地产开发和产业链会继续冰火两重天吗？

本文来自微信公众号“中信证券研究”。

当前，地产开发板块和地产产业链估值差异越来越大。尽管这种差异事出有因，但我们认为长期而言，地产产业链和开发公司仍是共赢关系，且开发企业仍占据产业链中的强势地位，过大的估值差是不可维持的。我们看好地产开发龙头的估值修复。

2020年出现了以往少见的开发板块和地产产业链冰火两重天的局面。我们统计地产产业链龙头当前估值为28.7倍PE，而地产开发板块龙头当前估值为5.8倍PE 。

地产开发板块缺乏成长性是市场给予低估值的主要原因。

我国存量房规模庞大，政策亦转为支持存量更新改造，代表增量的开发营建长期增长空间有限。排名最靠前的龙头公司已经遇到规模的天花板，跟投机制无法克服管理半径困扰，规模经济带来信用优势已经固化，不能伴随规模扩大而进一步扩大，行业一线龙头规模天花板已经闪现，预计产业集中度提升空间不大。房价受限，地价上涨，企业面临盈利能力压力。相比之下，地产产业链领域一些公司发展空间较大。

地产公司逐渐平台化，产业链和地产开发企业共同成长。

龙头公司逐渐走向平台化，控股或参股一些产业链公司。这推动了上下游企业被占资的问题缓解，增强了产业链公司业绩确定性。长期来看，地产产业链和地产公司是共赢的关系，市值有望持续壮大。

开发企业在产业链中的强势地位并没有发生根本变化。

我们测算，代表性公司2017-2019年应付款项占总资产的比例分别为10.44%、10.90%、12.42%，地产企业大量占有上下游资金的情况没有发生改变，资源的掌控者在产业链中的强势地位没有发生改变。地产企业如果承受资金压力，仍然可以转嫁上下游，地产产业链和地产开发商之间的估值差已经很大(目前产业链估值达到地产开发商估值的5.0倍)，我们认为继续拉大是不合理的。

风险提示：

部分高资金成本的地产开发企业未来盈利能力下降的风险。

反身性调控，基本面平稳。

部分城市因为房价上涨而出现政策微调，但总体而言房地产政策的周期性特征越来越弱，应时决策的意味增加。8月之后即将进入推货的高峰期，2020年下半年的推货有望较之上半年增加50%，预计8月月报表现靓丽。我们认为目前开发板块和地产产业链之间的估值差距已经很大，板块蓝筹有望出现估值修复的行情。我们推荐保利地产、龙湖集团、世茂集团、旭辉控股集团、融创中国、万科A和金地集团。

（编辑：玉景）