陈九霖揭秘疯狂的石油期货：游戏与陷阱

本文来自微信公众号“中国经济周刊”，作者：陈九霖。

2020年，对于石油投资者和生产者，都是最为惊心动魄的一年，也是石油历史上乃至期货市场破天荒的一年。

年初，公共卫生事件引起了石油需求的大降，造成油价大幅下跌;3月6日，沙特和俄罗斯之间的石油减产计划谈崩，沙特阿拉伯在狂砸石油价格的同时，也大幅度地进行增产，造成油价大幅下跌30%。

4月20日，加拿大WCS原油的价格，直接跌破零，为-0.01美元/桶，国际油价在人类历史上首次出现负值。

接着，就在4月21日，在美油的期货市场上，更是上演了一场史无前例的碾压行情，其中，美国纽约WTI原油5月2005期货合约，跌至-40.31美元/桶。

-6%、-13%、-22%，4月27日，纽约6月交割的石油期货价格再次开启暴跌模式……

这种情况，不仅改写了石油业的历史，也从传统意义上打破了人们对于商品价格的认识：市场上宁愿给钱，也不愿意拿到原油现货商品。

这个曾经被市场认为和黄金一样珍贵的、被称为“黑金”的商品，现在竟然沦落到“食之无味，弃之可惜”的鸡肋的地步，实在令人唏嘘。

尤其是，在黄金价格突破1700美元/盎司，并向着其历史高位1900美元/盎司发起猛攻的情况下，为什么同样都是期货炒作，而曾经的石油“黑金”怎么就会出现负值呢?无数人为之不解，而且，不知道未来会是什么走势。

石油期货“负油价”是怎么发生的?

要想知道石油价格为什么会出现负值，那就必须先从期货开始了解。

期货，在英文中被称为“futures”，而这个英文单词，本意就是“n.未来;前途;期货;将来时”;加上了s之后，就是“n.期货;未来，前途”的意思。

所以，购买期货就是购买一个未来，就是购买一份对某种商品的未来看跌或者看涨的合约。

但是，期货与现货不一样。以石油为例，现货是可以看得见、摸得着的东西。而期货合约，则有两个功能，一是一种金融工具，不必交割现货;二是现货协议，可以交割现货。

期货合约都是有时间限制的，合约一旦到期，就需要交割，要么交割现金，要么交割现货。

期货相较于股票，有着很大的不同，股票的投资者在买入后出现亏损时，只要不加杠杆，股票不退市就可以一直不用担心被平仓，理论上可以无限期持有，只要所持股票的公司不倒闭。也许有一天会出现真实亏损的情况;也许有一天会扭亏为盈，乃至赚到大钱。

然而，期货合约，在对应的期限到期后，就必须进行交割。

所谓的交割，就是指在约定的时间内，以约定的价格买入或者卖出资产，或者展期(挪盘、移仓)。这也意味着，作为一个期货的投资者，就必须面对到期后所付出的代价，而在股市里面的“装死策略”，在期货市场里面却是完全无效的。

所以，投资期货市场，对于投资者的交易水平要求要比股市高得多，而且，最好有人一直盯盘。

由于期货市场的特殊性，当期货的投资者在面临交割的问题时，只要不是真正想在市场上买卖现货，都会选择在最后的交易日到期之前，平掉自己的仓位，然后退出当月合约的交易，或同时买入下月的期货合约(移仓)。

石油期货合约惊现“踩踏事件”

本次发生具有历史意义的负油价的魔鬼，藏在5月份的美油2005石油期货合约之中，该份合约在最后的交易日的持仓量，不同于其他月份，非常明显地偏高。

持仓增多的原因，源于个人投资者对于原油价格看多，他们认为目前的石油价格已经够低，值得进场。

可是，这部分增持的5月份合约的最后交易日，是4月21日，大部分短期进来的投资者根本无法进行交割。而市场上的多头期货，并不想要石油现货，只能在这个交易日前不计成本地进行平仓。

