中国平安(02318)：公共卫生事件叠加改革对当期负债端冲击明显，21年高增长可期

本文来自“ 莲花山士丹利金融研究”，公众号ID:gh_3ab5a3f213ed，本文作者郑积沙、刘雨辰、曾广荣

中国平安(02318) 披露2020年三季报，前三季度实现归母净利润1030亿元，同比下滑20.5%，实现归母营运利润1087亿元，同比增长4.5%，实现NBV 428亿元，同比下降27.1%，整体业绩符合市场预期。

正文：

当期业绩符合预期，公共卫生事件对负债端冲击超预期。

公司前三季度净利润和营运利润增速表现均好于中报，主要得益于三季度投资端表现的边际改善（前三季度年化净/总投资收益率为4.5%/5.2%，较上半年均改善明显）以及负债端三季度营运偏差同比表现改善所致，展望全年利润表现预计仍将延续边际改善趋势。公司前三季度NBV同比下滑27.1%，新业务价值率同比下滑12.4pt至35.7%，下滑幅度较半年报均有所扩大，主要是由于去年三季度公司投放“福星系列”产品导致业务放量的同时价值率基数也较高。

单三季度而言，公司Q3 NBV下滑33.5%，新业务价值率为33.2%，环比Q2的41.2%有所下滑，仅与Q1基本持平，主要是由于三季度公司保障类保费中相对较低价值率的"守护百分百"对高价值率的"福系列"产品产生了替代效应，同时公司在此期间销售了比以往更多的个险和团体万能产品，使得低价值率的万能险新单保费占比有所提升，两者综合影响下三季度价值率较低。我们认为20年由于公共卫生事件的冲击，公司在产品策略上进行相关的调整使得价值率有所下滑是必要的，只有让利给客户从而留住客户和代理人，才能在公共卫生事件后实现更好的恢复，预计21年公司的新业务价值率将大幅改善，步入量质齐升。

人力发展和业务经营的策略将是公司后续发展的关键。

1）人力方面：预计当前即为人力的最差时点，后续量质均将迎来恢复性增长。公司三季度末个险人力为105万，同比下滑15.6%，环比年中进一步下滑8.5%，客观来看，今年由于公共卫生事件的冲击使得人力发展的节奏被打乱，新招募的人力效果也低于此前预期，同时公司在三季度仍进行考核清虚导致人力数量持续下滑，但我们也要看到，绩优人力的下滑幅度预计会小于整体人力的下滑幅度，代理人的基盘尚且稳固，随着公共卫生事件缓释和公司的主动刺激之下，队伍的活动率将得到明显提振，产能再次释放。

2）业务经营策略方面：高度重视21年开门红，有望带来“开门红全年红”。公司明确表态后续将更加尊重市场经营规律和满足市场客观需求，积极备战21年开门红，21年开门红有望高增长。

投资建议：

公司三季报业绩落地，基本符合预期，展望明年公司在公共卫生事件和改革深化的双重影响带来的低基数背景下有望迎来较高增长。同时现阶段可以看到公司对于21年开门红的积极准备（11.1开始预约，12.12首曝）以及外部环境的有利配合（居民理财需求旺盛、竞品收益率下滑、新重疾定义的发布等），21年开门“红”几可期，同时十年期国债收益率保持在3.2%上方并仍具有上行空间，将极大促进公司估值提升。公司当前股价对应21年底EV仅0.96X，目标21年P/EV估值1.35X，空间41%。

风险提示：

改革不及预期、居民收入下滑抑制保险消费、利率向下。

（本文编辑：孙健一）