青岛啤酒(00168)：盈利高增具保障，安全边际已突出

青啤反馈：Q3销量平稳增长，年内成本端企稳，罐化率提升进一步推动毛利率提升。

（1）节日效应明显，预计公司Q3销量实现低个位数增长，收入实现中个位数增长。近期我们走访终端渠道调研反馈，7、8月受前期压货、竞争加剧、提价等因素影响，部分区域销量有所下滑。9月受中秋、国庆双节重叠影响，部分市场销量实现双位数增长；国庆假期期间，部分市场仍保持强势增长，渠道库存良性，预计十月仍能保持良好增长势头。结合啤酒行业数据推断，我们预计公司Q3销量实现低个位数增长，收入实现中个位数增长。全年来看，我们预计公司销量微降，收入增长有望略快于销量增速。

（2）山东销售积极调整，东北进攻效果突出。区域草根调研反馈来看，山东区域受经典、崂山提价因素及竞品等因素影响，销量同比下滑幅度明显，目前更换大区负责人，未来山东市场或以提结构策略，代替主动提价策略以遏制竞品增长势头。东北市场方面，公司依靠中高端品牌积极进攻收效明显，市场份额快速提升至约20%。其余市场来看，陕西（核心市场）、河南、内蒙市场销售保持良好势头，电商业务持续高增，四川及西部部分市场受竞争影响相对较大，但体量相对较小，对整体影响不大。

（3）高端化、罐化率提升及成本端企稳，有望推动毛利率继续提升。渠道调研反馈，Q3部分市场主品牌销售表现优于其他品牌，预计吨价实现低个位数增长。此外，去年整体罐化率不足25%，今年公共卫生事件影响下罐化率稳步提升，部分市场提升2pcts以上。考虑到听装产品吨价相对较高，生产成本相对较低，费用投放差异不大，罐化率提升有望进一步提升利润水平。包材成本方面，Q2后部分包材成本上行，但整体同比维持相对平稳，前期储备低价包材或对Q3利润仍有贡献。因此，高端化、罐化率提升及成本端企稳有望推动毛利率继续提升。

需求恢复波动、原材料成本大幅上涨、中高端市场竞争加剧。