节后普涨，医药外包板块将走向何方？

本文来自微信公众号“杏林建研”，作者：孙建。

9月28日至10月9日，医药外包板块整体上涨4.22%，跑赢中信医药指数1.37个百分点。双节前后CXO板块整体涨幅较好，由于双节休市，A股两周共4个交易日，其中药石科技、昭衍新药领涨板块，分别录得12.09%及8.89%的涨幅；港股8个交易日，其中大分子CDMO药明生物及金斯瑞涨幅较好，分别累计上涨14.27%及7.83%。其中，金斯瑞受9月18日停牌事件影响，大幅下跌后上周连续上涨回升。作为业绩确定性与景气度较高的细分领域，外包板块整体涨势较好。我们始终坚持CDMO赛道是外包领域中最优质的赛道，尤其是大分子CDMO需求旺盛，值得长期重点关注。

我们持续强调全球化、市场化逻辑下CXO板块的中国力量持续提升。中长期来看，在产业逻辑的支撑下，该板块仍具备重新向上的动力。在此，我们重申医药外包产业的四个核心逻辑：1、产业转移成熟阶段的离岸外包业务，重点关注其α能力拓展；2、产业转移初期的 CDMO/CMO 业务，供给端技术实力、产能规模的提升；3、中国市场红利逻辑下在岸外包公司的α能力拓展；4、药品研发早筛平台，不是CXO的CXO，推荐关注商业模式的拓展节奏。

2. 行业动态跟踪：在岸外包逐渐走向全球，一体化整合是发展中的重要选择

2.1. 泰格的故事：从中国强到全球大——泰格医药推荐逻辑

泰格医药未来十年：从中国强到全球大。泰格医药2010-2020年的十年，经历了两个阶段：①2010-2015年，高品质的坚持者。②2016年以来，国内创新升级受益者。我们认为优秀公司沉淀的基因（管理层、组织机制、持续进化能力），是奠定未来十年在国内市场份额加速提升和全球化拓展的基石，这也是我们持续推荐公司的核心支撑点。

泰格医药国际化拓展的基础已经具备，业务天花板进一步打开。1）服务业务、区域布局：围绕临床试验的多业务系统已经搭建基本完善，在全球超过10个国家具有布局；2）管理半径：人均薪酬远高于行业平均水平，人均创利处于行业第一梯队，显示了公司在临床服务业务方面的竞争力，这也奠定了全球拓展的管理基础。3）资本助力：泰格医药A+H布局、子公司方达控股、韩国子公司单独上市，为管理激励方式的灵活性打开基础，同时为挖掘多业务协同奠定基础。

投资建议：考虑到公司2020H1非经常损益金额达到6.33亿元（主要来自于公允价值变动和投资收益），我们假设2020全年非经常性损益金额与2020H1保持持平。我们预计2020-2022年公司EPS为1.57、2.03、2.44元/股，2020年9月25日收盘参考价对应PE为64倍（2021年50倍）。参考可比公司药明康德、康龙化成、昭衍新药等估值水平，我们给予公司“买入”评级。

风险提示：创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险。

2.2. 药明康德收购明捷医药，强化药物质量控制与分析能力与规模

事件：2020年9月28日，药明康德宣布成功收购明捷医药60%股份，专注打造符合全球药政法规的第三方药物质量控制与分析实验室。

点评：此次收购将进一步拓展药明康德在药物质量分析领域的能力与规模，同时，药明康德通过整合明捷医药的分析平台，药明康德将有能力进一步为多元化的客户群体提供从注册到生产的一体化服务平台，全面赋能客户的新药研发进程。

明捷医药成立于2016年，致力于提供以全球注册申报为目标的一体化药物质量研发服务，在南京、上海拥有总面积超过5,500平方米的现代化实验室。明捷医药参照cGMP标准建立了支持药品CMC申报及生产放行的质量控制平台，能够为客户提供符合全球药政法规的药物质量研究、痕量残留物分析、杂质分离纯化及结构鉴定、包材相容性研究、容器密封性研究、仿制药（口服固体及注射剂）一致性评价等多项技术服务。

2.3. 维亚生物收购信实生物强化前端能力，双向导流引业绩增长

事件：2020年9月21日，公司公告收购临床前药物合成CRO SYNthesis 100%股权，代价8000万美元。其中1000万美元将通过向卖方提供药物发现服务实现，我们认为是对自有CFS业务的进一步补充与增强，也是EFS模式的延伸。

点评：公司收购药物合成CRO信实生物（SYNthesis Med Chem），业务能力较强，自身具有一定成长性。SYNthesis专注于苗头化合物及苗头化合物至先导化合物的优化服务，也提供与药物发现相关的药物构效关系解析，ADME优化及克级到公斤级的先导药物中间体以及药物活性成分生产。旗下拥有子公司SYNkinase为客户提供学术及商用的激酶抑制剂。在过去的5年中，SYNthesis成功为客户研发了5个临床前候选化合物，显示出了较强的化合物优化能力。截至2019年年末，公司拥有员工200余人，资产净值1448.02万美元，2018、2019年净利润290.56万美元及407.13万美元，同比增长40.12%，人均创利2.01万美元，处于行业平均水平。

