中信建投：价值增长稳健、估值偏低，当前时点继续看好保险股

本文来自微信公众号“ 中信建投非银金融研究”。

行业动态信息

一、12月保费数据出炉，2019年业绩收官

寿险业务全年保费增速新华13%>人保11.1%>平安11%>国寿6%>太保5.5%，对比前期累计保费增速，平安、新华、人保出现明显翘尾行情，将全年保费增速抬升至10%以上。财险业务全年保费增速太保13.4%>人保11.2%>平安9.5%。其中车险业务依旧个位数低增长，非车险业务平安增速放缓，人保、太保仍保持高增长态势。

二、负债端需求旺盛，2020年保费增长继续回暖

我国居民个人可投资资产规模逐年增长，居民理财需求高增，对比其他理财产品收益率逐渐下降，保险产品保本有收益叠加保障功能，具有竞争优势，理财型产品增速继续回暖;保障型产品正处于高速增长时期，居民对于健康保障需求的意识不断增强，我们从居民的支付能力，以及社会保障对于商业保险的需求程度两个层面来分析，健康险规模的增长以及密度、深度的提升均具备强劲动力。

三、资金面情绪上扬，北上、南下资金活跃

2019年12月以来，沪深两市日均成交量与成交额有较为明显的上涨，1月降准以及逆回购释放部分流动性，股市资金面情绪出现小高峰。北上资金和南下资金也均出现明显的上扬，资金对大金融股(保险、银行)青睐有加，保险标的收益。

四、价值增长稳健、估值偏低

当前上市寿险公司股价对应A股P/EV估值分别为：平安1.08X、国寿0.85X、太保0.75X、新华0.66X，对应H股P/EV估值分别为：平安（02318）1.11X、国寿（02628）0.5X、太保（02601）0.55X、新华(01336)0.41X。我们认为合理估值水平应在1-1.5倍，龙头享受合理溢价，当前A股股价仍然偏低，H股更为“便宜”，从基本面长期稳健性、股价上涨弹性以及高股息的角度我们推荐中国太保，另外也建议关注低估值的新华保险以及H股中国太保、中国人寿、新华保险。财险股建议关注中国财险，预期1-2月保费高增长，预期每股净资产8.7元，当前估值1倍P/B，作为行业龙头应当具备估值溢价。

一、12月保费数据出炉 2019年业绩收官

1、寿险业务：平安、新华、人保增速翘尾

2019年业务收尾，上市险企全年保费规模分别为国寿5684亿、平安5237亿、太保2124亿、新华1381亿、人保1206亿。12月单月保费增速除中国太保以外，其他公司均实现两位数增长，平安增长高达30.7%，新华28.9%、人保28%、国寿13.4%，在备战开门红同时不忘打好收官战;全年保费增速新华13%>人保11.1%>平安11%>国寿6%>太保5.5%，对比前期累计保费增速，平安、新华、人保出现明显翘尾行情，将全年保费增速抬升至10%以上。

其中平安个险业务新单保费1481亿，同比降幅大幅回升至-3.6%，总新单1678亿，降幅收窄至-1.8%。在历史NBVM水平下预期全年NBV比较符合预期5%的增速水平。

2、财险业务：平稳收官，车险持续低增

上市险企财险业务全年保费规模分别为人保4316亿、平安2709亿、太保1336亿，12月单月保费增速相对平稳，全年保费增速太保13.4%>人保11.2%>平安9.5%。其中车险业务依旧个位数低增长，非车险业务平安增速放缓，人保、太保仍保持高增长态势。中国平安车险增速6.9%，非车险增速13.3%，意外健康险增速36.4%，中国人保车险增速仅为1.6%，非车业务(包含意健险)增速达到30%，中国太保车险业务增速6.1%，非车险业务(包含意健险)增速35.4%。

二、负债端需求旺盛 2020年保费增长继续回暖

1、理财产品需求旺盛

根据建行私人财富报告数据，我国居民个人可投资资产规模逐年增长，2018年总量达到147万亿元，居民的理财需求日益旺盛，但是处于利率下行周期中，银行理财产品收益率自2018年以来出现持续下滑，互联网理财产品例如天弘基金余额宝收益率也维持低迷，加上大资管新规监管政策下打破刚兑，无法保本保收益，p2p不断暴雷持续整改，居民投资更加谨慎。在这样的投资环境下，储蓄型保险具有较为突出的优势，保证一定收益率的条件下还能提供基本保障功能，因此从需求端分析理财型保险增速将继续回暖。

2、保障产品增长空间大

保障型产品正处于高速增长时期，居民对于健康保障需求的意识不断增强，随着人均GDP、人均可支配收入的提高，健康险密度、深度将持续提升，当前水平远低于世界平均水平，增长空间依旧充足。我们从居民的支付能力，以及社会保障对于商业保险的需求程度两个层面来分析，人均卫生费/人均可支配收入，中国与德国接近均处于15%左右的水平，美国相对较高在20%以上，我们预期这一比例还将继续增长但会在美国之下，另外我国人均可支配收入的增长速度是要明显高于对比发达国家的，因此从支付能力的角度仍然有增长空间。

其次我们对比健康险赔付费用/总卫生费用支出，我国2018年的数据是3%，明显低于德国7%以上的水平，且美国私人健康险卫生费用/总卫费用比例高达30%。说明我国商业保险在承担居民医疗保障支出的水平上仍然偏低，而基本社会医疗保障虽然覆盖面广泛，但保障程度和保障水平偏低，从民生的角度出发依然有足够的动力自上而下来推动商业保险的发展。基于以上，保障型保险的发展仍大有空间。

三、资金面情绪上扬，北上、南下资金活跃

2019年12月以来，沪深两市日均成交量与成交额有较为明显的上涨，1月降准以及逆回购释放部分流动性，股市资金面情绪出现小高峰。再看北上资金和南下资金，累计资金流向也均出现明显的上扬。北上资金1个月净买入以周期性公司为主，包括大消费(家电、白酒、医药)、金融(保险、银行)，大基建等，均为蓝筹股;从增持数量占流通股比例来看，科技股也明显受青睐。南下资金近1个月净买入个股前十主要集中在通信、互联网、半导体、银行领域，从近1年的时期来看，对大金融领域仍是较为偏爱，主要还是银行和保险。

四、价值增长稳健、估值偏低

保险公司内含价值的增长主要驱动力包含期初内含价值的预期回报、新业务价值的贡献，以及以下偏差项目的波动性干扰，预期回报逐年稳定释放贡献内含价值增长，新业务价值自2019年以来逐渐回暖，2020年改善持续，预期增速能够回升至10%以上，投资回报偏差项目，由于利率下行对于投资回报率的短期影响甚微，因此权益市场稳定向好是投资回报正贡献的影响因素。综上所述我们预期2020年各险企内含价值增速至少在15%以上，增长稳健。

当前上市寿险公司股价对应A股P/EV估值分别为：平安1.08X、国寿0.85X、太保0.75X、新华0.66X，对应H股P/EV估值分别为：平安1.11X、国寿0.5X、太保0.55X、新华0.41X。我们认为合理估值水平应在1-1.5倍，龙头享受合理溢价，当前A股股价仍然偏低，H股更为“便宜”，从基本面长期稳健性、股价上涨弹性以及高股息的角度我们推荐中国太保，另外也建议关注低估值的新华保险以及H股中国太保、中国人寿、新华保险。财险股建议关注中国财险，预期1-2月保费高增长，预期每股净资产8.7元，当前估值1倍P/B，作为行业龙头应当具备估值溢价。

（编辑：张金亮）