中金：市场波动和降息预期下，关注交运行业高股息组合

本文来自中金公司研究。

投资建议

2月底公共卫生事件开始蔓延至欧美主要国家，引发了市场避险情绪上升，风险溢价提高，股价下跌，并且叠加ETF等被动产品，过于拥挤的交易进一步放大了避险情绪。

另一方面，中国人民银行、美联储、欧日央行纷纷开启了降息或者释放流动性的举措。我们建议投资者在市场波动加大、降息预期强化的当前时点，关注交运行业高股息组合：大秦铁路、海丰国际(01308)、深国际、建发股份和宁沪高速A/H(00177)。

关注逻辑有以下三点：1、回报率确定性高：目前2019年股息率处于6-10%区间，一般为4-7月派发股息，确定性较高；且2020年即使考虑公共卫生事件，股息率仍有5-9%；2、业绩受公共卫生事件影响相对小，长期价值变化很小，且短期现金流有保障；3、股价安全边际高：高股息组合个股自2019年初至今上涨幅度在20%以内，估值水平均处于历史较低位置。

理由

大秦铁路：受益于高利润率、利润下滑幅度可控，现价对应2019/2020年分红收益率6.6%/6.1%，具有防御价值。受公共卫生事件影响大秦线2020年1-2月运量下滑22%，我们假设公共卫生事件影响1Q运量同比下滑20%，则全年业绩下滑9%。若2Q运量继续同比下滑10%，负面影响为6ppt盈利增速，对2020年分红收益率影响为0.3%。

海丰国际：公共卫生事件造成短期影响，公司管理层表示，2020年前10个星期海运量同比下降10%，但3月9日至13日这一周已经超过去年同期水平，主要受益于补库存需求。管理层预计如果公共卫生事件能在上半年得到控制，全年海运量仍有望能实现正增长。受益于油价下跌：公司从今年年初全部从高硫油切换为低硫燃油，通过征收燃油附加费的形式传导给客户，随着近期油价大幅下跌，目前的低硫油价格已经低于去年同期的高硫油价格，而去年下半年的高硫油价格则更高，因此我们认为下半年公司有望受益于燃油成本下降(占总成本的17%，占收入的比例为13%)。

分红收益率具有吸引力：公司账上现金充足(到2019年底为4亿美元)，过去4年分红比例稳定在70%(2019年还派发特别股息，总分红比例为117%)。我们假设按照70%的分红比例，则2020、21年股息收益率为6.7%、7.8%。

深国际：受益于大额一次性收益确认，即使考虑公共卫生事件影响2020业绩仍至少同比持平(假设深高速扣非净利润减半，深航不赚不亏，物流园业务减少两个月租金收入而成本不变;一次性收益方面前海土地剩余补偿确认税后收益30亿港币、西坝码头征收补偿贡献8亿港币利润具有确定性)。考虑公共卫生事件影响，现价对应2020年分红收益率7~9%(对应非核心利润40%~60%分红比例)，股价调整提供买点。

建发股份：一级土地开发有望计入1Q20净利润(单季度净利润将增长两倍)，2020年盈利预计与2019年持平(公共卫生事件拖累10-20ppt增速)。我们认为公司经营韧性较强，即使在2008年全球金融危机的情况下，建发股份净利润也只下滑了12%。当前2019年股息率已达7.2%，为上市20年来高点，安全边际较高。

宁沪高速：公路上半年通行费免费，全年业绩同比下滑一半以上，但因公路公司非现金支出折旧成本占比高，现金流压力小于净利润压力。我们建议关注公路2020年分红政策，推荐历史上实行绝对分红政策(2001年以来DPS持续增长)的宁沪高速(若2020年仍实行绝对分红政策，现价A/H对应2020年分红收益率5%/7%)。

盈利预测与估值

我们维持高股息组合的个股跑赢行业评级，维持目标价和盈利预测不变。

风险

公共卫生事件持续时间传播广度超预期。

图表1：高股息组合受公共卫生事件影响、市盈率涨幅、净利润增速及股息率情况

图表2：可比公司估值表