电商Q2业绩总结：实物电商增长提速，“有限分散”格局延续，超配阿里巴巴(09988)等

本文来自微信公众号“中信证券研究”，文中观点不代表智通财经观点。

2020Q2主要电商公司收入端增速均超公司指引，且利润端改善超预期。月度数据反映7月电商行业景气度延续，预计Q3行业季节性增速回落较为有限。低预期下，主要公司业绩再次超预期可能性大。我们上调电商行业全年增速预期，成长赛道，水大鱼大，加配龙头。

卫生事件加速消费线上化，实物电商增长提速。

2020H1，实物电商规模4.35万亿元，同比增长14.3%，测算2020Q2/6月增速达到21.6%/25.7%，月度增速已反弹至近两年来高位，超预期。主要由于：

1）卫生事件催生的线上消费并未快速消退，在复工复产后成为延续性的消费习惯得以保留，典型如生鲜到家消费（社零线上“吃”类商品半年同比增长38.8%）；

2）低线电商消费向纵深发展，用户红利外溢。卫生事件将低线用户对电商消费快速从“接触—熟悉—依赖”推进，综合电商之外，主打低线性价比消费的淘宝特价版和京喜迅速起量。

Q3淡季不淡，Q4旺季或重新提速。

测算7月单月实物电商增速约24.2%（VS 6月为25.7%）；规模以上快递量增速32.2%（VS 6月41.1%）。低价商品消费（7月非促销季，电商整体客单价累计环比6月下降3元至125元）部分抚平了品牌电商的季节性波动。加之双十一促销拉长，行业下半年增速值得期待。上调2020全年实物电商增速预期至20.3%，预计实物电商五年CAGR+17.7%，2024年规模达到18.6万亿。

“有限分散”格局延续，Top3份额继续提升。

2020Q2单季天猫实物/京东（仅自营）/拼多多同比增速27%/33.5%/47.6%，均领先大盘。拼多多&京东单季AAC环比净增5510/3000万（VS 阿里1600万），继续拉进与阿里的差距，且获客成本相比阿里仍然领先（人均营销费用：阿里67.3元VS京东57.2元VS拼多多46.3元）。Top3平台份额稳步提升，相对格局变化有赖各自平台用户心智的巩固和延伸。

Q3低预期下具备业绩超预期可能。

2020Q2主要电商公司业绩环比改善显著，收入端均超公司指引（京东/唯品会/宝尊），且利润端改善超预期（市场普遍预期Q2因促销加大，会出现一定程度利润率下滑）。Q2消费需求充分释放、Q3行业季节性回落的预期下，主要公司Q3收入增速/利润率的彭博市场一致预期均有一定程度回落。考虑实际7月统计局数据的高增长，预计Q3行业季节性增速回落较为有限。低预期下，主要公司业绩再次普遍超预期可能性大。

风险因素：

消费恢复不及预期；行业竞争加剧影响利润；海外业务发展不及预期。

成长赛道，加配龙头。

我们维持前期判断，Q2业绩超预期和下半年行业景气度延续，行业进攻机会将再次到来。拉长看，我们认为中国电商兼具效率和规模优势，对中国电商长期成长性和渗透率提升、龙头公司利润率爬坡具有充分信心。有限分散的格局下，用户红利外溢将推动具备品类杀手特质的垂直赛道仍有成长机会。结合Q2业绩及Q3展望，建议超配阿里巴巴（BABA.US/09988）、京东集团（JD.US/09618）和拼多多（PDD.US）三大龙头。考虑业绩逐季改善趋势和估值匹配度，重点关注宝尊电商（BZUN.US）和唯品会（VIPS.US）。