱动力，且网络持续扩张及优化，业绩增长和毛利率改善趋势较为明确，公司估值亟待修复。我们重申永达跑赢行业评级，维持目标价8.25港元，对应9x/8x 2019e/2020e P/E，距收盘价有27.9%上行空间。

风险

通用品牌盈利能力不及预期。

（编辑：张金亮）