中信证券：美股科技巨头Q3业绩超预期，进入逐季改善通道

本文来自微信公众号“中信证券研究”，文中观点不代表智通财经观点。

源于电商、云计算等业务的持续强劲表现，以及在线广告等业务的稳步复苏，美股科技巨头三季度业绩好于市场预期，四季度展望亦相对积极，预示整体业绩进入逐季复苏通道。短期北美云厂商资本开支有望继续在低点徘徊，但考虑到市场需求变化、新IDC项目竣工等因素，2021Q1将是周期趋势重要观察窗口。长期来看，卫生事件后个人用户线上习惯延续，企业数字化、云化进程推进，料将持续利好科技巨头，同时市场当前偏低的利率水平亦将对科技巨头估值提供持续支撑。

业绩回顾：三季度业绩超预期，进入逐季改善通道。

本季度美股TOP 5科技巨头（FAAMG）合计实现营收2656亿美元（+18%），受益于费用控制及线下活动的降低，利润端亦改善显著，净利润520亿美元（+31%），持续二季度以来的复苏趋势。

全球在线广告业务实现显著复苏，同时电商、云计算等业务继续保持稳健增长，苹果公司因iPhone12发售延后影响，导致Q3业绩不及去年同期，但可穿戴、在线服务等子板块仍表现突出。整体来看，自二季度触底之后，科技板块基本面自Q3开始逐步进入复苏周期，其中主要驱动力量来自于电商、在线广告、云计算等子板块。

展望四季度，相较前三季度，科技巨头对四季度业绩展望相对更为积极，但主要企业亦谈到了卫生事件反复、政策监管等可能带来的不确定性。

细分业务：在线广告业务显著复苏，电商、云计算等继续保持强劲增长。

以在线娱乐、电商为主的线上业务延续二季度的强劲增长态势，亚马逊(AMZN.US)电商业务同比+43%，同时在线广告业务的复苏显著超出预期，Facebook(FB.US)广告收入增速重回20%，谷歌(GOOG.US)广告业务增长超10%，IAB调研亦显示出较强复苏趋势。云计算方面，主要厂商的运营效率持续改善（AWS+29%，Azure+48%，谷歌云+45%），当季新增在手订单好于市场预期。硬件方面，苹果公司(AAPL.US)因手机发布滞后不及预期，但PC、PAD类产品受办公、教育等需求驱动好于预期。

资本开支：短期低点徘徊，2021Q1为重要观察点。

四大巨头（亚马逊、微软、谷歌、Facebook）2020Q1资本开支合计281亿美元（同比+35%），但部分源于亚马逊物流仓储投入大幅增加所致。对于全年资本支出指引，Facebook、谷歌均维持上季度全年预测，较2019年小幅下滑。亚马逊虽没有明确表述，但考虑到电商、云计算等业务拉动，预计资本支出同比缩减概率较低。上游芯片端，服务器BMC厂商Aspeed 三季度月营收同比增速大幅回落，Intel数据中心部门Q3同比下滑11%，并预计Q4政企及云厂商需求进一步放缓。

我们判断，短期北美云厂商资本开支仍将在低点徘徊，但考虑到强劲云市场需求、新IDC项目竣工等潜在因素影响，2021Q1将是资本开支趋势重要观察窗口。

市场表现：基本面、市场利率仍将对当前的估值提供持续支撑。

目前FAAMG合计市值约6.7万亿美元，占美股市场整体、标普指数市值比重分别达到14.1%、21.2%（上一季度为14.4%、22.6%），占美股市场比重、整体静态估值继续维持高位。FAAMG突出的股价表现和较高估值水平反映了市场在波动环境中对确定性的追逐，以及宽裕流动性下美股市场风险溢价的明显降低。目前FAAMG静态PE约为34X，处于历史高位，但考虑到当前较低的市场利率水平，以及科技巨头整体逐季改善的业绩预期，当前的估值仍有望得到持续的支撑。

风险因素：

海外卫生事件超预期扩散风险；欧美经济复苏低于预期风险；中期个人用户消费不足、企业IT支出下滑超预期风险；国际贸易冲突持续加剧风险等。

投资策略：

FAAMG三季度整体业绩超越市场预期，远程办公、在线娱乐、电商等在线业务延续Q2强劲势头，PC、平板电脑等继续受益于居家办公、学习等需求，在线广告业务显著复苏，云计算业务在手订单、盈利能力继续向好改善。目前科技板块整体正进入业绩逐季改善的通道，同时长期来看，卫生事件后个人用户线上习惯延续，企业数字化、云化进程推进，料将持续利好科技巨头，同时市场当前偏低的利率水平亦将对科技巨头估值提供持续支撑。

(编辑：李国坚)