中信证券：海外卫生事件持续蔓延，国际油价回调期也是布局窗口期

本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：王喆。

海外卫生事件二次爆发叠加欧美经济刺激计划的阶段性落空导致近期油价显著回调，我们预期本轮卫生事件反复导致的全球需求降幅极限在1000-1200万桶/天，当前供应端的减产规模足以对应需求缺失，因此36-38美元/桶左右的完全成本区间对于油价有一定的支撑作用。短期油价走势仍受海外卫生事件、OPEC+减产、美国大选等不确定性影响，坚定看多中长期油价走势。油价回调窗口推荐低成本油企龙头中国海洋石油(00883)，聚酯、烯烃龙头恒力石化、桐昆股份，煤化工龙头宝丰能源、华鲁恒升。长期推荐油服龙头中海油服(02883)、中油工程和低估值高股息的行业龙头中国石化(00386)。

油价复盘：海外卫生事件二次爆发，需求端悲观预期压制油价表现。

9月下旬以来，美国卫生事件单日新增确诊数止跌回升，欧洲主要国家卫生事件进入二次爆发期，本周意大利、西班牙、德国、法国等相继重启严格的卫生事件防控措施，短期需求再次承压。同时，10月26日美国两党关于经济刺激政策的谈判再次破裂，意味着大选前经济刺激政策出台希望渺茫，10月29日欧洲央行宣布基准利率不变，欧美经济刺激的市场预期落空叠加短期需求端的悲观前景，近期油价显著下跌。

10月29日Brent、WTI盘中最低跌至37.27、34.94美元/桶，较9月30日分别-3.68(-8.99%)、-5.28(-13.1%)美元/桶，较8月31日分别-8.01(-17.69%)、-7.67(-18.00)美元/桶。

下跌依然主要受需求端驱动，预计卫生事件二次爆发导致的全球需求最大降幅在1000-1200万桶/天左右。

我们根据2-5月数据测算得卫生事件可导致的原油需求最大降幅为2019年同期的20%左右，当前卫生事件的二次爆发主要在欧洲、美国和中东国家，上述国家总需求2019年总需求约占全球的50%，即5000万桶/天，若按照20%降幅计算，则上述国家需求最大降幅约为1000万桶/天，如果加上其他国家受卫生事件拖累导致的需求缩减，预计卫生事件二次爆发导致的全球需求最大降幅在1000-1200万桶/天左右。实际上，由于仅有部分国家采取了严格的卫生事件防控措施，且11月北半球将进入冬季取暖油消费旺季，此次卫生事件反复所导致的需求同比降幅可能在1000万桶/天以内。

供应端减产足以对冲需求不足，4月库存累积+空头逼仓导致的负油价很难重现，完全成本曲线仍有一定的支撑作用。

我们测算当前OPEC+(包括伊朗等国)产量同比2019年降幅月740-760万桶/天，美国、巴西等非OPEC+国家产量降幅月270-360万桶/天，全球供应端同比减产总额约为1010-1120万桶/天，现阶段供应端减产基本可以对冲极限情况下的需求缺口。

我们认为当前市场对于基本面的极端情况已有明确认知和合理预期，主要国家的库存也已较7月峰期有大幅回落，因此4月供需严重错配背景下，累库存+空头逼仓导致的油价大幅下跌很难重现。

在较为理性的市场环境下，完全成本曲线(Breakeven price)对油价应有一定指示意义，由于今年以来原油生产商均竭力控制成本，因此当前全球原油完全成本曲线的中后段较卫生事件前大致有4美元/桶左右的降幅，2019年需求85%-90%分位对应的完全成本从40-42美元/桶已大致降至36-38美元/桶。假设供需两端不出现较大的超预期事件，我们认为36-38美元/桶的成本区间可能对本轮油价底部有一定的指示意义。

短期油价走势仍受海外卫生事件、OPEC+减产、美国大选等不确定性影响，坚定看多中长期油价走势。

短期油价的走势仍然存在较大的不确定性，建议主要关注三方面的影响因素：

1)需求端：海外卫生事件及相关国家可能采取的防控措施将成为影响需求的主要力量，目前海内外有多家公司疫苗已进入III期临床阶段，但卫生事件的彻底改善仍难以预期;

2)供应端：若卫生事件导致的1000万桶/天级别的需求缺失持续较长时间，OPEC+能否坚持高额减产以对冲需求缺口值得关注，按原定计划，2021年起OPEC+减产额度将从当前的770万桶/天降至570万桶/天，部分减产国目前提议推迟增产，但具体决议应该会在12月初的OPEC+会议上才能形成，建议持续关注;

3)金融因素方面：美国大选给该国的卫生事件防控措施、未来经济政策均带来巨大不确定性，同时也将对需求预期、中美贸易关系、美元指数和国际油价造成影响。长期来看，2014年以来低油价导致的低资本开支导致全球原油供应潜力不足，我们预计在需求持续恢复背景下，2022-2023年前后基本面可能呈现供不应求的状态，预计2021-2022年布油中枢将达到55~60美元/桶区间，随后将随着供需格局的扭转进一步回升至60美元/桶以上。

风险因素：

海外卫生事件持续恶化;产油国减产不及预期;中美争端加剧。

投资策略。

短期油价仍存波动可能，坚定看好中长期持续回升。油价回升周期推荐低成本油企龙头中国海洋石油(00883)，聚酯、烯烃龙头恒力石化、桐昆股份，煤化工龙头宝丰能源、华鲁恒升。长期推荐油服龙头中海油服(02883)、中油工程和高股息炼化行业龙头中国石化(00386)。

（编辑：张金亮）