医药浪潮之巅后的新选择,估值OR信仰?

作者: 东吴证券 2020-12-22 08:02:40
从产业属性角度看,医药产业划分为三类:以创新药为代表的科技创新;以原料药、器械为代表的高端制造;以医美、服务及药店为代表的消费升级。

本文转自微信公号“东吴研究所”,作者:朱国广

医药浪潮之巅后的新选择,估值OR信仰?

投资要点

2020年回顾:A股医药板块回报显著、地位提升,已成为不得不配产业。截止2020/12/1,申万医药指数上涨41.37%,跑赢沪深300指数17.68个百分点,表现靓丽;医药板块市场占A股市值9%,成为实体经济最大子行业,公募基金对医药(扣除指数和医药基金)配置比例为11.1%,相对较低;目前医药主题基金规模约2000亿,2020新发300亿,发展势头强劲;从基本面看,国内医药产业恢复到疫情前、全球TOP20重磅品种放量依然明显。从产业属性角度看,医药产业划分为三类:以创新药为代表的科技创新;以原料药、器械为代表的高端制造;以医美、服务及药店为代表的消费升级。

科技创新篇

(一)创新药:创新药环境优化,国际化为主要看点。2020年12月初,CDE受理创新药申报临床和临床批准共466件,同比增长173.5%,受理创新药申报上市和上市批准共50件,同比增长212.5%。通过临床审批加速、优先审评加速和医保准入加速获得先发优势,最终通过销售推广迅速占领市场;研发模式:创新药研发模式Fast-Folow-On与License in共存,目标License out实现国际化。截至目前,获得美国FDA批准的突破性疗法的公司有4个,15余家公司获得孤儿药资格,12余家公司获得快速通道审评资格。建议关注二类企业:1)综合性Big Pharma,如恒瑞医药、中国生物制药(01177);2)Biotech (License in&Out),如信达生物(01801)、百济神州(06160)等;

(二)疫苗:黄金赛道,国产品种有望迎来放量密集期。海外疫苗公司方面,疫苗业务整体受卫生事件影响较小,部分相关品种如赛诺菲(SNY.US)的流感疫苗、默沙东(MRK.US)的23价肺炎疫苗等放量明显;国内疫苗板块基本无降价风险、反而部分产品提价,在国产替代+消费升级+新品种放量逻辑下,行业长期发展向好。2021年,智飞生物的微卡疫苗、康泰生物的13价肺炎疫苗及人二倍体狂犬疫苗有望获批上市,有望实现重磅产品的快速放量,业绩得到显著体现;在新冠疫苗方面,辉瑞/BioNTech在英国已获批紧急使用,国内国药很可能率先获批,2021年将是新冠疫苗爆发的关键时间窗口,头部企业有望享受显著利润。重点推荐康泰生物、智飞生物、万泰生物,建议关注沃森生物、康希诺(06185)、康华生物等。

高端制造篇

(一)医疗器械:优选非医保器械,精选业绩确定性公司。2021年耗材集采持续扩面情况下,优选医保无关的设备公司和业绩确定性较高的耗材公司:1)医疗设备是医院的固定成本且采购以单个医院为主,无集采风险,重点推荐迈瑞医疗,建议关注理邦仪器、开立医疗;2)自费类医用耗材不涉及医保支付,集采可能性极小,重点推荐欧普康视,建议关注三诺生物;3)医保相关类耗材:综合性抗风险能力强的、业绩较为确定的龙头,重点推荐威高股份,建议关注康德莱、微创医疗;治疗方式创新、且竞争格局好的产品受集采影响较小,重点推荐健帆生物、建议关注心脉医疗、佰仁医疗、沛嘉医疗等;出口能力较强的企业可通过海外市场对冲国内集采的风险,重点推荐南微医学、威高股份,建议关注天臣医疗等;4) 2021年常规IVD产品迎来恢复性高增长,我们看好化学发光、分子诊断、POCT、第三方实验室四大主流赛道,各领域龙头公司中长期看均具备良好的成长性。尤其是国产化学发光行业,政策相对友好,行业进入3-N成长新阶段(主要特征是地级市三级医院大规模进口替代),预计未来3-5年行业复合增速近30%,至25年国产规模有望突破250亿元,是21年IVD领域我们最为看好的方向。推荐新产业、安图生物,关注亚辉龙、迈克生物等。

