透视百度Q3财报：长期主义下的百度(BIDU.US)正处于新一轮周期起点

即使今年股价最大涨幅超80%，但关于百度(BIDU.US)价值被低估的话题仍在投资圈中热议。

之所以有此现象，主要有以下三方面的因素，其一是自2018年开始，由于广告业务面临调整再加上市场环境恶劣，百度股价严重超跌，为后续的价值回归埋下伏笔;其二，百度广告业务在调整之后逐渐恢复元气;更为关键的是，随着5G建设在2020年的加速推进，百度的AI商业化远超市场预期，AI作为百度长期新增长点的趋势越加明显。其三，当前的市场大多以PE整体给百度估值，导致其AI创新业务的真实价值被低估。其实，百度的各业务分部都有着不一样的估值逻辑。

投行显然也注意的了百度的变化，高盛、巴克莱、keybanc等均开始为百度的云、Apollo等AI业务进行独立估值，只为更准确的计算百度的真实价值。

而在11月16日发布的2020年第三季度业绩中，百度广告业务企稳，AI加速商业化的逻辑再次得到验证。据财报显示，百度该季度的核心在线广告收入为184亿元，得益于智能云业务收入攀升，核心非在线广告收入为29亿元，同比增长14%。

同时，在第三季度中，百度的智能语音、自动驾驶都取得了突破式的成就，这也意味着，百度坚持技术价值的长期主义终于迎来了阶段性胜利。而随着5G商用的持续推进，AI创新业务将释放更大价值。可以肯定，立于风口且前景广阔的AI业务，将成为百度价值回归路上的强力推进器。

积极稳健的移动生态业务

其实，在百度的各业务分部中，只有广告业务适合于PE估值法。原因在于，广告业务的发展已趋于平稳，在百度对移动生态基础设施的持续打造下，该业务的内在价值陆续释放。

9月时，百度 App 日活跃用户数达2.06亿，在亿级体量基数上仍保持增长态势。这主要得益于百度移动生态持续升级内容和服务一体化基础设施，形成了从搜索到社交互动，再到交易消费的独特闭环服务生态，对用户的黏性逐渐增强。

而作为移动生态的支柱产品，百家号、智能小程序、托管页在该季度内表现持续向好。数据显示，百家号9月时的内容创作者数量达到360万，同比增长52%;智能小程序数量是去年同期的近3倍，来自托管页的收入占百度核心在线营销服务收入近三分之一。

同时，百度 App 庞大的用户规模吸引了丰富的以信息和知识为核心的直播及短视频内容，持续攀升的用户参与度和用户规模为百度移动生态实现多元化变现创造了巨大潜力。且随着对YY Live的收购，非广告业务将成为移动生态系统中的重要部分，直播、会员付费等非在线广告收入未来将成为百度收入增长的重要驱动力。

在电话会议上，百度管理层介绍到，在包括医疗保健、教育、汽车、生活方式和软件等垂直广告领域，百度第三季度已实现了正增长。且得益于应用内搜索查询和CPM增长，应用内广告收入继续保持两位数增长，已成为百度移动生态系统收入的主要来源。

可见，在移动生态基础设施的持续完善下，百度的广告业务已随经济的回暖迎来快速反弹，至第四季度时，有望取得更好表现。

快速发展的新兴业务——泛云产品

而在AI创新业务中，由于各分部业务发展的趋势及商业化程度的差异，不同的业务分部，也存在着不同的估值逻辑。比如AI业务中在快速发展的百度云便适用于PS估值。对于高速成长的业务，PS的估值方式更为合理。百度快速发展的泛云产品主要包括智能云、智能交通、车联网等。

据全球权威咨询机构IDC于7月14日发布的《中国人工智能云服务市场 研究报告(2019)》显示，在中国AI公有云服务整体市场格局中，百度智能云在整体调用量、市场份额方面均名列第一，其拥有最多的AI产品数量，领先阿里云、腾讯云、AWS 和华为云等厂商。这是百度智能云连续两年在 AI cloud 领域排名中国第一。

事实上，AI云服务厂商已成为驱动AI创新的重要力量，而百度正在通过智能云，把自己领先的AI技术，高效、快捷接入到各行各业，在促进AI行业发展的同时，亦加速自身AI云服务在市场中的渗透。

且在第三季度内，百度对智能云持续完善。在8月20日的2020百度智能计算峰会上，其重磅发布了自主研发的新一代云基础架构百度“太行”，以及六大新产品并升级四大应用平台，实现智能计算能力的全面升级。

据百度管理层在电话会议中介绍，第三季度时，在互联网、交通、金融服务和医疗保健行业的客户推动下，百度AI云第三季度的收入稳步增长，达到22亿元人民币，同比增长41%。

当前，各行各业乃至地方政府都在积极拥抱数字化转型和智能化升级浪潮，凭借领先的AI解决方案，百度于市场中形成了差异化的发展路线。凭借差异化带来的竞争优势，百度云有望持续发展。

自动驾驶及其他引领行业的前沿业务

而在AI创新业务的智能语音、自动驾驶两大分部业务中，则更适用于对标估值法。该两大分部业务与百度云、广告业务均有明显差别，即由于大规模的商业化并未落地，业绩并不能反映该两分部业务的价值，但其真实的内在价值却随着技术的进步而不断提升。因此，若将百度的智能语音、自动驾驶放入整个平台中以PE进行估值，其真实价值也将被大幅压缩。

