中信证券：预计二季度布油中枢或在25-30美元/桶

本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者敖翀、唐川林。

OECD库存变动和全球供需缺口是对油价表征度最强的两个指标，中长期油价分析中，以库存为锚结合供需缺口；中短期分析中，可侧重情绪研判和金融属性。持续低油价以迫使高成本产能出清或是解决当下原油供给过剩的最可能路径，预计二季度布油中枢或在25-30美元/桶。库欣地区库存快速增加，空头逼仓风险持续存在，油价大幅波动风险仍需注意。

复盘近20年国际油价走势，OECD库存变动和全球供需缺口变动是对油价表征性最强的两个指标。

库存累积对油价形成压制，供需缺口出现对油价形成支撑。在2000年至今的9轮趋势性上涨和下跌中，库存均和油价表现出负相关关系。美元指数、美债收益率、地缘政治风险、突发天气或自然灾害、对OPEC等组织的减产或增产预期也都会阶段性对油价造成较大的扰动。

中长期油价分析中，应以库存为锚结合供需缺口；中短期油价分析中，应侧重情绪研判结合金融属性。

库消比指标在近20年内和油价之间存在显著的负相关性，近三/五年/二十年的相关性分别达到-0.88/-0.79/-0.73。情绪跟踪指标包括投机性头寸持仓、月差结构、能源高收益债信用利差等，金融属性指标包括美元指数、美债收益率等。

持续低油价以迫使高成本产能出清或是解决目前原油供给过剩的最可能路径。

二季度全球需求持续下行，中性假设下需求下滑或达1500万桶/日，叠加OPEC减产不及预期，全球原油供给面临严重过剩，低油价下高成本产能的充分出清成为解决这一困境的最可能路径，这也就意味着油价将低于部分钻井的现金成本并持续一定时间，不排除布油重新回到20美元/桶以下。

根据目前全球原油生产成本测算，预计二季度布伦特油价中枢运行区间或在25-30美元/桶左右。

油价企稳的核心观测指标包括：全球公共卫生事件得到有效控制、民众出行管制措施解除、高频需求指标出现趋势性好转、库存出现去化或累库速度大幅下滑、OPEC超额减产或更多国家实质性加入减产。

库欣地区库存快速上升下空头逼仓风险持续存在，油价大幅波动风险需要注意。

美国现有交割制度下，多头需购买库欣地区库容，而目前库欣地区库容已使用近80%，可用库容仅剩1800万桶左右，这很大程度限制了多头的持仓。此外，美国整体可用库容依然较为充足，目前有效库容使用率仅为60%，商业加战略储备剩余库容约有3.4亿桶左右，这也意味着美国原油生产商因为库存问题而减产的速度可能较慢。

风险提示：

油价大幅波动及负油价风险，OPEC及其他产油国扩大减产，地缘风险事件爆发。

投资策略：

持续低油价以迫使高成本产能出清或是解决当下原油供给过剩的最可能路径，预计二季度布油中枢或在25-30美元/桶。库欣地区库存快速增加，空头逼仓风险持续存在，油价大幅波动风险仍需注意。

（编辑：杨杰）