中国人寿（02628）Q1点评：NBV增速及代理人增员超预期 未来负债端或较大改善

本文转自微信公号“丁丁带你玩转金融”，作者：胡翔、朱洁羽

中国人寿（02628）：一季报点评

NBV稳定增长，期待事件后负债端改善

事件：公司发布2020年一季报，实现归属于母公司股东净利润170.90亿元，同比-34.4%，对应EPS为0.60元/股;归属于母公司股东净资产4137.15亿元，较年初增长2.5%，对应BVPS为14.36元/股;新业务价值同比+8.3%，加权平均ROE为4.24%。

投资要点

1、NBV同比+8.3%略超预期，主要系新单保费增长。

1)公司一季度新业务价值同比增长8.3%，主要系新单保费驱动，公司“开门红”布局较早，在年前即完成预定增长目标，带动新单实现较快增长，2020Q1实现新单保费同比增长约16%。2)展望2020年，事件导致保险销售短期受阻，但公司提前布局开门红策略奠定较高的新单基础，为后续灵活调整产品策略提供了空间;叠加公司继续聚焦“价值创造”和“市场化改革”，预计新单及价值增长压力远低于同业，随着国内事件控制及复工复产的全面推进，预计2020年全年NBV仍将实现正增长。

2、归母净利润同比-34.4%至170.9亿，主要系权益市场波动冲击投资端+传统险准备金折现率假设更新+去年同期高基数共同影响。

2020年一季度公司归母净利润170.9亿，同比-34.4%，主要源于：1)受国内外事件影响，一季度权益市场波动增大，公司总投资收益率同比下滑1.58pct.至5.13%，账面总投资收益同比-12.4%至463.2亿元(其中公允价值变动亏损54.1亿元，去年同期为+139.5亿元)，账面其他综合收益较年初下降71.8亿元;公司通过在去年年底利率高点时预配置、今年一月份配置地方政府债、协议存款等资产，有效缓解一季度利率下行带来的资产配置压力，实现净投资收益率4.29%，同比仅下降0.02pct.。2)一季度市场利率大幅下行，截至3月末十年期国债收益率较年初下跌0.56pct.至2.59%，公司保险责任准备金提取同比+22.9%。

3、代理人规模增速超预期，业务结构持续优化。

人力规模方面，事件期间公司采用线上方式增员，截至3月末，公司个险渠道代理人规模超过200万，创历史新高;在队伍规模增长的同时质态也在同步改善，月均有效人力保持稳定增长+18.4%，预计主要系公司费用投入加大(手续费及佣金支出同比+34.0%至345.7亿元)，公司未来仍将坚持扩量提质的策略。业务结构方面，首年期交保费同比+13.9%至760.6亿元，退保率同比下降0.34pct.至0.28%，业务品质进一步优化。在人力规模增长和业务结构优化的基础上，我们认为事件后公司负债端将迎来较大改善。

盈利预测与投资评级：

公司一季度NBV增速及代理人增员超预期，且二季度开始发力保障型产品销售，预计公司2020年、2021年NBV增速分别为5.9%、10.4%，目前A股、H股估值分别仅为0.74、0.38倍2020PEV，维持公司“买入”评级。

风险提示：

1)保障型产品后续销售不及预期;2)长端利率大幅下行影响投资端;3)投资收益大幅下行。