天风：欢聚时代（YY.US）短视频+直播双驱动，全球流量与商业化提升

本文来自微信公众号“文香思媒”。

核心观点

欢聚集团（YY.US）本季度业绩超预期，YY国内稳健，Bigo亏损率继续收窄。4Q19公司实现总收入RMB76.2亿元，同比增长64.2%，环比增长10.7%，高于指引上限1.3%，超出市场一致预期1.8%;其中YY实现收入RMB33.5亿元，同比增长6.7%，环比增长8.6%;Bigo实现收入RMB18.0亿元，环比增长17.4%。4Q19经调整归母净利润为RMB6.0亿，同比减少29.1%，环比增长4.6%，超市场预期9.9%;YY经调整净利润为RMB7.8亿元，同比增长1.6%，环比增长6.7%;Bigo经调整净亏损为RMB2.7亿元，净亏损率环比收窄0.5百分点至15.1%。全年来看，2019年欢聚集团实现总收入RMB255.8亿元，同比增长62.2%，经调整归母净利润为RMB22.53亿元，同比减少31.2%。

全球移动月活用户增至4.85亿，Likee短视频为流量增长引擎。4Q19欢聚集团全球移动MAU达到4.85亿，环比增长3.2%，季度净增用户1,510万，绝大部分增量来自短视频平台Likee。其中，海外用户占比为78.8%，环比提升0.9百分点;全球直播MAU同比增长21.5%至1.59亿，国内直播MAU达1.03亿，占比为64.7%。根据App Annie，Likee在2019年全球热门应用下载榜位列第7名，为Top10中唯一新入榜，Likee新增下载量位居全球第一;同时，欢聚集团旗下Noizz和Hago分别位居爆款应用榜第二和第四，欢聚集团成为爆款应用Top10入榜产品数最多的公司，同时也是2019年中国厂商出海下载量第二，仅次于字节跳动。

Likee月活继续迅速增长，商业化探索进展积极。4Q19 Likee MAU达到1.15亿，同比增长208.3%，环比增长15.1%，主要是南亚及发达地区用户显著增长，同时在核心市场继续缩小与头部平台的差距，预计2020年将延续当前的用户增长趋势。商业化方面，Likee在直播打赏之外，进一步探索品牌合作和广告推广等更多变现模式，预计将于1Q20上线广告系统。管理层预计2020年Likee通过直播和广告等业务将贡献Bigo约10%的营收，其中直播仍是最主要的变现模式。

Bigo Live继续发力发达市场，打通线下与线上生态。4Q19 Bigo Live移动MAU同比增长18.6%至2,310万(vs. 9.7% in 3Q19)，环比净增120万，主要受益于发达国家用户迅速增长。同时，发达市场的变现亦快速提升，2019年12月发达国家付费用户相较6月增长50%，4Q19来自发达市场的收入占Bigo Live总收入的31%，环比提升5百分点，基于发达市场较高的用户付费率和ARPU，预计发达市场的收入贡献将继续提升。此外，2020年1月Bigo在新加坡举办首届年度盛典，通过打通线下与线上生态，在促进平台流量和收入增长的同时，进一步丰富内容生态。

Hago用户延续高增长，多元化社交场景驱动变现快速提升。4Q19 Hago移动MAU同比增长57.9%至3,300万，环比净增70万，主要是受平台持续引入新游戏及强化社交功能所驱动。从地区来看，印度市场贡献了较多新增用户，目前印度已成为Hago的第二大市场。社交场景的丰富化也为商业化带来更多空间，Hago语音聊天室和兴趣群组的虚拟礼物收入持续增长，驱动4Q19 Hago收入环比增长超过20%。考虑Hago目前仍处于用户快速增长以及变现提升的阶段，预计2020年收入将继续快速增长。

估值：欢聚集团当前市值对应2020年的市盈率为10.8x，若剔除所持虎牙股权和现金，YY和Bigo合计对应市值USD23.6亿(Bigo收购估值为USD21亿)。考虑欢聚集团海外视频社交生态形成并逐步推进商业化，Likee短视频用户快速增长且商业化进展积极，Bigo总体收入增长超预期且亏损率逐步收窄，预计今年实现单月盈利、2021年实现全年盈利，同时国内YY直播生态稳定贡献盈利，截至2019年末现金及现金等价物等合计USD38.7亿，中长期来看基于全球4.85亿月活用户的视频社交生态商业化价值可期，基于SOTP估值法，欢聚集团的合理估值范围为USD60.4亿-USD67.5亿，较当前市值高47%-64%，维持买入评级，估值中值对应目标价为$79。

风险提示：用户增长放缓，海外扩张和变现不及预期，海外业务亏损加大，内容监管风险，行业竞争加剧，宏观经济增长放缓，汇率风险

报告正文

1. 核心观点

2. 财务数据分析

3.估值与投资建议