新股解读︱三度次递表，挡不住濠江机电(01408)上市集资心

第一次上市申请被拒后又经两次递表，第三次申请上市的濠江机电控股有限公司(以下简称“濠江机电”，01408)，终于在近日叩开了港交所大门，独家保荐人为创升融资。公告显示该公司拟发行1.25亿股股份，其中香港发售1250万股，国际配售1.125亿股。每股发售价为1.00港元至1.20港元。每手交易2000股，预期于2020年9月11日上市。

智通财经APP观察到，濠江机电曾于2018年4月24日递交上市申请被拒，然后2018年11月30日及2020年5月15日两次递表才通过申请。濠江机电成立于2011年，是澳门的机电工程服务承建商之一。根据行业报告，按于2019年在澳门机电工程服务行业的收益计，濠江机电于2019年在澳门机电工程服务承建商中排名第五，所占市场份额约为1.9%。

濠江机电根据客户需求提供全面的机电工程服务工程组合，包括低压系统工程、暖通空调系统工程、弱电系统工程的供应及/或安装等一系列服务。虽然公司在行业内排名比较靠前，但是囿于澳门地区的市场和行业竞争，濠江机电的投资亮点似乎略显不足。

澳门第五，竞争格局分散

濠江机电在澳门地区开展业务，其业绩驱动与澳门地区的建造工程市场和机电工程市场息息相关。数据显示，澳门地区建造工程市场已完工建造工程价值自2015年之后逐年下滑，从933亿澳门元降至2018年的546亿澳门元，2019年升至650亿澳元门。主要是因为2014年至2015年澳门地区兴建新娱乐场和酒店，之后因博彩、旅游等产业有所降温，导致相关项目所有减少。

不过具体到机电工程行业，与建造工程的走势又有所差别。根据弗若斯特沙利文的统计，2014年至2019年，澳门机电工程服务工程的市场规模从96亿澳门元增至127亿澳门元，年复合增速5.8%，整体呈现稳步增长趋势。这主要是因为，机电工程服务工程与建造工程的增量和存量都有关系，这使得在建造工程总价值下降的年份，依靠城市改造和楼宇升级的持续翻新工程成为近几年澳门机电工程服务市场的驱动力。

2020年受到公共卫生事件的影响，市场额度和相关公司的业绩下降基本是大概率的，即便撇去这些非经常性因素，也可以看到该行业面临两个问题，一是行业天花板较低，二是增速有下降趋势，存量竞争会越来越激烈。按照2019年收入计濠江机电市场份额1.9%，排名第五，第一名市场份额2.9%，前五名市场份额合计11.8%，不难看出在澳门地区这是一个竞争格局十分分散的行业。

客户集中度高，业绩波动大

除了市场规模方面，因行业特点，相关企业的收入与项目数量和进程直接相关，这导致企业的业绩容易出现较大幅度的波动。智通财经APP观察到，按照项目类别划分，濠江机电的项目可分为公营和私营，成立之初公司以公营项目为主，不过近三年私营项目逐渐增多，成为公司的营收主力，2017年至2019年以及2020年前两个月，私营项目收入占比分别为73.8%、80%、59.1%和87.5%。

值得注意的是，2019年私营项目收入约1.4亿澳门元，比上年同期减少20%，导致营收贡献比例大幅下滑，同期内公营项目收入和占比都显著增加，主要是因为期内最大私营项目在2019年内完成，收入减少了4130万澳门元，而同时其中一个公营项目在2019年取得重大进展，贡献5250万澳门元收入。

所以由于收入体量不大，单个项目对于公司的业绩影响非常明显，并且濠江机电的客户集中程度非常高，于往绩记录期间，濠江机电五大客户所产生的收益合共分别约占总收益的93.7%、93.5%、87.6%及97.3%;其中，最大客户所产生的收益分别约占总收益的57.9%、40.4%、30.5%及85.9%。。

而新项目获取能力方面，总体也有所下滑。濠江机电开展业务的方式分为主承建商和分包商，近几年公司逐渐加大了主承建商的项目投标力度，中标率/报价成功率从2017年的39.5%增至52.9%，但是相应的分包商项目方面，中标率/报价成功率从87%降至38.1%。2019年作为分包商的项目收入占比仍然高达65.5%，这导致总体中标率/报价成功率从56.1%降至49.4%。因此，业绩波动的特性将继续伴随濠江机电。

转型高毛利项目，现金流较充足

濠江机电在2017年、2018年、2019年和2020首2月的收益分别为1.6亿澳门元、2.18亿澳门元、2.37亿澳门元、4851.3万澳门元。其毛利润分别为4330.5万澳门元、5007.8万澳门元、5309.7万澳门元和1190.1澳门元，净利润分别为2985万澳门元、2743万澳门元、4053.8万澳门元、809.9万澳门元。

智通财经APP观察到，近几年濠江机电的动作，都展示出其向高毛利项目转型的想法。2019年至2020年首两个月，公司整体毛利率分别为26.9%、22.9%、22.3%和24.5%。按项目类别看，私营项目的毛利率分别为28.9%、23.7%、25.3%和24.8%，公营项目的毛利率分别为21.5%、19.9%、18.1%和22.3%，私营项目毛利率明显更高;从项目角色分类看，分包商的毛利率分别为26.7%、21%、23.4%和21%，而主承建商的毛利率分别为32.2%、25.8%、20.3%和25%，可以看到作为主承建商的毛利率明显更高;按照业务划分，低压系统工程毛利率最高，其收入占比也是逐年增加。

同样，与营收波动相似的，公司的毛利率与净利率受单个项目的影响十分明显，2018年和2019年公司利润率下滑的原因便在于此，这种特点未来短期内不会消失。

智通财经APP注意到，公司的流动比率非常高，常年在2倍以上，说明现金流动性比较高。截至2020年6月30日，公司银行结余和现金为4614万澳门元，而其总流动负债仅4275万澳门元。而且从现金来源看，现金流增加主要依靠经营现金流，2019年公司经营现金流1646万澳门元，期末现金流净增加1531万澳门元。

但是公司净利润变现的能力却还有待提高，如2019年经营现金流1646万澳门元，而净利润为4054万澳门元，同期公司的应收和预付款达到5082万澳门元。主要是因为公司项目需要提前垫付材料费等成本，而收入是根据项目进度按阶段确认导致的。

即便如此，根据公司当前的现金流状况，公司并不算缺钱，不过也没有几个企业不喜欢钱多的。按照招股书提到的，上市募资主要用于项目垫资、扩充员工团队和购置建筑机械等常规项目。另外上市后对于提升公司名誉度，增加融资渠道和便利性也大有裨益，不过作为投资者仍然要回归其基本面。