中信证券:敏捷开发+线上口碑式营销 持续看好Atlassian(TEAM.US)中长期成长性

作者: 中信证券 2020-05-15 09:32:31
Atlassian为全球领先的项目管理、内容协同SaaS厂商

本文来自微信公众号“中信证券研究”。

Atlassian(TEAM.US)为全球领先的项目管理、内容协同SaaS厂商,多年位居Gartner魔力象限的领导者象限,当前主要面向软件开发者,亦开始向企业技术人员、知识工作者等群体扩展。公司核心产品对应市场空间近200亿美元,“产品研发驱动+线上口碑式营销+远低于主要竞品定价基准”的运营策略,使其运营效率显著优于一般SaaS厂商,目前公司最新付费企业客户数已超过17万,FCF Margin、运营利润率(Non-GAAP)稳定在28%、20%以上。公司中长期成长路径较为清晰,主要方式包括:ARPU提升、付费用户增长、海外市场&大企业客户拓展等。目前公司估值对应FY2020 PS为24x,显著高于美股SaaS平均水平(8x~9x),反映市场对公司成长性、盈利能力等估值溢价。

Atlassian:项目管理、协同SaaS厂商。

公司成立于2001年,2015年在纳斯达克上市,自成立以来,公司围绕软件开发人员项目管理、协同需求,相继开发出Jira、Confluence等优质产品,核心产品覆盖项目管理、代码管理、协同、网络安全等。同时公司依靠产品研发驱动+线上口碑式营销,快速扩大客户基数,目前公司付费企业客户数超过17万,全球财富500强中2/3企业为公司客户。2019财年公司实现收入12亿美元(+37.4%),当前市值433亿美元,股价自上市以来累计上涨近8x。

行业分析:敏捷开发驱动项目管理软件需求,Atlassian领先优势明显。

伴随敏捷开发在软件开发中快速普及,依托自动化工具实现软件开发项目全流程的动态跟踪、管理成为必然趋势。

据Gartner数据统计,2016~2019年,全球面向软件开发领域的项目管理软件市场规模从140亿美元增长到179亿美元,对应年复合增长率9%。各细分板块,ADLM、ITSM为增长最快的两大细分领域,2016-2019年复合增长率分别为16%、17%,2019年市场规模分别为28亿、39亿美元。

目前在敏捷开发管理软件领域,公司与微软、CA等主流厂商一同位于Gartner魔力象限领导者地位。同时基于自下而上测算,我们预计公司短期对应的潜在市场空间为131亿美元,目前年化收入规模仅为16亿美元左右,长期增长空间广阔。

公司运营:研发驱动+线上口碑式营销,综合财务指标显著优于行业平均水平。

公司从Jira系列产品起步,并围绕软件开发者、企业一般用户不断拓展产品组合和应用场景,并通过持续的高强度研发(研发费用率45%以上)以维持产品的核心竞争力,同时主要依赖线上口碑式传播以实现产品销售(销售费用率20%左右,销售占比65%左右),突出产品能力+口碑式营销+远低于主要竞品价格等,使其运营策略和一般SaaS企业存在显著差异。同时公司亦结合在线社区、开发者平台、线下分销渠道等不断强化口碑营销效果。

反映到财务层面,独特的经营模式亦使得公司运营效率显著优于一般SaaS厂商,目前公司最新付费企业客户数已经超过17万,FCF Margin、运营利润率(Non-GAAP)则稳定在28%、20%以上,盈利能力显著好于同期其他SaaS厂商。

中期成长:ARPU提升、付费用户增长、海外市场&大企业客户拓展等。

考虑到公司核心产品对应近200亿美元的潜在市场空间,以及突出的产品竞争力+高效的销售策略+完善的用户生态&社区等,公司中长期的成长路径依然清晰,可能的增长路径主要归纳为:

1)原有用户ARPU提升,FY2018以来,公司单客户季度支出从1800美元增长至2480美元,Jira以外产品贡献已接近50%;

2)付费用户base增长,公司当前只渗透了16%的目标企业,而当前全球有超过1亿技术工作者与2300万软件开发者,公司具备充分的渗透空间;

3)大企业客户、海外市场扩展,2015-2018年付费额超过5万美元的客户达到2678个,并且保持了98%的留存率,超过50万美元的用户达到124个,高净值客户的规模在持续增长,2016~2020财年,公司来自国际市场的收入CAGR为48%,高于美国市场的41%,海外业务机会较大。

风险因素:

卫生事件导致短期项目交付延后、中小企业付费能力降低等风险;新产品研发渗透不及预期风险;国际市场拓展不及预期风险;宏观经济下滑导致企业IT支出长期不及预期风险等。

投资建议:

短期,部分项目交付延迟,以及中小企业付费能力降低等,可能导致公司短期业绩承压。而考虑到敏捷开发在软件开发市场的快速推行,公司突出的产品能力,以及高效的线上销售渠道,以及卫生事件后企业加快数字化转型等,我们持续看好公司中长期成长性。

根据市场一致预期,市场预期公司FY2020/21/22年收入为16/20/25亿美元,对应增速31%/25%/26%,目前公司估值对应FY2020 PS为24X,高于当前美股SaaS行业平均水平(8X~9X),主要反映市场对公司成长性、盈利能力的估值溢价。

良好市场前景+突出产品能力+高效线上渠道等仍将为公司后续的业绩成长性、确定性提供较好保障,营收增速、利润率改善速度则是短期影响公司股价的主要因素。

(编辑:李国坚)

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