中泰国际：金沙中国（01928）19年Q4业绩胜预期，长线估值便宜，维持“增持”评级

本文来自微信公众号“策略思考”，作者：颜招骏。

19年Q4业绩胜预期

金沙中国母公司拉斯维加斯金沙(LVS.US)公布了19年第四季业绩，其中金沙中国(01928)净收入为22.4亿美元，同比减少0.8%;经调整EBITDA为8.11亿美元(同比增长3.2%，环比增长7.4%)，胜我们预期的8.01亿美元，主要由于：1) 核心中场保持强劲而稳健的增长、2) 良好的成本控制、3) 翻新后的百利宫娱乐场的贡献。

期内集团经调整EBITDA利润率为36.2%(同比上升1.4个百分点，环比上升0.4个百分点)。集团第四季核心中场博彩毛人入为7.89亿美元(同比增长8.8%，环比增长3.5%)，创按季历史新高，跑赢行业增速。核心中场每日单桌净赢额持续提升，并创21季新高，凸显集团日益改善的营运效率。

公司业务在去年第四季行业逆风仍保持韧性

去年第四季澳门博彩毛收入同比下跌8.4%，访澳旅客亦同比下跌7.9%，主要是澳门回归20周年庆典，澳门政府于11月中旬开始升级安保检查及交通管制等措施，影响11月中旬至12月下旬的访澳旅客数目。然而，集团在第四季的业绩展示出强劲的韧性及项目对旅客的增引力。第四季博彩毛收入同比仅微跌3.8%，环比上升7.0%，跑赢行业(同比下跌8.4%，环比上升1.9%)。

管理层预计四季酒店(290间)及瑞吉酒店伦敦人(370间)套房分别将于2020年上半年及下半年推出，新套房推出后将增集团对旅客的承接力。集团多达80%的收入及92%的EBITDA来自中场及非博彩业务，我们认为业务具防守性及稳定性，随着澳门周边基建陆续落成，而且在澳门拥有多达12,401间四、五星级客房，增长前景仍然广阔。

公共卫生事件的影响显著，短期需关注事态发展

我们认为公共卫生事件对集团短期的影响显著，管理层承认此对业务的影响前所未见。内地暂停旅行团出境游及个人游签注，而中国及港、澳地区加强检疫措施及交通管制均限制旅客出行，今年春节黄金周访澳旅客同比大跌85%。澳门政府宣布所有赌场自2月5日起停业15天，对集团2020年第一季业绩带来严重冲击，估计停业15天为集团带来每天约4.9百万美元的开支。

调整盈利预测，微降目标价至42.8港元，维持“增持”评级

基于公共卫生事件的影响，我们分别下调20-22年经调整EBIDTA预测17.5%、10.9%及5.8%至28.5亿美元、34.2亿美元及37.3亿美元，预测20-22年集团经调整EBITDA分别同比-10.6%、+20.0%及+8.9%。虽然公司业绩短期受到影响，但对中长期发展影响不大，而且长线估值便宜，我们把目标价从43.2港元下调至42.8港元，维持“增持”评级。

风险提示

(一)签证政策收紧;(二)公共卫生事件扩大风险;(三) “澳门伦敦人”项目改造延期（编辑：孟哲）