安信国际：农夫山泉(09633)产品布局具备长期活力

本文为安信国际近期发布的关于农夫山泉(09633)的研究报告，内容摘要如下。

农夫山泉上半年收入115.5亿人民币，同比降6.2，净利润为28.6亿，同比微跌0.6%。主要是受到公共卫生事件影响，现饮消费场景受限，业务板块表现不及以往。包装饮用水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料同比增0.7%/-10.7%/-36.4%/-9.7%。包装饮用水虽然也受到公共卫生事件影响，但中大包装水同比增长26.2%，弥补了小包装水的下滑。我们观察到6月除功能饮料外其他业务板块均在快速恢复。此外，公司利润率有明显提升，主要来自于毛利率的提升。上半年毛利率59.9%，同比提升3.7pct，净利率24.8%，提升1.4pct。

主要内容

中大包装水逆势增长。上半年包装水业务收入71亿，同比微增0.7%。受益于公共卫生事件期间家庭用水需求激增，以及大包装水行业本身高增速带动，中大包装水同比增长26.2%，而1-5月小包装水同比下滑13%。从1-5月的销售情况来看，中大包装水的销量已经接近小包装水，但吨价较为便宜，所以销售额占比约为27%，由于大包装水增速高于小包装水，预计这块未来占比将会进一步提升。

饮料业务逐步恢复，功能饮料受影响较大。由于现饮渠道受限，饮料业务在上半年均出现下滑，茶饮料/功能饮料/果汁饮料同比下降10.7%/36.4%/9.7%，单看6月同比增长分别为38.7%/-17.7%/9.8%，茶饮料和果汁饮料均在恢复销售。茶饮料业务在今年推出了杯装果汁茶，并且签约权志龙作为代言人，成为GD回归后的首个代言。无糖茶作为正在崛起的细分品类，预计增速将超20%，公司推出的东方树叶作为无糖茶的代表有望持续高增长，在茶饮板块的占比将继续提升。功能饮料由于运动场景减少而出现下滑，预计公共卫生事件还将持续，甚至对明年形成挑战。果汁饮料方面，NFC产品尚未成为主流，低浓度果汁饮品贡献主要收入，公司将继续培养NFC产品等待消费趋势转变。其他产品收入同比增长210%，主要是去年年底新推出的苏打水SODA放量增长所致，预计今年仍会有不错的增长。

PET材料降价提升毛利率，管理费率略有提高。上半年毛利率59.9%，较去年同期提升3.7%，主要贡献来自PET材料的价格下降，同比去年同期价格下降约18%，而PET材料成本占总成本的31.6%。销售费率为23.3%，与去年同期基本持平。管理费率为6.1%，同比提升1.3pct，主要是在公共卫生事件期间公司仍维持了正常的研发和IT系统投入以增强新品研发能力和运营管理效率。

我们认为公司具有长线经营的战略眼光和优秀的产品运营、销售能力，产品布局非常具有前瞻性，且擅长差异化营销，在产品包装、广告设计上具有独到的品位和格调，形成公司的重要竞争力，预计未来仍将以高于行业平均增速的势头增长。

风险提示：公共卫生事件发生反复，行业竞争加剧，发生严重的食品安全问题。（编辑：曾盈颖）