收购公司与原有业务协同性强，有望增厚服务链前端客户群，实现上下游服务链的双向导流。SYNthesis服务平台位于苏州、上海、澳大利亚，主要客户250名，分布于美国、澳大利亚、英国等，与维亚生物原有客户（主要分布在中国与美国）重叠较少，将有效增厚客户数量，拓展维亚生物的服务半径。药物合成化学位于药物研发的关键节点，此次收购将加强公司原有强势服务领域药物筛选业务及正在拓展的CDMO业务的联接，向上下游双向导流，完善公司服务链，增强客户粘性。

3.1. 创新药临床申请：Q3国产创新药IND申请景气度持续上涨

国内新药研发景气判断：国产创新药IND申请景气度持续，国产生物药IND申报数量大幅超越进口。据CDE数据显示，进入2020年后国产创新药IND申请总数开始全面超越进口创新药数据。2020年Q3，国内1类化药IND数量合计74个，同比上升147%，1类生物药IND数量64个，同比上升156%；进口化药IND数量44个，同比上升12.8%，进口生物药IND数量51个，同比上升200%。2020年截止至9月30日，国内1类化药IND数量193个，1类生物药IND数量141个；进口化药IND数99个，生物药108个，景气度高涨。我们发现，二季度IND申请数量较一季度实现井喷，国内化药、生物药、进口生物药较去年同期均实现翻倍增长，国内申请总数远超进口，且三季度景气度持续，Q3国产化药IND申请数已超达进口化药申请数的95%，生物药IND国产超进口31%。我们认为随着临床试验的逐步推进，国产创新药NDA申请及上市数量有望在5-10年内全面反超进口，创新药格局将迎来新态势。

卫生事件冲击下全球医疗健康产业融资依旧活跃，2020年H1融资总额同比增加12%。根据动脉网对2020H1全球医药健康产业已披露融资资事件的统计，全球医疗健康产业共发生973起融资事件（包括未透露融资金额的事件94起），融资总额达2235亿人民币，融资金额同比增长12%，虽然总体的融资金额同比仍然增加，但融资事件数量降低至近六年H1的最低值。增多的资金却被更少公司分配，意味着对全球大多数医疗健康初创公司而言，2020年H1的融资压力增大。不过，单笔交易平均融资金额的上升，也表明实力强、技术扎实的企业能够更加顺畅地融资。

从投资领域来看，生物技术、新药研发及IVD领域逐渐成为投融资主要关注领域。从动脉网数据来看，2020年生物技术领域成为投融资最热点领域，占总体投融资数量的22.58%，其次为新药研发和IVD，分别占据19.56%和15.85%。2020年最大的投融资事件为2020年7月11日百济神州定增20.8亿美元，创生物科技领域最大股权融资纪录。其次为RNA干扰创新药物研发商Alnylam Pharmaceuticals与黑石达成20亿美元战略合作。我们看到，全球医疗健康一级市场的投资金额并未因卫生事件巨大冲击而受到削减。短期内生物技术、新药研发及IVD仍是投资的绝对热点领域；远程医疗、检测、等相关领域的融资需求反而得到了更快响应，长期来看未来一级市场对医疗健康领域有望得到持续关注和倾斜。

投融资趋势判断：我们认为，卫生事件对国内医药外包企业的短期负面影响已经趋于尾声，而卫生事件带来全球性的医药健康领域的需求和重视增长，叠加国内政策面激励政策出台，长期看有望共同驱动医药健康投融资市场的持续活跃。

2020H1海内外市场融资热点分化，国内市场对器械及IVD领域关注度更高。观察2020H1投融资细分领域分布情况，海内外市场对生物医药投融资热度仍保持最高，但其他领域则侧重不同，海外市场对数字医疗领域投资更为关注位列第二；国内市场，自卫生事件爆发后，医药器械与耗材体外诊断领域则收到市场青睐。我们认为，随着中国卫生事件率先在全球范围内得到缓解，国内市场正成为全球医药市场投资的优质标的，下半年国内医药健康领域投融资情环境有望继续好转。

投资建议：我们认为，国内创新药研发，尤其是小分子药物，仍处于高景气度阶段。随着海外创新药在中国进行临床试验的审评审批提速，其在中国上市的窗口期将缩短，利于加快医药外包产业转移的进程，而拥有国际业务经验积累的CRO及CMO龙头公司将是这些海外药企的优先选择。

我们重点推荐泰格医药、康龙化成、昭衍新药和药明康德。从中长期景气度的角度，我们看好业已建立比较好的全球影响力、并处于新能力持续突破的药明康德、康龙化成；从短中期业绩弹性角度，我们看好受益于中国市场红利、并处产能持续拓展阶段的泰格医药、昭衍新药；同时特别提示关注产业转移处于初期、自身能力持续验证的CDMO产业，例如凯莱英。

行业政策变动；核心产品降价超预期；研发进展不及预期。

（编辑：张金亮）