中信证券：希望教育(01765)2019年收入利润增长亮眼，并购战略稳步推进，维持“买入”评级

本文源自微信公众号“学而时思”。

核心观点

希望教育(01765)作为国内最大的高教集团之一，积极通过自建与并购扩大学校规模，并结合强大的整合管理能力，实现业绩的稳健增长。考虑到2020年会计日调整因素，并假设英迪学校2021年并表，调整2020-21年EPS预测至0.08/0.11元(原预测为0.10/0.14元)，新增2022年EPS预测0.14元，维持“买入”评级。

业绩超预期：收入增长亮眼，成本控制有效。1)2019年公司实现收入13.31亿元/+29.3%(包括鹤壁、银川和托普学校并表)，其中原有学校增速达20%。分拆来看，学费收入达10.93亿元/+27.9%，住宿费收入为1.03亿元/+20.6%，其他收入为1.36亿元/+51.3%，收入增长主要来自学生人数增加;2)经调整毛利率为52.0%(调整收购资产公允价值变动带来的额外折旧)，同增6.2pcts。毛利率提升得益于集团精益化管理，有效控制成本，员工薪酬(占成本43%)增速为11%，低于收入增速;3)融资成本为1.71亿元/-15.2%，下降主要由于银行借款利息减少以及公司对高息负债进行了置换。行政费用率为12.9%，下降13pcts，减少0.95亿元，主要系上市开支(18年0.34亿元)、以权益结算股权开支减少和并表抵减所致;4)2019年实现净利润4.90亿元/+192.8%，经调整净利润5.01亿元/+57.0%，经调整净利率为38%，同比提升6.6pcts。2019年底公司现金及银行存款达28.52亿元，有息负债为25.96亿元，保持合理的杠杆水平。

学生规模持续扩大，依旧具备增长潜力。1)2019年在校生数为140,125人/+62.9%，原有学校在校生数为104,151人/+21.1%，并购学校在校生为35,974人。按学历拆分，本科学生71,259人/+83.7%，其中原有学校本科生45,731人/+21.0%。大专学生60,631人/+83.7%，原有学校大专生50,185人/+16.6%。技师学校学生8,235人/+96.26%;2)2019年新招生人数为48,789/+57.3%，原有学校新招生38,262人/23.3%，收购学校新招数10527人;截至2019年底，学校可容纳学生数达171,170人/+60.8%，利用率达81.9%，同增1.1pcts;3)2019年平均学费及住宿费为11,059元/人(-4.8%)。分学历看，本科学费及住宿费为12000~19800元/人(18年为12000~16080元/人)，专科为5000~15000元/人(18年为6800~15000元/人)，技师学校为5000~9800元/人(18年为5000~6500元/人)。考虑到学校容量仍有20%的空间，同时公司旗下学费偏低，未来无论是学生规模还是收费水平都有较大的增长潜力。

自建与并购双轮驱动，扩张步伐继续迈进。1)公司新建贵州应用技术技师学院将在2020年开始招生，同时公司与简阳政府计划筹建本科职业大学，并先后启动重庆数字产业职业技术学院、白银职业技术学院、樟树中医药职业学院的建设。2)公司2020年2月宣布收购马来西亚英迪学校，完成海外扩张第一步。未来随着持续并购推进和已有标的的深入整合，具备持续增长空间。

风险因素：并购进度不及预期;专升本政策的变化;招生情况不及预期。

投资建议：希望教育作为国内规模领先的高教集团之一，积极通过自建与并购扩大学校规模，并结合强大的整合管理能力，实现业绩的稳健增长。考虑到2020年会计日调整因素，并假设英迪学校2021年并表，调整2020-21年EPS预测至0.08/0.11元(原预测为0.10/0.14元)，新增2022年EPS预测0.14元，维持“买入”评级。

(编辑：宇硕)