宋雪涛：港股的投资机会和风险

2021年开年以来，南向资金持续净流入超过1548亿元人民币，恒生指数累计上涨8.85%（截止到1月19日）。

资金看好港股是有原因的。

第一，2021年中美关系有望在拜登新政府上台后从脱钩重新回到再接触状态，香港的环境也有望逐渐改善，压制港股估值的两大因素有所减弱。

第二，在港上市公司（特别是大陆企业）中有较大比例为周期性行业，可以预见的是受益于全球经济复苏，这部分公司的2021年业绩将有确定性改善。

第三，港股受海外市场流动性的影响大于受国内市场流动性的影响，目前来看，2021年海外流动性在疫苗带来群体免疫前仍然会维持宽松，而国内流动性在大多数时候是紧平衡的状态，对于港股而言，整体的流动性压力小于A股。

因此从全年来看，港股的投资机会应该好于过去两年。但以上利好因素并不是最近才出现，自去年12月拜登确认成为美国当选总统之后，看多港股的声音就越来越多，但最近南下资金大举买入港股，还是遇到了催化剂，让看多港股成为共识。

这个催化剂就是国内流动性环境的预期发生了变化。1月白马股抱团的主要驱动力是12月以来超预期宽松的流动性环境，但是12月社融增速低于预期和1月MLF缩量续作，让机构产生了流动性环境再度收紧的担忧，抱团白马的结构开始解体，资金趋向于流入低估值和业绩确定性改善的方向，因此资金流入港股的逻辑与资金进入半导体和周期金融板块轮动的逻辑是一样的。

这也意味着南向资金流入港股是市场的短期风格切换，并不代表市场的长期投资方向发生变化。从港股基金的表现就能看出来，南向资金在港股依然是抱团状态。今年以来场内交易的港股基金累计涨幅大多在15％以上，涨幅远超恒生指数，其中港股100ETF、港股通LOF、恒生H股开年以来均涨超205%，上证港股通ETF、香港证券ETF等多只基金也已上涨15％以上，多只基金溢价率超5%。

港股的投资机会好于过去两年，特别是价值股有确定性修复机会，但作为一个独特的市场，港股也有一些不同于A股的风险因素。

第一，港股实际上并不便宜。港股的便宜只是和A股相比，去年9月AH溢价处于历史高位，当前AH溢价位于过去十年中位数附近，恒生指数静态PE 16.9倍，PB 1.42倍；Wind全A静态PE 23.8倍，PB 2.1倍。但港股目前的估值和自己历史比并不便宜，恒生指数的风险溢价在10%分位以下，整体处在盈亏比较低的状态。原因是港股估值两极分化严重，成长科技很贵，传统周期很便宜。2020年恒生指数了下跌3.4%，但恒生科技指数2020年上涨了80%（PE 48倍），恒生地产指数下跌了近20%（PE 13倍）、恒生能源指数下跌了超30%（PE 14倍）。

第二，港股是一个机构市场，港交所的报告显示，港股中个人投资者的占比只有十分之一左右。内资在港股市场的投资经验不如香港本地机构与外资机构。而香港市场几乎所有投资者都非本土资金，香港本身也缺乏货币政策和财政政策空间，汇率更是联系制度。大经济体的流动性溢出是港股市场流动性的主要来源。而港股市场受海外流动性的影响大于国内流动性。今年港股的一个投资机会是内外流动性收缩的不同步，港股受益于海外流动性溢出，但未来也要警惕美元走强、人民币贬值后，海外流动性收缩的风险。

最后，对于港股的投资要分清楚哪些是赚beta的钱，哪些是赚alpha的钱。港股市场以旧经济公司为主，整体的成长性较弱，长期来看盈利增速不具有吸引力，赚beta的钱来自于海外流动性的外溢，背景是内外流动性收缩不同步，但这个机会不会长期存在。赚alpha的钱来自于在港上市的新经济公司，部分公司不在A股上市，未来绩优中概股回港上市有望持续，港股的科技消费板块不缺乏好标的。

（编辑：曾盈颖）