逆市交出亮眼答卷，和谐汽车（03836）值得关注的三大逻辑

随着公共卫生事件的爆发，全球的经济压力明显增加。就国内而言，投资与消费成为刺激经济的重点。

由于投资中的“新基建”与消费中的“汽车”受政策刺激的确定性较强，资本市场对这两个领域的呼声也越加高涨，投资者积极寻找相关标的埋伏，欲在动荡市场中有所收获。

在此背景下，汽车产业链中业绩实现逆市增长的和谐汽车(03836)便成为了投资者关注的重点。

据和谐汽车3月27日发布的2019年业绩报告显示，在国内乘用车产销量同比分别下滑9.2%、9.6%的情况下，和谐汽车的年度收入增长18.6%至126.22亿元;同时，4S经销业务的利润大增47.4%至4.89亿人民币。作为宝马的核心经销商，和谐汽车凭借豪华车品牌在低迷的汽车行业中表现出了强大韧性。

对于和谐汽车能取得如此亮眼的成绩，资本市场早有预期。2019年下半年时，和谐汽车股价从低点的2港元每股涨至最高的4港元，涨幅高达100%。但进入2020年后，由于公共卫生事件的影响以及外围资本市场的冲击，和谐汽车股价开始回调。截至目前，和谐汽车PB估值已从历史平均中位值降至历史平均下限水平，回调充分，估值吸引。

在具估值优势的同时，随着政策对汽车市场刺激的加大，和谐汽车值得关注的三大逻辑已浮出水面。而这，得从2019年的业绩说起。

聚焦主业带动收入高增长

2019年，中国汽车行业面临严峻挑战。由于汽车行业本身处于转型升级之中，再叠加贸易摩擦、环保标准提升、新能源补贴退坡等因素，乘用车出现了产销双降局面，产量同比下滑9.2%，销量同比下滑9.6%。

面对行业挑战，和谐汽车在2019年快速做出了战略调整，将“一体三翼”的发展战略转变为聚焦核心主体业务，整合三翼协同发展。

该战略的精髓之处在于，在豪华车逆市增长的情况下，集中力量扩大核心主体的豪华汽车4S店业务，同时将独立售后(铛铛修车)以及和谐智联新能源销售进行整合，充分利用资源实现业务上的更大协同。

和谐汽车的4S店业务目前已代理了宝马、奥迪、沃尔沃、路虎、雷克萨斯等10个豪华汽车品牌和劳斯莱斯、宾利、法拉利及玛莎拉蒂4个超豪华汽车品牌。其中，宝马、雷克萨斯是和谐汽车的核心经销品牌。2019年时，和谐汽车经销商网点72个，覆盖了全国33座城市。

在聚焦核心主体战略的落实下，和谐汽车的4S店业务增长喜人。2019年时，汽车销售及其他所得收入为109.12亿人民币，同比增长16.7%。与此同时，售后服务同比增长31.7%至16.86亿元。

从销售汽车的类型上看，宝马与雷克萨斯仍是增长主力。报告期内，和谐汽车销售宝马品牌(包括MINI)新车数量为25684台，同比增长17.4%，销售雷克萨斯为3821台，同比增长28%。即使在低迷的汽车市场中，和谐汽车的两大豪华车品牌增长依旧强劲。

核心业务盈利能力提升

核心业务的聚焦不仅使得和谐汽车的收入快速增长，盈利指标也有所提升。

报告期内，和谐汽车的毛利率为8.6%，较2018年的7.1%提升1.5个百分点。拆分来看，汽车销售的毛利率为3%，较2018年提升0.6个百分点，售后服务毛利率为43.9%，较2018年提升2.4个百分点。

随着毛利率的提升，和谐汽车2019年的毛利录得10.87亿元，同比增长43.7%，毛利增速远高于收入增长速度。

不过，其经营利润同比却有所下降，但观察利润表能发现，这是受到了其他收入及收益净额的影响，并不能反映和谐汽车业务的真实经营情况。

而采用4S经销业务的净利润(不计独立售后公司及FMC的影响)这个指标更能反映公司业务的真实业务发展。据智通财经App了解，2019年时，4S经销业务的净利润为4.89亿人民币，同比增长47.4%。同时，4S经销业务的净利润率(4S经销业务的净利润除以汽车销售收入)为4.48%，较2018年时提升0.93个百分点。

4S经销业务净利润率的提升主要因为两点，其一是聚焦核心业务带动了毛利率提升;其二是公司的销售及营销开支、行政开支的费用支出控制较好，从而使得和谐汽车的盈利能力有所提升。

和谐汽车值得关注的三大逻辑

通过上述分析能发现，和谐汽车在行业低迷之中实现了收入的高增长，且核心业务的盈利能力在聚焦战略的带动下有所增强。能取得这样的成绩，得益于公司针对行业变化果断做出的战略改变，以及较强的运营能力。

展望2020年，和谐汽车仍值得关注，做出该判断主要基于以下几方面的考虑：

其一，即使汽车行业低迷，豪华车市场的需求仍旺盛。

2019年，在国内乘用车产销均同比下滑超9%的情况下，豪华车的销售量却同比增长8.7%至311万辆。

豪华车能逆市增长主要由三个原因，一是汽车市场目前处于以换购为主导的消费升级阶段;二是豪华车价格快速下探，激活了消费者的购买能力;三是与其他成熟市场相比，中国豪华车的销量仅占乘用车整体销量的约11%，仍有巨大的发展空间。

而和谐汽车目前代理了14个豪华及超级豪华汽车品牌，覆盖全国33个城市，必将在豪华车销量的增长中受益，该逻辑已在2019年得到证实。且截至2020年3月29日时，和谐汽车已获授权及待建的品牌共5个，涉及12家店面，分布于河南、江西、内蒙古等城市。待建店面储备充足，为经销网络逐步扩大奠定基础。

其二，汽车市场在2019年下半年便有所回暖，且由于经济增长压力，政策刺激汽车市场消费的增长空间值得期待。

智通财经App发现，2019年上半年时，乘用车的产销量同比分别下滑15.8%、14%，但全年的产销量同比下滑分别为9.2%、9.6%。这便证明，汽车市场在2019年下半年有所回暖。

与此同时，随着国内疫情得到控制，生产、生活陆续恢复正常后，多地出台了促进汽车消费的政策，比如深圳、杭州、广州适当放宽了限购并增加了牌照指标;吉林、长沙、湘潭等则是采取补贴政策。鉴于当前国外疫情发展对出口造成的压力，预计后续在汽车消费的刺激力度上并不会低。

其三，股价回调充分，估值相对吸引。

在判断和谐汽车2020年的基本面能有所改善后，谈论其估值也就十分有必要。据wind数据显示，截至3月27日收盘时，和谐汽车的PB估值已从5年平均中位水平的0.86倍下降至下限水平的0.64倍，明显低于行业中的其他经销商，价值有所低估。

而公共卫生事件的爆发对公司的影响已在回调的股价中有所体现，从刺激汽车销售从而拉动消费增长的逻辑来看，汽车产业链的确定性相对较强，市场能否在动荡中为此确定性给一定的溢价有待观察。

整体而言，和谐汽车是一个值得关注的标的。