这里还涉及一个石油储备库的问题。石油期货合约的交割，需要交割油库。位于美国俄克拉荷马州的美国原油期货主要交割地——库欣(Cushing)原油库，从1983年开始，就是美国轻质原油WTI进行现货交割的“交割油库”。

这个油库的库存，在3月份触及6470万桶的纪录高位。而自从卫生事件暴发后，这一地区的交通就一直不畅，导致原油运输阻断和储存积压。

在这种背景下，这个具有9000万桶储存容量的库欣“交割油库”，在过去的3周之内，就以每天增加75万桶原油的速度，快速地增填上了1575万桶原油。

须知，这种速度的石油库存数量，相当于一个中等欧洲国家每天的消耗量。而美国的其他储油空间，也在快速地被填满。

根据EIA于2020年4月份发布的报告，单单在4月份的第二周，美国的原油库存就达到了5亿桶。预计美国的全部现有储油空间为6.5亿桶。

而这段时间，美国石油生产商又开采出了过多的石油，这些石油根本就找不到任何储存的空间;即使偶尔能够找到储油空间，而储油价格又贵得离谱。

举例说，在美国的亚马逊网上，两个自备油桶的价格，就已经卖到了145美元，这意味着空油桶的价格都高于原油本身。

除此之外，如果要将期货合约兑现成原油，还有运输成本、仓储成本、保险成本等多方面的费用。

面对各地储油能力的饱和，加上如此高昂的成本，一个从来就没有想过要买石油现货的期货合约投资人，直接就掉进了一个彻彻底底的金融游戏的陷阱之中了。

就在这个过程之中，空方(卖方)有着强烈的想要交割的意愿，可多头(买方)却并没有任何想要接盘的意思。于是，便出现了猛烈的石油期货合约的“踩踏事件”。

在期货市场上，在供需出现严重失衡的时候，也曾出现过踩踏式的逼仓行为。但是，却没有这次这么严重。

而且，如果说这次石油期货合约前期价格的下行，是因为短期的需求与供给的不平衡所造成的话，那么，这个美油2005合约期货后期的价格达到负值，却是基于上述综合因素所形成的合力，而成为华尔街“刀口舔血”的石油期货闷杀游戏!

早在2012年，为了应对原油价格大幅波动所造成的潜在风险，美国原油洲际交易所(ICE)就曾宣布引入熔断机制，也就是，设定交易价格波动的上限和下限，在超越上限或下限时暂停交易数秒。

但是，就在4月，ICE交易所突然以“近期市场波动率过大，先前的熔断百分比已不适用”为由，关闭了熔断机制。

4月15日，原本并不支持负价格交易的芝加哥交易所(CME)，也突然一反常态，对负价格表示了支持。

这一切做法，似乎为接下来的“收割”做好了铺垫。在这样一个毫无约束的市场中，空方仗着多方根本没有实力储存，便在场内大开空单。

这样，价格就被很快下砸，而多头在保证金不够的情况下也遭到“爆仓”，从而进一步激化了价格的下跌。

只要空方拿着手里的合约不进行平仓，就要有人与它进行交割，而在最后进入负值的时候，多方根本就没有接盘的能力。油价因此一泻千里，以致负价负至-40.31美元/桶。

美油2005期货合约真正的结算时间，是在美国当地时间4月20日2:28-2:30，在最后的5分钟结算过后，价格立马被拉起，原本的空方也立马由空转多。

有人因此说，这是美国打压中国的特殊“阴谋”，是公共卫生事件发生以来美国对中国的另一次挑战。

对此，因没有任何证据，也就无从评论。但是，这样的做法已经并不是第一次，所不同的是，这次是历史上的第一次负油价。

为什么其他银行离场了，中国银行还在持守?

