中金：淡季运价反弹体现供需偏紧，重视油运板块低位布局机会

本文来自微信公众号“杨鑫交运观点”，作者：刘钢贤、杨鑫。

行业近况

我们认为油运板块迎来低位布局的时机。经过前期回调和消化，目前油运公司股价和估值处于相对低位，往前看可能存在多重催化：公司二季度业绩大幅预增的催化（招商轮船已预告二季度盈利区间为15.34亿元至18.34亿元；我们预计中远海能（01138）二季度净利润有望超过20亿元）；近期油运运价从2万美元/天低位回升至3万美元/天以上，较去年同期接近翻倍，表明市场底部支撑明显，淡季运价有望超目前的悲观预期；8月开始OPEC减产幅度有望从当前的970万桶/天缩小到770万桶，即期货量增加；往前看四季度旺季可期。

评论

近期运价上涨受港口压港和西非、美湾发货影响，淡季反弹表明供需关系偏紧。受OPEC减产和储油浮舱释放的影响，运价从4月份的高点一度下跌至2万美元/天，近期在需求淡季的情况下反弹至3万美元/天以上，主要由于远东地区港口压港消化部分运力（根据Clarksons统计，截止到7月10日处于浮舱（floating storage）状态的VLCC为101艘，较6月底增加14艘，该数据根据船舶位置统计，我们认为其中包含压港导致船舶被动“浮舱”的数量），西非和美湾发货则用高运价吸引船只空放过去，减少其他区域可用运力，带动整体市场回升。我们认为，在目前的季节性淡季情况下，运价获得明显的底部支撑，反映整体偏紧的供需关系：船东整体心态健康，运价保持向上弹性（体现在一旦出现短期的供需紧张，运价就能够快速上涨）。

OPEC减产幅度有望下降，四季度旺季可期。根据此前达成的OPEC+减产协议，8月1日开始减产幅度将有望从970万桶/天下降至770万桶每天（将于7月14日和15日召开OPEC会议讨论最终决定），相当于环比增产200万桶/天，大约是每天一艘VLCC的需求，即期货量增加有助于改善短期供需关系，为三季度运价提供一定支撑。往前看四季度为传统旺季，通常运价启动时间点为10月初。

我们依然看好油运供需基本面周期向上。今年到目前为止没有拆解VLCC老船，主要受高运价和拆船厂封闭影响，但随着拆船厂逐渐开放，我们认为今年下半年和明年拆解有望加速。用于储油的VLCC船舶中15岁以上的共63艘，20岁以上的32艘，完成储油协议的老船可能成为拆解的主要对象。往前看，目前在手订单与运力之比仅为8%且今年以来新签订单仅10艘，仍同比减少50%，而15岁以上老船占比达24%（对应2000-2005年的交船小高峰），因此供给端未来三年将明显改善（根据目前订单，预计2020-2022年VLCC新船交付量同比-37%、-35%、-61%），奠定行业周期向上基础。

估值与建议

维持目前盈利预测和各公司跑赢行业评级，重点提示低估值的中远海能H的投资机会。招商轮船目前股价交易于9.4倍2021年市盈率，1.5倍2021年市净率，维持目标价8.71元（对应于1.6倍2021年P/B，较目前股价有23%上涨空间）。中远海能A股、H股目前交易于8.6、3.9倍2020年市盈率， 1.0、0.5倍2020年市净率，维持目标价9.63元（对应于1.2倍2020年P/B，较目前股价有20%上涨空间）、5.60港元（对应于0.6倍2020年P/B，较目前股价有35%上涨空间）。

风险

减产幅度或持续时间超预期，新船订单大量增加。

图表6: VLCC运价过去十年历史变化

图表7: 历史市净率-中远海能A股

图表8: 历史市净率-中远海能H股

图表9: 招商轮船历史市净率

图表10：可比公司估值表

（编辑：曾盈颖）