中信证券：长城汽车(02333)混动技术实现突破，自动驾驶有望超预期

本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：陈俊斌、尹欣驰。

近日，我们参加了长城汽车(02333)12月15日的混合动力架构(DHT)发布会，并参加了12月18日股东大会后的管理层交流会。根据公司最新披露的技术信息，我们看好长城汽车新一代产品在插电混和混合动力方面的竞争力，预计明年公司将继续维持强势车型周期。此外，公司有望于明年起推出全新自动驾驶系统，预计产品竞争力处于行业领先地位。维持对长城汽车(A+H)“买入”评级。

长城柠檬平台混动架构——“DHT架构”发布，有望实现自主品牌“零的突破”。

12月15日，长城汽车在保定哈弗技术中心正式发布“柠檬混动DHT”技术，其特点可以概括为1套DHT高集成度油电混合系统(七合一系统)、2种动力形式(兼容HEV和PHEV)、三套动力系统(1.5L+DHT100、1.5T+DHT130、1.5T+DHT130+P4)。这套系统针对“城市为主、兼顾高速”的用车场景，进行全工况优化，以解决用户使用现有燃油和混动车辆时的痛点。目前来看，DHT将兼容PHEV和HEV两种动力方式，PHEV的产品预计将主打超高续航里程(200km)的插电混车型，其产品的消费者定位将比较类似于理想One的定位;而长城的HEV产品技术路线则类似本田i-MMD，有望打破丰田、本田的专利垄断，实现自主品牌在深混的“零的突破”。

实现全速率“快顺静省”，契合用户需求。

混动车型的优势主要体现在“快顺静省”方面，柠檬平台搭载混动专用发动机，与双电机配合，通过驱动模式的智能切换，实现更强的燃油经济性(“省”)，更快速的响应和更充沛的动力(“快”)，平顺的模式切换(“顺”)与更低的噪声(“静”)。具体而言，测试中长城汽车的B级HEV SUV产品已达到中低速/高速工况百公里油耗5L/6.5L;四驱版PHEV车型百公里加速缩短到5.2秒，较当前市场中的竞品车型有非常高的技术优势。DHT混动架构是长城自主设计，独立研发，并具备完全自主知识产权的技术。公司在12月15日技术发布会上透露，截至目前公司拥有相关专利199项，其中核心专利80项。

自动驾驶产品有望实现后来居上，预计产品竞争力将处于行业领先地位。

公司目前共有自动驾驶研发人员300余人，力图专注“自动驾驶算法+控制器平台+线控车辆平台”，并最终成为整体方案解决的领导者。根据公司初步规划，目前在研的HWA项目(L2+)预计将于明年率先亮相，HWP项目(L3级自动驾驶)将于明年下半年随后亮相，我们预计在2025年的装车比例有望分别达到70%和20%。

风险因素：

新车型发布时间低于市场预期;新车型出现重大安全事故;新车销量不达预期;终端市场爆发价格战;与宝马合资的光束汽车合作进度不达预期。

投资建议：

维持公司2020/21/22年EPS预测为0.49/0.88/1.14元。当前A股价格对应20/21/22年53.7/30.2/23.3倍PE;港股价格对应20/21/22年27.8/15.6/12.0倍PE。考虑行业景气、公司盈利能力均触底回升，新能源新车热销有助于提升公司估值。我们给予长城汽车(02333)目标价25港元，对应2021年25倍PE，维持长城汽车(A+H)“买入”评级。

（编辑：张金亮）