根据中国银行原油宝产品的公告，我国众多石油期货合约投资人，卷入了本次石油期货合约游戏之中。

4月22日，中国银行在其公告中称，对该行发行的原油宝产品的美国原油合约，将参考CME官方结算价进行结算或移仓，以-37.63美元/桶的价格为基准。

这意味着，美油2005石油期货合约的投资人，不仅亏光了他们投资的本金，而且，还要倒贴钱给中国银行，以便填补因负油价所带来的持仓亏损。

依据中国银行所发布的这份公告，中国银行最终交割时，持有大约700万桶原油，以-37.63美元/桶的结算价格和多数企业离场时的20美元/桶的价格计算，亏损大约44亿美元，折合人民币300亿元。

因没有具体使用过中国银行的原油宝产品，不知道它承担的是撮合角色、平台角色还是基金管理人角色。

但是，据媒体披露，在原油宝的用户协议中，有一个明确的条款规定，当期货投资人的亏损额度达到50%时，中国银行会对投资人发出警告;而当投资人的亏损额度达到80%时，中国银行将进行强制平仓。

这也就是说，投资人最多只能亏损其本金的80%。

然而，当其他银行(包括我国的建设银行和工商银行)已经提前离场之时，中国银行却选择持守，不知道是什么原因，是站在投资人还是银行自身的角度考虑，还是什么其他因素，人们不得而知。

就在4月24日，印度的商品期货交易所(MCX)也因为石油负值，导致了印度94%以上的石油期货交易量被平仓。

所以，个人的判断是，中国银行也许存在过失或疏忽，也许是被华尔街坑杀的众多冤魂之一。

虽然说，跌入负油价是历史性的第一次，但是，油价狂涨狂跌以致坑害了众多“油人”和“非油人”，并不是第一次，也不会是最后一次。

作为曾经的“油人”，笔者也曾深受其害，为此写过《地狱归来》《商业的逻辑》，讲述本人的经历。

将要出版的《陈九霖自述》一书，披露了更多当年的细节，揭示石油期货陷阱和商业的丛林法则，从中可以看到当下所发生的一幕幕画面，与本人当年所亲身经历过的事情，毫无二致，如出一辙，足见“阳光之下，并无新事”。

国际油价暴跌、国内油价保持高位，“两桶油”为何还叫苦不迭?

西方有句谚语，查理·芒格经常提及：“如果我知道会死在哪里，我就永远不去那个地方。”

中国作为世界上最大的石油进口国，如何在现货和期货两个市场上参与国际交易，而又“永远不去那个地方”，值得很好地研究和把握了。

毕竟，掉入石油期货陷阱之中的中资企业和个人投资者，不计其数，简直“血流成河”，包括国有企业、民营企业;包括经验丰富的自然人和毫无经验的投资人。

同样，作为世界上最大的石油进口国，如何整体上管理石油风险，在合适的时候加大进口、减少开采;在不利的情况下，控制进口、加大开采，也应该做出国家层面的统筹。

目前，国内石油企业，主要是国有石油企业，依靠《石油价格管理办法》进行保护，即国内成品油价格，挂靠国际原油均价，若国际原油均价低于40美元/桶的“地板价”，那么，国内油价将不做调整。没有调整部分的收益，全额上缴中央国库，纳入一般公共预算管理。

通过这种做法去保护石油企业，不是市场行为，也不太利于石油企业的成长和风险把控，更多的质疑是，有损民众和其他企业的利益，长期来看，并不可取。

这也从一个方面解释了国人的一个重要疑问：中国作为一个石油进口国，为什么在国际油价暴跌的时候，国内油价却持续保持在高位?

从理论上来说，有着国际低油价和国内“保底价”这两项利好，国有石油企业应该有好日子过。可是，为什么此时此刻，中石油和中石化依然叫苦连连呢?

原因主要有如下5个方面：

第一，我国的石油资源天然禀赋不好，开采成本过高。虽然中国的石油对外依存度高达70%，但是，毕竟还有30%的石油来自自采。

这些油田大多分布在新疆等地，由于地形等方面的原因，导致我国在原油开采这方面的成本过高。

根据媒体报道的数据，中国开采成本是29.9美元/桶，美国原油开采成本在35美元/桶以上，而俄罗斯的成本约为17美元/桶，沙特成本则更低，仅为10美元/桶。

如今如此低的油价，对于中石油来说，即使不开采，依然会有机器的折旧和损耗等成本发生，并且，中石油作为我国主要的石油开采公司，它需要保证国内每年至少2亿桶的开采量来维持我国石油的稳定。