况且在第三季度中，百度的智能语音、自动驾驶都取得了突破式的阶段性成就，这也就意味着，两分部业务的价值也将随之明显提升。

小度科技完成独立融资绝对是百度智能语音发展进程中的标志性事件。9月30日，百度宣布旗下智能生活事业群组业务完成了独立融资协议的签署，融资完成后，小度科技投后估值已上升至约200亿元，百度对其仍有绝对的控制权。

小度的独立融资即是向市场市场证明了小度科技的价值，亦是为后续登陆资本市场做铺垫，而知名投资机构的跟投，则侧面说明了小度科技前景向好。

当然，这背后均有亮眼的业务数据做支撑。据市场研究机构Canalys 的数据显示，2020年上半年，小度智能音箱全品类出货量中国第一，也是自2019年至今累计出货量全国第一。其中，在智能屏细分市场领域，2020年Q2小度智能屏全球出货量稳居第一，同时位列全球有屏智能音箱历史总出货量第一。值得注意的是，第二季度小度智能屏出货量307万台，超出国内另外两大智能音箱品牌之和的两倍以上。

而在硬件产品扩张的同时，小度助手的覆盖亦快速提升。技能开发者数量则是生态繁荣的关键，目前，在小度技能开放平台上的技能开发者数量已经超过4.2万人，拥有4000多项优秀技能。

除小度科技外，自动驾驶在该季度内亦是超预期发展。作为全球最大自动驾驶开放平台和生态，Apollo代表中国最强自动驾驶实力。目前已形成自动驾驶、车路协同、智能车联三大开放平台。自动驾驶方面，超过十项中国第一，技术实力领跑行业。

据知名研究机构Navigant Research发布的最新自动驾驶竞争力榜单显示，2020年，唯一上榜的中国玩家百度Apollo排名再次跃升，首次挺进Navigant Research报告国际自动驾驶“领导者”行列。而在第三季度内，百度的自动驾驶与智能交通亦取得了关键进展，自动驾驶落地加快，智能交通商业化提速。

2020年8月21日时，百度在沧州开放Apollo Go自动驾驶出租车服务，沧州市民通过百度地图，即可一键呼叫免费搭乘体验，沧州由此成为中国第一个可以在主城区打到Robotaxi的城市。这也是继今年4月在长沙全面开放之后，Apollo在第二个城市上线常态化的打车服务，这意味着Apollo正在加速规模化部署，百度无人车服务Apollo Go迈入多地运营的全新阶段。

至2020年9月10日，百度Apollo宣布在北京正式开放自动驾驶出租车服务Apollo Go，北京用户可以在百度地图及Apollo官网上预约体验Robotaxi。北京此次开放的自动驾驶载人测试区域总长度约700公里，覆盖亦庄、海淀、顺义的生活圈和商业圈等近百个站点,全国开放区域最广、测试里程最长。此次自动驾驶出租车服务在首都的落地,为中国自动驾驶的发展起到了引领和表率。

而在2020年9月15日百度联手央视新闻全程直播的“万物智能——百度世界2020”大会上，百度集团副总裁、智能驾驶事业群组总经理李震宇介绍了完全无人驾驶的三大要素：“前装量产车”、“AI老司机”、“5G云代驾”。这三大要素也是目前全球自动驾驶行业的最高标准和门槛。全无人驾驶是百度Apollo历时7年的研发成果，其技术落地是Robotaxi实现商业闭环的必要条件，将加速中国自动驾驶大规模商业化部署。

据行业数据显示，市场中对于领先的自动驾驶公司的估值为54亿美元至300亿美元之间。作为全球最大自动驾驶开放平台和生态，Apollo已代表中国最强自动驾驶实力，百度在自动驾驶方面的估值自然也不会低于此。

与2018年不同的新周期起点

事实上，关于百度低估与否的讨论，是对估值模式的不同探讨，但从本质来看，是对百度是否已处于新一轮技术周期的起点验证。国金证券对百度当前的发展评论到“在PC互联网、移动互联网之后，一定会进入家居互联网、车联网时代，这是两个尚待开发的新入口、新场景，而百度的战略或许就是做这两个领域的安卓，不是单纯的技术解决方案商，而是平台、基础设施、综合运营三位一体的服务商，即将谷歌在智能手机行业做过的事复制到智能家居、车联网领域。”

而从DuerOS以及Apollo当前所积累的技术、生态以及市场优势来看，百度确实是最有潜力的玩家之一。

但市场的奇怪之处在于，能真正准确判断转折点的投资者并不多，这便是实现超额收益最大的差距之一。典型的例子便是2018年，当时的AI与自动驾驶概念火热，券商投行亦顺势唱多百度的AI新业务，但当时的行情属于炒预期，整个AI与自动驾驶概念板块走得并不持续。

但在两年后的今天，凭借智能音箱国内出货量第一的智能语音业务，百度已在智能家居的入口上掌握了主动，且智能交通自2020年开始明显放量，自动驾驶亦于北京率先落地。拉长周期来看，当前的百度确实处于新一轮技术周期的起点无疑，这也是百度坚持技术价值的长期主义所取得的阶段性胜利。

随着关于百度新技术周期的观点逐渐成为市场共识，其股价有望迎来价值释放的主升阶段，而目前，或许就是埋伏的好时机。