国信证券：美国四大行四季度盈利大幅改善

摩根大通(JPM.US)、美国银行(BAC.US)、花旗集团(C.US)和富国银行(WFC.US)近期陆续披露2020年四季报，第四季度分别实现净收入292亿美元、202亿美元、165亿美元和179亿美元，分别实现净利润121亿美元、55亿美元、43亿美元和30亿美元。

2.1 摩根大通净利润高增，花旗集团和富国银行业绩大幅改善

摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行第四季度净利润同比分别提升42.4%、下降21.8%、下降13.6%和提升4.1%，较第三季度分别提升38.4%、下降6.3%、提升20.7%和提升60.0%，摩根大通业绩高增，花旗集团和富国银行业绩大幅改善。但2020年全年来看，美国四大行全年净利润仍是大幅下降的，摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行全年净利润同比分别下降20.0%、34.8%、41.4%和83.1%，公共卫生事件对美国银行业带来了较大冲击。

对四大行累计净利润增速归因分析，2020年四大行业绩拖累因子分别是资产质量和净息差，其中，（1）出于对资产质量担忧，四大行大规模计提贷款损失准备，但三季度以来拨备计提力度持续大幅减弱，带来业绩持续改善。（2）美联储大幅降息到零利率，四大行净息差大幅收窄给净利润带来较大负面冲击。另外，摩根大通、美国银行和花旗集团资产高增是业绩的主要正贡献因子。

2.2 削减不良贷款损失准备金，不良悲观预期持续修复

2020年美国四大行开始施行CECL准则，上半年公共卫生事件对美国经济带来巨大冲击，出于审慎原则，上半年美国四大行均大幅计提拨备，为最坏的情况做好准备。考虑到美国四大行拨备覆盖率已处在2008年金融危机以来的高位，疫苗取得重大进展以及美国经济复苏动力增强等因素，四大行在2020年4季度削减了不良贷款损失准备金，带来业绩大幅改善。但不良贷款拨备覆盖率仍处于高位，2020年末摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行不良贷款拨备覆盖率分别是267.9%、379.7%、440.3%和212.1%。

美国经济复苏态势增强，银行资产质量悲观预期大幅改善。美国失业率自4月份达到阶段性高点后持续下行，2020年末为6.7%，较高点下降了8.1个百分点。美国ISM披露的制造业PMI自6月以来持续在枯荣线以上且处于提升态势，表明美国经济复苏态势持续增强，美国四大行资产质量悲观预期也将随着经济复苏而持续修复。摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行四季度年化净核销率分别是0.42%、0.38%、0.88%和0.26%，环比三季度分别下降了5bps、2bps、25bps和3bps。2020年末摩根大通不良率（Nonaccrual loan rate）为1.04%，环比3季度末下降7bps，美国银行、花旗集团和富国银行期末不良率分别是0.53%、0.79%和0.94%，环比3季度末分别提升5bps、5bps和10bps。银行不良暴露较经济周期具有一定的滞后性，因此未来一段时间美国四大行不良率可能仍有所上行，但因为2020年上半年年美国以计提充足的贷款损失准备金，因此不良处置压力不大。我们认为随着经济的持续修复，美国四大行或将进一步削减贷款损失准备金，带来业绩持续改善。

2.3 净息差有企稳迹象，非息收入表现差距较大

摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行四季度年化净息差分别是1.80%、1.71%、2.00%和2.13%，同比收窄58bps、64bps、65bps和40bps，环比三季度分别收窄2bps、1bp、3bps和0bp，收窄幅度较二三季度明显下降。受益于资产规模扩张和净息差企稳，摩根大通、美国银行和富国银行净利息收入降幅有所收窄。美国经济未来仍面临较大压力，预计2021年美国仍维持较低的利率市场环境，净息差将持续处在低位。

美国四大行非息收入表现差距较大，其中摩根大通非息收入实现较好增长，富国银行整体表现较差；花旗集团1季度非息收入高增后持续下滑，美国银行手续费及佣金收入实现了较好增长，但投资收入表现不佳，是拖累业绩不达预期的重要原因。

2.4 2020年资产高增，信贷比重下降

富国银行受制于2018年美联储发出的禁令[1]，资产规模维持稳定，其他三大行2020年总资产高增。摩根大通、美国银行和花旗集团2020年总资产分别扩张26.0%、15.8%和15.8%，较2019年增速分别提升了23.5%、12.5%和14.1%。但四大行压降了信贷配置比例，摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行期末贷款净值占总资产的比重分别为29.1%、32.6%、30.8%和46.3%，较年初分别下降了6.1个、7.8个、6.5个和4.4个百分点。随来随着经济的持续修复，美国四大行信贷配置比例将有所提升 。

[1]受假账户事件冲击，2018年美联储发出禁止令对富国银行业务增长进行限制，要求富国银行资产规模控制在2017年末水平，不得扩充资产规模，直到其真正提高了公司治理有效性和合规与操作风险控制。

2.5 美国四大行股价有所修复

摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行2020年初至今（截至2021年1月21日）股价分别下跌0.25%、8.47%、20.76%和38.07%。但过去一年录得最低收盘价以来股价分别上涨了76.9%、79.3%、80.7%和52.1%，股价明显修复。

受益于美国经济复苏，美国四大行业绩大幅改善，资产质量悲观预期持续修复，息差也开始企稳，这也反映在了美国四大行资本市场股价的修复上。

我国经济复苏强劲，货币政策逐步回归常态化，因此我国银行业业绩改善确定性和改善幅度都要高于美国银行业。当前我国银行板块估值不管横向还是纵向都处于低水平，2021年我国银行业估值修复行情确定性高，且有望迎来基本面改善和估值提升的戴维斯双击，我们维持行业“超配”评级。

若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策宽松对净息差的负面影响、企业偿债能力下降对银行资产质量的影响等。