(二)CXO:全球新药研发景气度持续高涨,精选“高性价比”标的。先行指标上大药企研发投入、医药行业融资金额等趋势良好,尤其是20年Q3全球医疗健康领域融资总额1420亿元创历年Q3新高,环比20年Q1、Q2同样升温,行业高景气可以持续。中国CXO公司在技术、成本、客户响应速度等方面具备全球优势,根据我们测算,药明康德(02359)、药明生物(02269)、泰格医药(03347)、凯莱英、康龙化成五大头部公司合计全球市占率CR5有望从2019年的3.9%提升至2029年的17.4%,收入端较2019年有8-12倍空间。我们从长期空间、明后年增速、估值三个维度来筛选“高性价比”标的,推荐九洲药业、凯莱英、药明康德。

(三)API:21年战略性配置原料药,三个维度寻找行业投资机会。原料药是中国制造业崛起的标签,国内具备众多能够低成本生产出符合美国FDA、欧盟CE认证产品,此次新冠疫情对全球原料药产业链压力测试,凸显中国企业产业地位;原料药是我国医药产业中国际化最强的子产业,大部分原料药公司收入来自海外,不受制于国内医保控费,相反集采弱化了产业链中销售的作用,可以借助集采向制剂延伸产业链并大幅提高收入,是集采政策的受益者;从供给角度看,近年来部分原料药企业完成再融资,尤其是20年奥翔药业、天宇股份等特色原料药公司通过增发、可转债等共融资75亿元扩产,为未来2-3年高增长奠定产能基础。截止20年12月,原料药板块(申万)市盈率(TTM)约为34倍,低于历史均值8个单位,吸引力较强。推荐华海药业,建议关注奥翔药业、博瑞医药、司太立。

消费升级篇

(一)医美:医美赛道资产证券化加速,备受资金青睐。疫情下体现增长韧性,2020年Q3爱美客/华熙生物收入分别同比增长43.2%/35.7%。我们认为2021年医美板块仍将表现持续亮眼,主要原因包括:1)医美渗透率提升空间极大,目前我国内陆医美渗透率约3.6%,约为日本的1/3,美国的1/5,韩国的1/6。2)医美产品多样化,国产品牌份额趋于提升,如玻尿酸主要国产品牌市占率从2016年的20.5%提高至2019年的28.1%。3)医美新项目不断丰富,新上市产品潜在放量机会较大,2020年已新获批2款注射用肉毒素。4)医美行业监管趋严,行业发展更加规范,将利于正规持证品牌获取存量市场份额。重点推荐爱美客、华熙生物,建议关注:昊海生科、华东医药等。

(二)医疗服务:政策免疫下永恒的投资主题。2021年持续看好医疗服务板块,主要原因包括:1)医疗需求刚性,尽管疫情推迟了就医的时间,但随着国内控制良好,就医需求快速恢复;2)随着居民消费意识的不断提高,医疗服务消费显现量价齐升,头部企业的投资价值更加突出。如爱尔眼科2016-2019年屈光项目收入CAGR达46%,高单价手术占比不断提高。3)政策免疫,随着医保局控费政策推进,医疗服务作为避险赛道更值得投资。重点推荐信邦制药、爱尔眼科,建议关注:锦欣生殖(01951)、通策医疗、美年健康等。

(三)药店:21年药店板块仍将稳健向上。受益于对防疫产品、消毒产品的需求增长,2020年药店板块实现业绩快速增长。展望2021年,我们认为药店板块仍将稳健向上发展,主要原因包括:1)资本助推,头部连锁药店公司融资不断加快,全国加速复制扩张;2)药店连锁化率(2019年55.34%)、集中度(2019年CR5约15%)持续提升,但相较于发达国家(美国2000年连锁率已达75%,2017年CR3已达85%)仍有较大提升空间;3)处方外流持续推进,预计2025年在药店的销售额达4209亿元,增量巨大。重点推荐大参林、老百姓、益丰药房等,建议关注:一心堂。

投资策略:尽管受到创新药医保国谈、器械国采等影响,创新药国谈进医保后放量将会明显提速,信达生物PD1为典型代表,另外创新药公司必须考虑国际化战略方有未来;器械耗材国采扩面必然趋势,最终体现为成本、产品线及国际化能力的较量。2021年具体思路:尽管医药板块估值较贵,但其增长的确定性成为众多机构投资者重配方向;消费升级及高端制造板块机会可能更多,科技创新领域高成长创新药及疫苗也会有大机会。基于上述判断,2021年重点推荐八支个股:恒瑞医药、智飞生物、迈瑞医疗、药明康德、长春高新、爱尔眼科、益丰药房、康泰生物。

风险提示:政策影响的不确定性、研发进展不及预期、商业化推广不及预期、海外审批或收益不达预期。

(分析师 朱国广)

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