波司登(03998)：销售淡季业绩表现超预期，物流整合有利公司长期发展

本文来自“纺服新消费马莉团队”，公众号ID：yhfzfz

报告导读

波司登(03998)在上海举办大秀发布高缇耶联名款，销售旺季正式来临。

投资要点

上海大秀推出高缇耶联名款，开启全年旺季

公司于20年10月28日与爱马仕前创意设计总监高缇耶发布联名款羽绒服。作为高缇耶与波司登的第二次合作，本次高缇耶与波司登的联名款羽绒服在设计上不断突破，推出包括陈伟霆同款的艺术雪花图案、杨幂同款的巴黎雪夜系列，以及复古的大皇宫系列和经典海军系列等等不同系列。

设计之外，波司登更是依靠无缝锁绒的新工艺以及抗菌环保的面料，打造出了更具科技感同时有适合通勤场景的新一代羽绒服。本次大秀的推出，也标志着公司全年销售旺季的到来。

波司登淡季及双十一预售表现出色，新品助力下静待旺季表现

波司登在今年的销售淡季获得了超预期的业绩表现。在品牌升级的持续推动帮助下，公司在今年4~9月淡季获得了线上线下零售流水均接近100%的增速，去化库存进度喜人。终端流水外，我们预计在直营收入大幅提升的情况下，公司上半财年毛利率同样有望有较出色表现。

进入旺季以来，波司登在国庆8天的线上销售增速达到200%，线下同样获得三位数的正增长。同时，在10.21~10.25的双十一预售中，公司在男装和女装品类均排名第一，表现出强劲的销售趋势。

虽然在此前的预售中公司的最新设计师款尚未推出，但我们看到公司过去两年品牌的持续打造、全渠道的营销策略、更多层次价位段产品的推出、会员的持续深耕都在逐步显示效果。我们对新款推出后公司旺季的销售充满信心。

前期绑定咨询机构、整合物流指出，充分显示出公司对长期发展的信心

公司此前向君智咨询三位创始人授予1亿份购股权，归属标准包括波司登品牌FY21/22/23的业绩指标及波司登品牌的竞争战略目标，归属时间为授出期权12~48/24~48/36~48个月的交易日（归属比例为30%/30%/40%），购股权的行使价为3.41港元/股。君智长期为波司登带来的方案+培训带教+策略共享+复盘，与战略咨询机构的绑定有利于公司进一步调动内外资源，长期绑定利益相关者。

同时，波司登上市公司向集团收购苏州波司登物流园。上市公司以5.6亿元的代价收购位于江苏省常熟市古里镇的智能物流园，土地面积22.1万平方米/建筑面积19.2万平方米。物流园的收购不仅能在费用上为公司节约费用（每年折旧估计2000万，市场租金约1元/平/天），更能帮助整合现有物流配送体系和仓储系统，更有效地进行仓储配置、更充分利用物流管理优势。

盈利预测及估值

我们长期坚定看好公司品牌升级的战略大方向，此次充满艺术气息的大秀更进一步体现出公司不断向上的格局和品牌影响力，我们认为这将是公司最重要的资产。同时我们认为短期公司有望受益冷冬进一步解决去年冬天由于特殊情况带来的库存问题。我们预计公司FY21/22/23净利润15.0/19.4/23.3亿，增速为25%/30%/20%，对应估值22/17/14X，当前估值和增速下，维持“买入”评级。

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（本文编辑：孙健一）