国盛证券：中国飞鹤(06186)中期收入增长超预期，预计全年利润率稳中有升

本文来自国盛证券。

中国飞鹤(06186)2020 年上半年收入预增超预期，公共卫生事件期间市占率加速提升。公司发布盈利预喜公告，管理层预估 2020 年上半年收入将同比大幅增长超 40%，主要由超高端及高端婴幼儿配方奶粉销量增长驱动。据公司在公告中展示的尼尔森数据，截止 5 月底，公司在中国婴配粉市场总体市占率已达到 15.2%，较去年底提升 1.4pct，稳居第一。依托优质的产品，强大的品牌以及下沉的渠道网络，公司未来有望持续提升市占率。

核心单品表现持续优异，新品快速成长，线上收入高增。据草根调研结果，上半年公司核心单品星飞帆系列销量继续保持较快增长，同时其针对母婴渠道推出的贝迪奇、妙舒欢等一系列高端新品也表现靓丽。5 月公司对星飞帆进行配方升级，同时发布四段新品“茁然”，下半年预计还将推出更多新品。飞鹤正在坚持推行“1+N+X”品牌组合，靠爆品续航以及新品放量驱动增长。在依靠高质量服务夯实线下市场的同时，飞鹤在积极开拓线上渠道。公共卫生事件期间，飞鹤率先开启了直播带货等线上活动，并持续通过天猫京东官方平台宣传、母婴渠道线上直播合作、私域引流等多种方式积极推进线上渠道发展，线上收入大幅增长。据天猫及京东 618 战报，飞鹤在奶粉品牌的线上表现中均排名前五，国产品牌中名列第一。

费用下降叠加产品结构升级，预期全年利润率稳中有升。公司超高端及高端产品矩阵不断丰富，销售快速增长，我们预期公司毛利率将保持较高水平。同时，公共卫生事件驱使公司将部分线下宣传活动转移至线上，销售费用有所减少。此外为吸引人流，公共卫生事件期间各大商圈活动场地租赁费用也有所下降，也为公司节约了相关费用。我们预计公司 2020 年利润率将稳中有升。

偿还贷款降低负债率，公司在手现金充裕。2019 年底公司贷款总额约为 48 亿元，截止 6 月底，公司已偿还其中约 35 亿元，包括 2019 年用于特别派息的约 27 亿元过桥贷款，以及用于建设加拿大工厂的约 8 亿元贷款，负债率将大幅降低。同时目前公司银行存款超 148 亿元，在手现金充裕，未来可用于股票回购，抵御做空风险。

投资建议：我们小幅上调 2020-2022 年归母净利润至 53.1/68.8/82.8 亿元，同比增长 34.8%/29.8%/20.3%。当前股价对应 24.2/18.7/15.5 倍 PE。考虑到公司在中国婴幼儿奶粉市场的龙头地位、强大的综合竞争力及良好成长性，我们上调公司目标价至 20 港元(对应 23 倍 2021 年 PE)，维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧风险、公共卫生事件影响超预期风险、食品安全风险等。

（编辑：郭璇）