中金：美国金融资产流动性有所改善，基本面快速下行

本文来自微信公众号“Kevin策略研究”，作者：刘刚、何璐。

中金策略今天发表了最新一期专题报告，要点如下。

市场焦点：政策再度加码，流动性和情绪改善，但基本面快速下行

为了应对前一周明显紧张的流动性(美债利率抬升、美元走强、风险避险资产普跌)、以及迅速扩大的信用冲击(由高收益债向投资级扩散)，美联储在本周一盘前再度推出一系列政策应对，其中最值得关注的是直接购买投资级信用债和相关ETF、以及实质上无限量QE。此外，财政刺激预期升温(国会在周五通过2万亿美元的刺激法案)、国际合作协调加强(中美元首通话、以及G20会议)也对于提振市场情绪起到了积极效果。

如之前分析，当前金融资产剧烈动荡的本源是卫生事件对各部门带来的巨大现金流压力，特别是企业部门，进而冲击股票和信用债市场，进一步又被金融和资管机构放大。因此应对政策从有效性排序，依次为防控卫生事件、财政纾困、美联储直接购买信用债、以及投放流动性。上周除卫生事件防控外，其他政策都出现积极变化，美联储也朝着“对症下药”方向迈出一步，较此前诸多单纯投放流动性但无法实现信用下沉的政策更为有效，因此也就不难理解市场相对积极的反应。

从多项指标看，流动性紧张局面得到了边际改善，美债黄金上涨、美元回落、信用利差也有所收窄。但与此同时，基本面的压力开始快速显现，创纪录的首次申请失业金人数、以及快速下调的市场盈利预期都表明卫生事件对基本面的影响开始显现。当前标普500指数2020年EPS预期增速为0.8%，根据我们的预测看仍显偏高。因此，在基准情形下，我们预计市场或进入基本面下行主导的第二阶段，此前因为流动性紧张导致对几乎所有资产无差别的抛售局面有望得到缓解，不同资产、市场和板块间也将出现分化，但市场的真正企稳可能要等到盈利下修的充分计入。

上周需要重点关注的异常点如下，整体情况请参考正文中的梳理。

►资产表现：股>债>大宗;流动性改善，信用利差收窄。得益于美联储无限量QE特别是直接购买信用债和相关ETF，流动性和市场情绪都有所改善，表现为利率下行、美元走弱、信用利差收窄，全球股除印度外普遍反弹，标普500指数全周上涨10%，黄金也明显反弹，但油价依然大跌。

►情绪仓位：VIX回落，市场情绪改善;美股空头仓位增加。VIX从高点回落，Put/Call比例下降，表明市场情绪有所改善。不过美股空头仓位上周依然增加。

►资金流向：美股ETF和高收益债继续流出。上周全球股债基金资金继续明显流出;美股主要ETF产品和高收益债也维持流出态势。

►基本面与政策：美国首申创历史新高、盈利快速下调。3月21日当周首次申领失业金人数创有记录以来新高;主要市场盈利情绪继续恶化，盈利下调加速，表明未来基本面将面临下行压力。

►市场估值：市场反弹和盈利下调推动估值快速回升。美股12月动态估值从底部快速回升至15.2倍，接近长期历史均值15.8倍。

重要事件：美国确诊人数超过中意;美联储无限量QE并购买信用债;国会通过2万亿财政刺激法案

►海外继续扩散，美国确诊人数超过中意;英首相确诊。过去一周，海外地区卫生事件继续扩大，截至28日，全球累计确诊人数超过60.2万人，较上周扩大一倍，死亡2.6万人。分市场看值得关注的变化为：1)美国：已确诊超过10万例病例，死亡超过991人，已经超过中国和意大利，位居全球第一。2)英国：首相Boris Johnson和王储查尔斯确诊：3)意大利：累计确诊病例超过8.6万例。4)欧洲其他国家如法国、德国、瑞士等确诊人数均大幅上升。

►美联储无限量QE并购买信用债[1]。美联储周一开盘前又宣布了一系列的政策工具，包括：1)实质性开放式QE，并将机构商业MBS纳入购买范围;2)购买投资级信用债和相关ETF产品。3)购买以学生贷款、汽车贷款、信用卡贷款及小企业管理局(SBA)贷款为资产抵押的证券化产品;4)扩大MMLF的购买范围;5)ESF注资100亿美元到CPFF并扩大购买范围。这其中，最值得关注的是直接购买信用债操作，这是美联储朝着“对症下药”方向迈出了一步，比此前诸多单纯投放流动性但不解决信用下沉问题的政策更为有效，市场的反应也印证了这一点《美联储再加码;市场或进入基本面下行的第二阶段》。

►美国国会通过2万亿美元刺激法案，并由特朗普总统签署生效。当地时间周五，国会众议院最终投票通过2.2万亿美元的经济刺激法案，并由特朗普总统签署生效，用以抗卫生事件对经济带来的冲击。这一法案包括直接发放每人1200美元的补助，对航空和旅游业进行5000亿美元的支持、失业救助以及对中小型企业的援助政策等(图表1)[2]。

►中美元首通话，两国将协作抗疫[3];G20领导人召开视频会议[4]。3月26日，G20峰会召开视频会议商讨世界应对卫生事件的措施。这一会议决定向全球注入5万亿美元的资金以达成保护生命安全、恢复经济增长等6大目标，同时提出将确保全球医疗、农业及其他产品的跨境流通顺畅进行以及增加疫苗和药品的研发投入等措施。3月27日，中美两国元首进行就卫生事件有关事项进行通话，强调双方将合作共赢，团结抗疫。（编辑：孟哲）