中信证券：达达集团(DADA.US)是即时零售市场领跑者 三年维度盈利可期

本文来自微信公众号“中信证券研究”，文中观点不代表智通财经观点。

公司概况：双轮驱动，共助成长。

达达集团(DADA.US)是国内领先的即时配送提供商及商超到家服务商，2019年完成订单7.5亿单，实现收入31.0亿元。其中，达达快送实现营收20.0亿元，同比+79.7%；京东到家GMV达122.1亿元，同比+66.4%，实现营收11.0亿元，对应货币化率9.0%。2019年，公司整体毛利率/Non-GAAP净利率分别为+8.2%/-45.8%，经营性现金流-13.0亿元，同比均大幅改善。

即时零售行业：空间广阔，亟需精细化运营。

2019年即时零售商超O2O市场规模467亿元，市场渗透仅1.4%。未来在核心品类线上渗透率提升（生鲜、快消等品类线上渗透率仍然较低）与消费习惯养成（卫生事件催化&代际偏好）共同推动下，五年CAGR有望达到69.5%。行业主要玩家从流量运营、运力组织、供应链建设三个维度构建核心竞争力。

达达快送：平价末端配送方案提供商。

20Q2单季营收8.4亿（yoy+90.4%）。服务四类用户：京东物流、长尾商家&个人用户、京东到家及少量KA。达达相较京东物流末端配送成本优势显著（单均成本3.1元vs5.8元）、个人件价格&时效有竞争优势，且商家自建物流不经济，预计京东落地配、KA商户配送将驱动达达快送板块持续扩张。

京东到家：商超到家先行者。

20Q2（TTM）GMV183亿元（yoy+98.2%）。京东到家进化核心是用户习惯养成&规模扩张，且相比外卖，商超到家具备客单价提升空间：

1）背靠京东(09618)生态引流，用户增长强劲（截至20Q2京东到家活跃用户3230万人，yoy+71.8%）；全店SKU上线、3C等高单价产品引入，客单具备提升空间（20Q2客单价达到140元）；

2）作为京东快消和沃尔玛线上体量扩张的重要抓手，未来订单增量可期，叠加落地配订单组合配送，订单密度持续提升将降低配送成本。

3）兼备零售和互联网基因，将数字化供应链能力系统化输出，通过全流程解决方案深度绑定优质KA。

风险因素：

到家业务需求回落、市场竞争加剧、成本优化不及预期。

投资建议：成长赛道龙头，三年维度盈利可期。

即时零售行业方兴未艾，公司作为行业领跑者，在流量运营、运力组织、商家赋能三方面建立壁垒。达达快送贡献稳定盈利，京东到家快送成长。预计2020-2022，营收54.1/86.2/129.2亿元，同比增长74.8%/59.0%/50.0%；Non-GAAP归属净利润-11.4/-8.1/3.4亿元，对应Non-GAAP净利率-21.1%/-9.4%/2.6%。分部估值，合理市值487亿元，对应目标价32美元/ADS。首次覆盖，给予“买入”评级。

(编辑：李国坚)