彭博：强劲销售及财务控制支撑正荣地产(06158)正面评级

智通财经APP获悉，彭博近日发布正荣地产(06158)债券点评报告，称正荣的信用状况受到销售增长及财务控制的支持，考虑到其战略性的土地储备布局，未来强劲的销售势头会支持公司的现金流。此外，正荣利用多元化的融资渠道以及控制债务扩张，进一步改善债务结构。由于现金对短债覆盖比率持续改善以及持续强劲的销售势头，正荣的流动性风险将保持在较低水平。以下为彭博债券点评报告原文：

1.正荣土储崛起，财务可控

正荣债券将在持续优化的财务状况和债务结构得到支持。考虑到其战略性的土地储备布局，未来强劲的销售势头会支持公司的现金流。鉴于公司专注于二线城市，每平方米土地成本会高些。

2.调整债务结构，延长整体债务年限

在调整债务结构和延长债务年限后，正荣2019年下半年的现金对短债比有所改善。公司扩大其境外融资份额，以取代较为昂贵的借款，例如境内信托贷款。另外公司还通过配股等方式控制杠杆。在目前的竞争格局中，公司可能会面临土地成本上涨的挑战，但由于公司专注于二线城市，现金流应能保持稳定。正荣聚焦二线城市是个不错的策略，而在个别低线城市的布局也将从户籍政策放宽中受益。

正荣的信用状况受到销售增长及财务控制的支持。随着合同销售的强劲增长，正荣的信用状况得以改善。公司净债务可控，2019年7月完成的股票配售也降低了净负债率和提高了流动性。

3.于长三角和海峡西岸拥有优势的开发商

正荣在长三角和海峡西岸的一、二线城市中拥有较强优势。另外，正荣在中国中部，西部，环渤海和珠三角也有业务布局。公司于2019新获取土地的成本占全年合约销售约四分之一。正荣在2019年的合约销售总额为人民币1307亿元，完成了全年目标。假如售价不变，而土地成本持续上升，则公司的EBITDA利润率或已见顶。公司租金收入保持稳定在仅占收入的不到1%。公司目前仍在追求物业开发的业务增长，因此投资性物业的投资将较有限。

4.专注于二线城市的多元化土地储备

正荣在2019年收购约38块新地块，建筑面积约450万平方米，土地金额约310亿，权益土地金额约250亿。这些土地大多位于二线城市，例如南京、合肥、武汉、西安、成都、重庆、天津、福州和南昌。 2019年的土地储备为2600万平方米，其中超过70%位于一、二线城市，足够公司未来2.5年的销售。鉴于二线城市的土地增加，新购土地每平方米成本6450元。公司整体平均土地成本为每平方米人民币4700元，相对合约销售价格每平方米15500元，我们认为是相对合理的。位于长三角和海峡西岸的土储占总土储的三分之二。而近期放松的户口政策也会支持公司在三线城市的业务发展。

5.强劲销售及股份配售支持正面评级

正荣强劲的合约销售和配股都支持了其更正面评级趋势。因其稳定增长的合约销售及可控的债务，标普在去年4月把公司的展望上调至了“正面”。此外，正荣大大减少了对信托贷款和短期债务的依赖。如果正荣的债务对EBITDA比率在2019年能降至5.5倍以下，我们预期标普将上调公司的评级。正荣在发行永续资本证券后陆续延长其债务年期。凭借公司强劲的销售和收入增长，偿还债务、股票配售以及内部产生现金流量之后，穆迪及惠誉分别于2019年4月及9月上调了正荣的评级。在境内，正荣被中诚信予以AAA评级。

流动性方面，更好的现金对短期债务覆盖比率，正荣流动性风险仍然较低。

由于现金对短债覆盖比率持续改善以及持续强劲的销售势头，正荣的流动性风险将保持在较低水平。公司于2019年下半年持续调整债务结构，进一步降低了再融资风险，并减少了对昂贵的境内融资的依赖。经过债务和股权融资后，公司短债中的美元债也在下降。

6.多元化融资改善债务结构

正荣利用多元化的融资渠道以及控制债务扩张，进一步改善债务结构。在2019年下半年，正荣通过发行境外优先票据及配股优化了债务结构，降低净负债并延长了债务到期年限。同时，公司减少了对短期债务和信托贷款的依赖。现金对短债覆盖比率提高至约1.7倍，信托贷款占总债比例下降至约20%。

正荣在2019年下半年期间募集了约人民币49亿元的债务和港币12亿元的股本，以融资境内于2019年11月到期的7.5%永续债，及2020年1月到期的8.6%的2亿美元债券。另外，正荣于2020年1季度发行了4.25年期的2.9亿美元债券用于再融资。

7.提前赎回债券解决了主要融资需求

正荣有人民币7亿元8%点心债和4亿美元10.5%美元债将于今年到期。另外，正荣已于2019年底提前赎回了原于2020年1月到期的2亿美元8.6%债券。而公司的美元债额度在近期已用尽，目前正在申请7.5亿美元债额度以应对今年6月到期的10.5%债券及2021年1月到期的12.5%债券。另外，公司还在筹备一笔2-3亿美元的银团贷款。