新石文化（01740）:千倍超购后的一地鸡毛

认购超千倍的2020年大热门新股新石文化（01740），已然走在股价腰斩的路上。

智通财经APP了解到，主打电视剧主业的新石文化是于1月中旬正式登陆港股资本市场的，1月15日，公司发布公告称发售价已厘定为每股发售股份0.50港元，在扣除各项包销费用等开支和假设超额配售权未获行使后，公司全球发售所得款项净额合共约8760万港元。同时，公司认购合共约303.04亿股香港发售股份，相当于根据香港公开发售初步可供认购的2500万股香港发售股份数目约1212.16倍，绝对是2020年港股资本市场首支大热门超额认购新股。

然而正是这支高调亮相的新股，正式登场之后却是一路萎靡不振。1月16日，新石文化0.98港元开盘假较发行价近乎翻倍，在短暂冲出1.02港元高点后便直线下滑，最终收盘为0.7港元，虽然较发行价上涨40%，但是离高开价格下行了28.57%。此后截止到2月3日收盘的10个交易日保持着连续下跌的态势，目前累计跌幅已有50%，当前0.35港元的股价距离发行价也已缩水30%。

其实如果有认真看下公司的基本面，这种昙花一现的走势并不在意料之外。

行情来源：智通财经

处于劣势的中小参与者

高度依赖大客户的新石文化，仅是行业行业中的一名中小参与者。智通财经APP了解到，成立于2013年，主要从事授出电视剧播放权许可、以非执行制作人身份投资电视剧、以及担任电视剧的发行代理等业务。招股书显示，新石文化的盈利模式主要是收取电视剧播放的许可费、发行代理费等，成本支出则是以版权或播放权费为主。截至2019年12月，新石文化已制作超过15部涵盖多个类型的电视剧及授出相关许可。

目前公司电视剧多以爱国主义、农村情感及战争等传统题材为主，受众范围多以年长一辈观众居多，对于年轻受众的吸引力较小。虽然作品在中央电视台、天津广播电视台、山东广播电视台及安徽广播电视台，以及爱奇艺、腾讯视频、风行网及PP视频等一众知名平台播放，但是公司至今并没有知名度较高的产品出现，近期主打的电视剧《遥远的距离》，在以年轻一代为主的豆瓣评分中仅获评分3.5分，其中1星评价用户数达64.6%。

作品产出明显有限的新石文化，现阶段有着高度大客户依赖属性。招股说明书数据显示，截至2016-2018年度及2019年6月30日，五大客户分别占总收入的约91.9%、82.9%、84.2%及93.5%，最大客户分别占总收入约37.8%、24.5%、39.5%及37.4%。而这份基本由大客户贡献的营收，按2018年市场规模记，仅占到市场份额的0.6%的公司排到行业20位之后，面对五大电视剧集团合共占30.6%市场份额的行业竞争中而言，基本没有任何规模优势可言。

公司目前的弱势属性，已经完全展现在了近些年的业绩数据当中。

业绩增长几无稳定性可言

净利润数据高度不稳定背后，是公司盈利模式尚未成熟。智通财经APP了解到，公司于2016-2018年度及2019年半年分别实现收入1.01亿元、9926万元、1.54亿元及1.45亿元人民币（单位下同），整体仍有上升趋势，但是分别录得的3280.3万元、669.1万元、6448.3万元及1514.5万元净利润却是波动得十分严重。

招股书资料显示，公司营收部分增长主要受益于2018财政年度成功授出播放权许可的电视剧数目增加加上提供发行服务的收益增加；而2019年上半年则是外购电视剧《娘亲舅大》的贡献增加，再加上2019年上半年首播的《共和国血脉》及《燕阳春》类的自制电视剧平均售价提升。但是在毛利方面，2016-2018年度及2019年半年分别实现5948万元、1769.1万元、8010.6万元及3718.8万元，毛利率分别约58.3%、17.8%、52.0%及25.6%。

公司表示毛利率大幅下滑的2017年和2019年上半年，分别是因为自制电视剧《女管家》没有成功取得其在卫星频道回放的合适播放时间表，导致2017年毛利率较低；2019上半年则是自制电视剧《共和国血脉》受政策及播放时间表调整和高制作成本，导致的毛利率下滑。

而分拆公司销售成本可知，在经历2017年营收利润双双大幅下滑后，公司于2018年盈利数据大幅回升是得益于外购产品，数据显示公司2018年总成本的66%和18.8%分别放在了外购版权和服务费上，这两项成本于前两年几乎是没有的；而公司当年自制产品相关的剧组人员成本和制作成本总共只有4.9%，与之前70%成本占比有着极大落差。2019年上半年，在外购版权投入再度回归之前水平情况下，公司进行自制产品投入时毛利率又一次大幅下滑，这不仅意味着公司单一产品依赖度过高，同时也一定程度反应了公司自制产品实力方面尚未成熟，在本就影视作品朝着内容为王时代前进的时候，新石文化盈利能力将承受越来越大的压力。

自制产品接连遭受打击的时候，其他费用率却在稳定上升。智通财经APP了解到，在毛利2019年上半年同比下滑40.48%至3718.8万元基础上，公司销售及分销开支同比上涨269.45%至380.9万元，行政开支同比上涨469.46%至1469.2万元，融资成本同比上涨67.52%至150.6万元，最终公司录得股东应占净利润1514.5万元，同比大幅下滑72.43%。

利润表现不佳的新石文化，现金流方面同样吃紧。据悉，因制作及投资供授出许可的电视剧资本要求较高，再加上贸易应收款项收款缓慢和存货周转日数长，2016-2018财年经营活动现金流出净额分别为2988.4万元、2824.6万元及8554.6万元，公司在融资成本连年大幅上涨的基础上，截止2019年上半年末的在手现金仅剩316.5万元。

就目前而言，本就造血能力不足的新石文化所剩时间已然不多，这样的企业登陆较为成熟的港股市场吸引资金进场着实有些难度，此背景下上市首日就开启的股价俯冲模式，其实也就不难理解了。