中金：QFII/RQFII新规发布，资本市场开放新进阶

本文来自微信公众号“中金点睛”，文中观点不代表智通财经观点。

9月25日，证监会、央行及外管局联合发布《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》（以下简称《QFII、RQFII办法》），证监会也同步发布相关配套文件；相关文件11月1日开始施行。

QFII/RQFII新规三方面变化：降低准入门槛，扩大投资范围，加强监管

《QFII、RQFII办法》是资本市场及资本账户开放新的一步，也是“双循环”新发展格局在逐步落实的新进展。新的规则变化主要体现在三个方面：第一是降低了准入门槛，便利投资运作，最典型的是将QFII、RQFII资格和制度规则合二为一，放宽准入条件，简化申请文件，缩短审批时限，实施行政许可简易程序。第二是有序扩大投资范围，新增允许QFII、RQFII投资中小企业股份转让系统挂牌证券、私募投资基金、金融期货、商品期货、期权等，允许参与债券回购、证券交易所融资融券、转融通证券出借交易。第三是加强持续监管，等等。

图表: QFII/RQFII新旧规则变化梳理

资料来源：证监会，人民银行，外汇管理局，中金公司研究部；注：“QFII/RQFII新办法”指2020年9月发布的《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》及《关于实施〈合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法〉有关问题的规定》；“QFII/RQFII旧办法”分别指2006年8月发布的《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》及《关于实施〈合格境外机构投资者境内证券投资管理办法〉有关问题的通知》/ 2013年3月发布的《人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》（部分为2014年3月文件内容）。

图表: QFII / RQFII制度的历史沿革

资料来源：证监会，人民银行，外管局，中金公司研究部

图表: 各类金融机构投资者可投资类型不完全整理

资料来源：证监会，人民银行，外汇管理局，中金公司研究部

增强对外资吸引力，开放新格局

近期资本市场开放动作频频，包括QFII/RQFII新规发布、外管局与央行拟出台《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定》、外管局时隔一年再度发放QDII额度，等等。我们认为，新的规定发布，一方面代表了资本市场开放的新进阶，大大增强QFII、RQFII制度的灵活性和对投资者的吸引力；另一方面，今年以来卫生事件冲击，叠加世界百年未有之变局，中国面临的形势异常复杂，中国整体上以加快改革以及更加开放的姿态来应对内外部的挑战。从五月份至今，政策制定者多次提到“双循环”新发展格局。我们认为，资本市场可能是“内循环”的重要枢纽，资本市场及资本账户开放也是“双循环”之下可能的必要含义。近期QDII额度有所放宽、QFII/RQFII新规发布，可能是这类含义的初步体现。

图表: QFII/RQFII与沪深港通的制度对比

资料来源：证监会，人民银行，外汇管理局，中金公司研究部

外资已经成为A股重要的力量，未来规模可能仍将大幅扩大

根据央行统计，截止今年上半年，通过QFII、RQFII通道及沪深港通北向投资A股的头寸在2.5万亿元左右，大概占A股总市值的4%左右，自由流通市值比例在9%左右。我们的数据显示，A股市场从2014年以来的加速开放，国内机构的快速发展，加快了A股投资者机构化及国际化的趋势，目前我们估算机构投资者占A股流通市值的比例已经上升至50%附近。从国际对比来看，外资占A股总市值的比例仍明显低于全球主要市场，未来仍有进一步的提升空间，我们预计在未来5-10年，外资占A股总市值的比例将进一步提升至5-10%，外资年均净流入A股的规模预计在2000-4000亿人民币左右。

图表: 投资者结构的机构化和国际化

资料来源：上市公司季报，上交所，基金业协会，保监会，社保基金理事会，证券业协会，人社部，中国人民银行，证监会，万得资讯，中金公司研究部。注：公募基金包括专户，不包括保险、社保基金、年金等账户的部分；信托投资不包括私募基金通道；券商包括自营和主动资管；数据截至2020/6/30。

图表: 海外资金对中国市场的配置仍低

资料来源：WFE，MSCI，万得资讯，中金公司研究部

图表: A股相比海外市场外资持股占比依然偏低

资料来源：WFE，MSCI，万得资讯，中金公司研究部

图表: 韩国股市中外国投资者持有16%的市值

资料来源：CEIC，中金公司研究部

图表: 中国台湾地区股市中外国投资者持有24%的市值

资料来源：CEIC，中金公司研究部

图表: 外资持有股票规模不断攀升，截止上半年占A股总市值比例约4%左右

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 沪深港通年初至今北向资金净买入额总计为人民币990亿元左右

资料来源：万得资讯，中金公司研究部；数据截至2020/9/25。

图表: 我们估算未来5-10年，外资为A股市场每年带来的净增量资金约为2000-4000亿人民币

资料来源：MSCI，FTSE，中金公司研究部

外资将如何改变A股？

我们在2018年8月发布《外资将如何改变A股？》主题研究，我们认为外资中长期可能将给A股带来以下改变，包括：

1）选股偏好优质龙头成长领域，新经济板块是持股重点；

2）个别质优龙头或被外资集中持股；

3）持股逐步长线化；

4）质量差的小市值股票可能被边缘化；

5）估值国际化；

6）与国际资金联动增强，等等。

回顾来看，上述趋势正在被近几年的资本市场逐一验证。往未来看，我们认为以上中长期趋势仍将得到进一步强化，近期出台的新的规定可能会进一步加大A股对外资的吸引力，扩大外资在A股的持股规模，并且使得外资参与A股的产品及策略形式更加多样化，进一步利好A股市场。

图表: 市场不断开放，投资者结构国际化、机构化：正在逐步改变A股的行为特征

资料来源：朝阳永续，FactSet，万得资讯，中金公司研究部；数据截至2020/6/30。

图表: 北向资金持股变化情况：分行业

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 近期全球股票型基金转为流出，全球债券型基金转为流入

资料来源：朝阳永续，FactSet，万得资讯，中金公司研究部

图表: 近期新兴市场重回净流入

资料来源：EPFR，万得资讯，中金公司研究部

图表: 估值水平相对变化影响全球股票类资金流向

资料来源：EPFR，万得资讯，中金公司研究部

图表: 外资持股比例前100的消费、医药、科技A股市盈率高于平均水平1倍标准差

资料来源：FactSet，万得资讯，中金公司研究部；数据截至2020/9/25。

图表: 外资持股比例前100的消费、医药、科技A股市净率高于平均水平1倍标准差

资料来源：FactSet，万得资讯，中金公司研究部；数据截至2020/9/25。

图表: A股龙头公司的市盈率与全球同行业估值水平相当

资料来源：FactSet，万得资讯，中金公司研究部

图表: A股龙头公司的市净率与全球同行业估值水平的对比

资料来源：FactSet，万得资讯，中金公司研究部

图表: 中国依然是全球寻求长线成长机遇最好的市场

资料来源：FactSet，万得资讯，彭博资讯，MSCI，中金公司研究部；数据截至2020/6/30。注：MSCI World指数成分，按照三条标准筛选：1）市值在50-1000亿美元之间；2）属于相对稳定的成长行业，如消费、医药、科技等；3）收入复合增长在10%以上。中国公司占比58%。

(编辑：李国坚)