在如今石油供需严重失衡的背景下，中石油必然叫苦不迭。

第二，石油库存。中商产业研究院的数据库显示，2019年，我国的原油进口量为50572万吨，同比增长9.5%。

单单在2020年的1-2月，我国的原油进口量就达到了8609万吨，同比增长5.2%。而那个时候的原油价格，仍为50美元/桶以上。

因此，这些在高位进口的原油库存，也成为了“两桶油”难卸的包袱。

第三，期货。一些公开信息佐证，中石油和中石化等国内的石油企业，为了对冲自身的企业风险，也在做着原油的期货合约交易，却没有预料到本次如此严重的原油“黑天鹅”，以至于它们也可能在石油期货合约方面形成亏损。

第四，过去签署的长期石油协议，其中，有一些是固定价，这一部分会形成亏损。

第五，库存、运输成本的增加以及部分在途石油也会形成亏损。

但是，有危就有机。中国作为一个石油对外依存度高达70%的国家，油价的高低直接影响到工厂的生产成本，也会传导到很多商品。

中国是低端制造业的生产大国，低油价会降低不少企业的生产成本，也会降低很多商品的价格。还有，自2018年以来，由非洲猪瘟所带来的物价方面的攀升，直至今年3月仍然居高不下;我国的普通民众由于上学、医疗、住房、交通等多方面的生活成本的增加，严重地限制了他们在其他方面的消费。

石油价格的降低，在帮助企业脱困和创收的同时，也能缓解一下中国的物价通胀，为民众带来一些生活成本的节省，从而进一步促进消费。

这轮石油危机会引发战争吗?

相比之下，美国由于是页岩油革命而由石油进口国变为了石油出口国，这次的低油价可能为美国经济带去了通缩的压力;大量的页岩油生产商，因为页岩油关闭后仍需花费大量的资金去进行维护以及机器的折旧等。

所以，宁可不赚钱也不愿意轻易地关闭油井。这样就会形成一种恶性循环，以致越来越多的人认为，美国已经迈向了1929年因为牛奶过于便宜而导致大量牛奶倒入河中的经济大萧条。

未来的趋势是，随着石油储量的慢慢饱和，以及页岩油企业的倒闭潮发生，美国要么继续与产油大国进行谈判，以便进行更大规模的减产;要么就只能通过战争来消耗石油，提升油价，带动美国本土页岩油产业链。

后一种情况，虽比前一种情况概率小一些，但不可不防，因为今年注定是“黑天鹅”满天飞、“灰犀牛”遍地跑的年份。

接下来，国际石油价格由于卫生事件、石油储备见顶等多方面因素，在OPEC+以及美国等产油国并没有有效减产下，石油期货合约交易价格不能排除频繁地出现负值的情况。

因此，我国在这方面也应该多做防备，对于其他金融产品也应该多做规范和风险提示。

笔者预期，今年年底或明年年初，石油的价格应该会趋于平稳。但是，如果石油价格想要恢复到年初的水平，仍然任重而道远。

在此期间内，我国依然可以增加石油储备;减少石油自采;防控由石油期货合约交易所引起的金融风险和社会问题;同时，也要加强和完善上海期货交易所市场;做到防控石油期货合约交易的教训重演，成为石油期货合约交易游戏的制作人，而非受害者，尤其要避免屡次三番地受到伤害。

在石油需求如此疲软的情况下，如笔者一再建议的那样，我国作为全球最大的石油进口国，可以联合其他石油进口国，成立自己主导的石油进口国联盟——石油输入国组织(Organization of Petroleum Import Countries, 缩写为OPIC，与OPEC对应)。

在历史上，每次油价的巨幅动荡，都伴随着地缘政治的巨大变化。石油收入的锐减，会对那些严重依赖石油出口的国家造成灾难性的财政压力，并形成严重的经济困境，从而，引发社会动荡，孕育出更多的“黑天鹅”。

这也是我国需要防备的地方，通过OPIC，我国不仅可以提升在石油领域的话语权，还可以在地缘政治等方面有所作为。

（编辑：张金亮）