美股新股前瞻|陆金所（LU.US）：逆境中成长的“独角兽”

2019年，网贷行业监管加严，“三降政策”出来后，行业进行了残酷的淘汰赛，而在此期间，行业老大哥陆金所（LU.US）一直有疯传上市消息，但未被证实，历经多次上市传闻之后，近日尘埃落定，终于向纽交所递表上市。

智通财经APP了解到，陆金所近日向美国证券交易委员会递交招股说明书，计划在纽约证券交易所挂牌上市，暂定筹资金额为1亿美元，主要用于投资于产品开发、销售和市场活动、技术基础设施、资本支出、全球扩张以及其他一般和行政事宜。招股书未披露发行股数和发行价格区间。

陆金所是平安集团旗下的国内领先的金融服务平台，2011年借助网贷行业高速成长，迅速成为行业老大哥，2019年，在行业严监管下成功向金融科技服务转型，目前主要从事信贷撮合服务以及财富管理业务。截止2020年6月，分别按照促成的信贷余额以及客户资产规模算，该公司在中国非传统金融服务提供商中排名第二和第三。

逆境中成长的“独角兽”

网贷行业于“E租宝”事件后就已经衰落，2018年为爆雷频发期，多家百亿规模的平台纷纷出现问题，行业风声鹤唳，2019年政策重拳出击，三降政策后，截止到目前行业存活率不足两成。而在恶劣的生存环境下，陆金所不仅活了下来，还活得很好，成功转型，且贷款量、客户资产及业绩指标均实现稳健增长。

2017-2019年，该公司贷款总额复合增长率为26.6%，客户资产总额复合增长率39.4%，收入复合增长率31.13%，税前利润复合增长率52.43%。2020年上半年，受卫生事件影响，上述指标增长有所放缓，其中贷款总余额5194亿元，客户资产总额3747亿元，均实现增长，而收入256.84亿元，同比增长9.55%，税前利润101.08亿元，微下滑2.3%。

该公司能够在行业中逆行，很大程度上取决于管理层的精准决策，网贷行业出问题后，进行了业务调整，2017年，贷款撮合业务逐渐转向轻资本业务模式，且逐步转向机构资金为主导，同时财富管理业务不再提供B2C产品，2019年8月，两条业务主线均退出P2P业务，通过科技投入打造金融科技服务公司。

陆金所目前的主业为贷款撮合业务，今年上半年该服务费收入207.54亿元，占比总收入80.81%，相比于2017年度提升25.68个百分点。截至2020年6月，该公司累计借款人达1340万户，近7成用户为小微企业主，大力支持扶贫事业，进入农村信贷业务，农村地区服务13.72万人，累计放款额228.8亿元。

该公司目前资金来源均为机构，于2020年上半年已彻底退出P2P业务，期间和49家银行合作，国家股份制银行，城市商业银行，农村商业银行和区域银行等，同时也和信托基金合作。上半年，新增贷款中，有60.6%的资金来自于银行，有38.7%的资金来自于信托，合计达99.3%。

今年上半年，财富管理业务受疫情影响较大，收入6.99亿元，收入占比下降至2.72%。截至2020年6月，该公司财富管理平台注册用户数达4470万人，活跃投资客户数达1280万人，客户资产规模达3747亿元，其中现有产品占比达87.2%。该公司财富管理平台上超过75%的客户资产，是来自于资产规模大于30万元的客户群体。

此外，该公司还有净利息收入、担保收入以及投资收入，其中净利息收入占比还是比较大的，上半年为29.98亿元，同比增长38%，收入贡献11.7%，同比有所提升，但从往年看是下降趋势，相比于2017年度下降了14.4个百分点。

回报率具提升空间

2017年陆金所逐步过渡到轻资产转型，做平台业务，收入主要来源于平台服务费，但不同的业务模式，服务费的定价方式不同。比如主业信贷撮合服务，有担保、无担保、期限以及规模等，会影响到定价，主要费用包括贷款服务费用和原始申请后服务费用。根据招股书，借款人通常申请36个月的贷款以减轻每月的还款压力。

而财富管理费用主要包括当前产品的费用和旧产品的费用，当前产品的费用主要来自资产管理计划、银行产品、共同基金、信托计划以及其他服务费用，旧产品的费用主要包括B2C和P2P产品相关增值服务的费用。由于上半年基本不存在旧产品的收入来源，导致业务收入下滑较大，但后期来看，财富管理是行业大趋势。

由于平台属性，陆金所利润率很高，今年上半年，税前利润率高达39.36%，同比有所下滑，但相比于2017年度还是提升了9.29个百分点，ROE为12.78%，年化为25.56%，相比于往年有所下降，但变动不大，主要为经过多轮融资，净资产增长较快。整体而言，盈利水平提升使得整体回报率也得到提升。

该公司费用主要为销售费用，上半年费用率高达33.6%，同比提升3.3个百分点，相比于2017年度提升6.8个百分点。不过销售费用提升通过行政管理费用等其他费用下降所抵消，整体运营费用率是下降的，上半年为60.6%，相比于2017年度下降9.3个百分点。截至2020年6月，该公司直销网络达270多个城市，还有4000多名员工从事有针对性的在线和电话营销活动。

陆金所在助贷服务及财富管理行业已经打响了名气，在助贷及客户资产上，均在行业排名前列，在品牌效应下，获客成本有望下降，使得销售费用率下降。该公司税前利润率以及ROE有进一步提升的空间。

估值水平或超行业

从行业来看，中国经济体构成中有九成是中小微企业，这部分存在巨大的资金需求，传统的银行系统仍远未满足，中国的小企业融资需求预计为89.7万亿元，而2019年有46.6万亿元未得到满足。然而在信息不对称下，大部分中小微企业贷款难仍是主要问题，陆金所目前资金来源基本为信托和银行，解决不对称问题。

此外，根据《奥纬咨询》的估计，2019年财富管理市场管理的总资产达到49.4万亿元，预计未来五年复合年增长率为19％，非传统金融服务提供商的财富管理市场7.6万亿元，预计未来五年复合年增长率将达到29％。按管理的总资产计算，2019年中国理财服务的在线渗透率29％，而美国为43％，预计到2024年将达到美国水平。

综上看来，即使身处“恶劣的行业生存”环境，陆金所通过精准的业务策略，以及转型战略，实现逆境成长，在客户资产、促成的贷款规模、收入及利润等业绩指标上均实现了稳健的增长水平。该公司已然发展为金融科技服务公司，随着品牌效应持续影响，股东回报将进一步提升。

目前该公司的净资产为568.98亿元，净利润（2019年度）133.17亿元，而根据美股信贷服务板块，PB值为5.3倍，PE值为24.7倍，如果参照行业板块定价，以目前汇率算，发行市值应在450.76-491.7亿美元。当然，陆金所作为行业龙头，机构投资者也可能会给出比行业更高的溢价机会。