放量上涨破新高，好未来(TAL.US)Q3亏损却带来巨大能力?

依靠超预期业绩，好未来(TAL.US)迎来放量大涨，股价创出上市新高。

智通财经APP观察到，近日教育股龙头好未来发布了截至2020年11月30日的第三季度业绩，期内营收为11.191亿美元，与上年同期的8.290亿美元相比增长35%。净亏损4360万美元，而上年同期净利润1960万美元。基于非美国通用会计准则(Non-GAAP)，净利润1040万美元，而上年同期净利润为4970万美元。

当日美股开盘后，好未来股价小幅低开，随即直线拉升，仅用半小时股价涨幅拉至22个点，盘中最高价84.43美元的价格创上市新高，截至收盘涨幅回落至15个点报78.04美元，市值达到468亿美元。

从业绩数据看，营收与利润出现割裂。根据业绩公告，11.19亿美元的营收较Q2中10.6-10.9亿美元的指引高出5.6%至2.7%，超出市场预期，但是净亏损却进一步扩大。把脉公司发展动向，好未来的业绩究竟何去何从?

营收提速，亏损加大

智通财经APP观察到，自2018年以来国家对于民营高教、k12教育企业等等出台了一系列规范方案。从好未来的季度业绩可以看到，自FY19Q2(2018年6月-8月)开始，公司的营收增速不断下滑，从往期季度增速70%的水平逐渐下降至20%至30%的水平，这一方面是由于政策原因，另一方面也源于市场竞争进入深水区，因此可以预判，在当前格局下，好未来的业绩增速处于目前的区间是比较合理的。

竞争激烈的另一个数据表征则是好未来的净利润出现剧烈波动。FY20Q1季度，好未来出现季度盈转亏，复盘当期业绩，在收入同比增长，毛利率同比稳定环比小幅下降的情况下，营销费用比大幅增长6个点，而在此之前，好未来的净利率也才勉强超过10%的水平。营销费用大幅增加，叠加投资减值损失，导致出现盈转亏。

而也是在此之后，好未来的季度业绩一改之前的稳定盈利状态，例如FY20Q4净亏损达到9000万美元，而在FY21Q1则又盈利超过8000万美元，直到FY21Q3再次亏损超过4000万美元。

智通财经APP观察到，过去几年，好未来的毛利率虽然有所波动，但是总体是比较稳定，而影响净利率的主要原因是费用支出，其中行政费用比也一般稳定在25%左右，波动相对较小，因此影响净利率的核心因素是营销费用。

从往期数据可以看到，2018年之前，好未来的营销费用比在15%以下，但是近两年水涨船高，FY21Q2接近35%，Q3则达到了近38%。而这背后则是因为好未来不断加大线上布局和营销力度的结果，尤其是去年受公共卫生事件的影响，进一步激发了教育企业布局线上教育的步伐，在教育市场越来越饱和参与者越来越多的格局之下，“烧钱”则是必然的。

虽然公司仍然亏损，但是加大营销之后的效果也是有的，除了营收仍然稳步上升之外，从递延收入的数据可以看到，好未来的递延收入在经历了几个季度的低迷之后，再次重启高增长。对于线上教育而言，各家企业重新展开竞争，初期的营销大战似乎不可避免，盈利则反而是后话，前期主要是占据市场。

线上发力，线下下沉

虽然好未来加大了线上教育营销力度，不过目前线下板块仍然是公司的基本盘，按照收入贡献来自现在的营收仍然达到近八成，不过线上的收入占比确实在提升。

智通财经APP了解到，对于线上教育，除了传统的录播网课，随着互联网技术的提升，在线直播、OMO等成为当前教育企业发力的新方向。OMO是近两年教育企业提出了新策略，一方面，把小型的学习中心设立在离学生居住地更近的地方，另一方面也会为学生提供更为个性化的服务。再加上公司所提供的本地内容、本地教师、本地服务，来提高学生的学习效率。

例如好未来的双师课堂，通过线上线下结合，提高教学质量，同时增加招生面，扩大潜在市场。CFO罗戎在本季度财报会中表示：“未来一到两年，线上线下融合依然是公司非常重要的策略。” “目前的OMO是过渡期，未来三年好未来可以保持30%-50%的年均增长。”

作为国内k12教育的龙头企业，好未来布局线上的竞争力自然不俗，但是也不代表一帆风顺，不断企高的营销费用可见难度之大，而且其市场效果仍然有待验证。

另外智通财经APP也认为，线上教育对于传统线下教育存在一定程度的替代作用，这意味线上教育市场并不全是增量，对于传统线下教育难以布局的市场而言，线上教育加快了拓展速度，但是对于相对饱和的一二线城市来说，增量并不明显。

与线上教育同步的是，包括好未来在内的教育企业，也在加大线下布局力度，主要方向是市场下沉。截至Q3末好未来在全国布局了990个学习网点，同比环比都有所增长，从往期数据看，长期以来实现了稳步扩张。

但是从业务布局和业绩增长看，Q3好未来的注册学生数量增速达到46%，显著超过营收增速，这说明客单价在逐渐走低，或者说业务扩张的边际效应减弱，这也是所有教育企业在下沉市场面临的问题。

不同于一二线城市，低线城市的消费水平、教育需求要明显降低，但是为了保证师资、教育质量，低线城市的营业成本却难以同步下降，且未来学生人数和学费提升空间较为有限，容易造成越扩张越亏的局面。因此需要持续观察好未来的扩张布局，扩张过快或者城市布局经济水平一般，容易给业绩造成压力。

回到股价，由于好未来由盈转亏，无法用市盈率直接判断。回测一下走势，在2019年好未来首次出现盈转亏时，股价出现了20%的回撤幅度，说明业绩对于公司股价的影响是显著的。但是作为行业龙头，市场对于好未来的预期是看好的，因此长期看股价仍然是震荡上行。尤其是去年线上教育风口起来之后，好未来股价三个月涨幅达到了50%，本质也是炒预期。因此从目前来看，当前的股价仍然对于预期业绩有较大的透支，对于稳健的投资者来说并不友好。