新股解读 | 中国蜀塔（08623）：2020年创业板的第六家公司，现金等价物仅有272.6万元

港股创业板流动性低，交投活跃度也低，遍布着仙股，很少有价值的企业去该板块上市，不过今年以来，将有6家登陆创业板，包括即将在7月份上市的中国蜀塔（08623）。

智通财经APP了解到，中国蜀塔近日更新了招股资料，招股价区间为0.25-0.4港币，发售2亿股，总募集约5000-8000万港元，申购日期为6月24日至7月2日，并预期于7月10日上市交易，每手入场费4040.31港元。

中国蜀塔国主要在四川从事电线电缆区域制造及供应，产品包括制成品电线及电缆、半成品电线、铝制品，即铝卷及铝锭及其他（包括电缆配套设备）。按2019年收益计，该公司于四川省电线电缆市场中排名第四，市场份额为0.97%，不过在中国电线电缆市场排名排名介于150至200名，市场份额仅为0.03%。

需要注意的是，该公司此次上市估值定价在2亿-3.2亿港元区间，对应2019年业绩，PS估值最高为0.43倍，PE最高为9.82倍，整体估值并不高。创业板虽然存在很多“仙股”，但也存在优质个股，而估值低并不意味着有机会，中国蜀塔上市后估值能否提升，要看是否有强劲的业绩支撑。

增长质量不高

中国蜀塔最早追溯到2014年6月，当时党飞先生和王小仲先生创立四川蜀塔，从事生产、加工及销售电线，2015年为扩大了业务，成立了广元蜀塔，广元厂房于17年4月投产，2019年再度扩张，收购同创股权，同时积极新建蜀能厂房。四川蜀塔和广元蜀塔构成该公司核心的业绩。

该公司的产品主要为铜加工制品及铝加工制品，包括成品和半成品，业务流程主要通过采购铜铝等原材料，利用四大旗下的四个厂房设备，加工成品及半成品，销售给B端客户，包括电力公司、制造企业、建筑及装修公司以及贸易公司等。从往年看，该公司核心产品为铝制品，主要客户分布于制造企业及贸易行业。

该公司于2019年收入规模为6.86亿元，同比增长24.1%，相比于2018年的110.7%的增长水平放慢了很多，但近三年收入复合增长率仍达61.7%。于2019年该公司铜制品收入1.52亿元，收入贡献22.2%，铝制品收入5.33亿元，收入贡献77.8%，上述产品近三年收入复合增长率分别为34.6%和73%。

整体业绩看起来不错，但拆分看，并不好看。目前四川蜀塔和广元蜀塔两个生产基地贡献核心业绩，2019年新增了广元同创、广元蜀能 以及四川量电，新增收入1.72亿元，占比总新增收入达129.5%。四川蜀塔和广元蜀塔于2019年收入分别为2.35亿元和2.78亿元，同比分别增长1.3%和下降13.2%。

中国蜀塔提供的产品包括传统制成品电线电缆（铜和铝电线电缆）、特种制成品电线电缆（铜和铝电线电缆）、半成品电线（铜丝和电工圆铝杆）以及铝制品。四川蜀塔新增的产线提供特种制成品电线电缆产品，除了该产品，2019年其余产品表现都不理想，而广元蜀塔产品收入波动较大，其中铝制品收入下滑达67.3%。

盈利水平很低

以客户分布情况看，电力公司及制造企业贡献增长业绩，收入份额持续提升，2019年收入贡献分别为8.2%和58.9%，主要为新增并表的三家公司影响。而建筑及装修和贸易公司收入份额下降，期间分别为11.8%和20.6%，该部分主要为四川蜀塔和广元蜀塔客户，收入增长有所停滞。

该公司的客户及供应商集中度都很高，2019年前五大客户收入贡献39.4%，前五大供应商采购额占比89.6%。值得注意的是，在该公司客户群体中，有多名重要客户也扮演着重要供应商的角色，比如天筑、广元同创、津津、中铝、紫饶及国大，其中中铝为目前最大的供应商，采购额占比66.3%。

值得注意的是，这几年该公司应收账款增长迅猛，2019年为1.48亿元，同比增长121.1%，近三年复合增长率高达130.4%，远高于收入的增长速率。应收账款增长过高，本应反映需求增长较快，然而该公司的应付账款却没有跟上，期间为0.68亿元，同比仅增长21.4%，近三年复合增长率40.8%。

此外，该公司的盈利水平比较弱，2019年毛利率为7.9%，往年保持较为稳定提升，较2017年提升2.4个百分点，而可持续净利率（扣除其他收益项，主要为政府补贴影响）仅为1.3%，2018年为2.98%。该公司原材料成本主要为铜和铝，盈利对价格敏感性较大，2020年Q1企业延迟复工，业绩预计并不好，而3月中旬开始，铜和铝价格持续回升，一定程度上也削弱该公司盈利水平。

中国蜀塔的业绩增长质量并没那么好，而且除了公司本身的问题外，行业也不被外界好看，处于低速增长通道，留给该公司成长空间很小。

又新增一只“仙股”？

智通财经APP了解到，2019年中国的电线电缆市场规模为2.02万亿元，近五年复合增长率仅为2.6%，市场也高度分散，若以全国18000家算，平均每家分得市场1.12亿元，该公司行业地位不高，市场份额也很小，仅为0.03%。按照细分产品算，铜电线电缆和铝电线电缆产品市场规模分别为1.5万亿及0.19万亿元，近五年复合增长率分别为1.3%和7.5%。

中国蜀塔收入主要集中在四川地区，2019年该地收入贡献约70%，其次是江苏省和浙江省，收入贡献分别为10.6%和10.7%。于四川地区，铜电线电缆和铝电线电缆产品市场规模分别为547亿及77亿元，近五年复合增长率分别为2%和9.4%，和全国水平保持较为一致。

然而，该公司整体收入增长水平却远高于行业，靠新增产线及新增并表公司推动业绩增长，需要资产投入才换来业绩增长，持续性存在不确定性。该公司业绩虽然增长，但现金水平并未明显增加，2019-2019年，期末现金及等价物分别为490.7、161.4及272.6万元，手头现金很少。

受限于行业低速增长限制，加上该公司行业地位并不高，在充分竞争的市场中想要不断获得成长，就需要持续新增产线及收购扩张。中国蜀塔现金流很少，应收增长过快增加了坏账的可能性，且该公司短期有息借款持续增加，截止2020年4月增加至1.02亿元，目前的现金流明显已经紧张。

综上看来，虽然中国蜀塔上市整体估值较低，但以该公司的基本面看，包括业绩增长质量不高，成长空间受限，行业地位不高、盈利水平很低以及现金流紧张等诸多因素，并不吸引投资者。而且创业板交投惨淡，流动性很低，根据相关软件，在创业板408家公司中，仙股有157家，占比达38.5%，不排除该公司上市后跌入仙股阵营。